谁是下一个？回溯德国银行业最大兼并案

请务必阅读正文之后的免责条款部分 Page 1 of 9 证 券 研 究 报 告 宏 观 研 究 报 告 海 外 宏 观 研 究 [Table_Title] 宏观研究报告 2023年3月26日 周浩 曹文乾 +852 2509 7582 +852 2509 2194 hao.zhou@gtjas.com.hk jerry.cao@gtjas.com.hk [Table_Summary] 谁是下一个？回溯德国银行业最大兼并案 德意志银行会成为下一个“瑞信”么？ 050100150200250德意志银行的CDS价格出现明显上升 数据来源：Bloomberg，国泰君安国际  下一个会是德意志银行么？市场开始押注德意志银行会成为欧洲银行业危机的下一个脆弱环节，德意志银行的信用违约掉期（CDS）价格也出现了飙升，这与瑞信被宣布兼并前的情形类似。  作为德语区（德国、瑞士和奥地利是主要成员）的主要银行之一，德意志银行与瑞信银行之间似乎有被自然联想的空间。  我们可以提供的一个视角，是回溯 2008 年金融危机以来的德国主要银行之间的各种关乎兼并收购的事件。相信有经验的投资者会从历史中看到未来。  这其中最为浓墨重彩的，是 2008 年德国商业银行对于德累斯顿银行的收购，这宗德国第二大和第三大银行的合并案，可以给我们很多启示。  首先，大型金融机构的合并是一个漫长的过程，“去杠杆”往往会持续很久，但核心是补充资本金，从这个角度而言，瑞信将 AT1 债券减值至零也是自救的重要一步；第二，监管机构会更倾向于快速处置已经陷入危机的金融机构，从历史经验来看，拖拖拉拉并不利于解决问题，选择“快刀斩乱麻”是更加实用的做法；第三，德国两大银行已经逐步摆脱了上一轮金融危机的负面冲击，也有相当的处置危机的经验。  总体而言，金融风暴也是对欧洲金融体系长期改革的一次“压力测试”。如果不能通过这一轮“压力测试”，下一轮的银行业改革也会随之而至。 德意志银行的CDS价格出现明显上升2023年3月26日 P 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Page 2 of 9 宏观研究报告 [Table_Margin2] 宏 观 研 究 报 告 瑞士当地时间 3 月 19 日晚，瑞士第一大银行瑞银集团（UBS）宣布将以30 亿瑞士法郎的价格低价收购第二大银行瑞士信贷（Credit Suisse），两大全球知名银行集团将兼并的消息一经散播，立即成为了全球瞩目的焦点。此次收购兼并的主要目的是避免瑞信危机带来的流动性风险进一步向全球蔓延，但收购只是第一步，如何解决瑞信的不良资产所带来的经营压力、两家大行业务如何重组等问题仍然横亘在瑞银面前。由此我们不禁联想到多年前发生在德语区的另一宗银行业并购案，同时也是德语区迄今为止最大的一宗银行并购案：德累斯顿银行收购案。 烫手的山芋 德累斯顿银行（Dresdner Bank AG）成立于 1872 年，总部位于德国的法兰克福，现今被德国商业银行吸收合并。德累斯顿银行曾经有过辉煌的过去，由一家地方性银行逐步发展成德国最大的银行之一，一度与德意志银行（Deutsche Bank AG）、德国商业银行（Commerzbank AG）并称“德国三大银行”，但在现代欧洲银行业激烈竞争和金融危机频发的环境下，几经沉浮，终究归于落寞。 在上世纪 90 年代东西德实现统一后，德国的宏观经济面表现不佳，整体经济增速明显落后于其他主要发达经济体。因此，德国政府对众多银行进行了一系列的整合操作，以求增强德国银行业于全球金融市场的竞争力，同时德国银行业内部竞争也日趋激烈。在此背景下，德累斯顿银行寻求过与德意志银行及德国商业银行进行强强联手，但均未成功。 2001 年，谋求进军银行业、实现对市场全业务覆盖的安联保险集团（Allianz SE）找到了德累斯顿银行，双方一拍即合。7 月，安联保险以240 亿欧元收购了德累斯顿银行的多数股份。虽然其成功完成了对德累斯顿银行的收购，但由于当时不景气的宏观经济环境，德累斯顿银行所借贷的许多小公司纷纷破产，也让安联保险为此蒙受了极大损失。2002年德累斯顿银行亏损达 9.72 亿欧元，接近安联保险总亏损的四成。安联保险不得不用其自有资金去弥补德累斯顿银行的经营亏损，导致自有资本金下降，这对在当时主营业务亦不太景气的安联保险来说无疑是雪上加霜，并进而引致了其信用等级被下调的严重后果。 2007-2008 年次贷危机发生，全球金融机构均受到了一定程度上的冲击，德累斯顿银行亦难独善其身，财务状况再度告急，成为安联保险最沉重的“拖油瓶”。安联保险 2008 年一季度业绩显示，净利润由 2007年同期的 32.4 亿欧元降至 11.5 亿欧元，降幅达到 65%，业绩下降的主要原因在于，其为德累斯顿银行资产支持证券减值 8.45 亿欧元，至2008 年上半年德累斯顿银行亏损进一步增加至近 10 亿欧元。多年来，安联保险视德累斯顿银行为一块烫手山芋，金融危机下德累斯顿银行的糟糕表现，终于坚定了安联保险出售该银行的决心。 “国有化”还是“外资化” 2008 年初开始，关于安联保险将出售德累斯顿银行的传闻开始在市场上传播，其后德资和中资相继出场，展开对德累斯顿银行的争夺： 2023年3月26日 P 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Page 3 of 9 宏观研究报告 [Table_Margin2] 宏 观 研 究 报 告  2008 年 3 月，市场传出中投公司欲全盘收购德累斯顿银行的消息，但安联保险董事会对其有分歧；  2008 年 6 月，德累斯顿银行和安联保险代表开始评估德国商业银行资产表，同时德国商业银行获得德累斯顿银行敏感数据，双方开始进行合并准备工作；  2008 年 8 月初，中国国家开发银行表达了对收购德累斯顿银行的兴趣，并在要约中提出现金收购及减少裁员；  2008 年 8 月 31 日，德国商业银行在与中国国家开发银行的收购竞争中胜出。德国商业银行将以 98 亿欧元的总金额收购德累斯顿银行，收购分为两步走，先于 2008 年收购 51%的股权，再于次年收购剩余的 49%股权；  2009 年 1 月 8 日，德国政府通过金融市场稳定基金（SoFFin）向德国商业银行注资 100 亿欧元，支撑其银行资本基础，进而支持其完成对德累斯顿银行的收购。至此德国政府占据了德国商业银行 25%+1股的股票份额，此举既完成了对德国商业银行的事实国有化，又实现了对德累斯顿银行的纾困和控制。 德国商业银行收购德累斯顿银行的交易，表面上看是正常的商业并购行为，实际上则是德国政府对银行业进行国有化动作：首先通过金融市场稳定基金（SoFFin）对德国商业银行进行注资，完成对该银行的事实国有化；同时通过国有化进程中的德国商业银行，对德累斯顿银行进行收购，实现了对其的间接控制。一来二去，德国政府成功将德国三大银行中的两家收归国有。结合时代背景，2008 年金融危机发生时，欧洲对银行业的纾困措施，也多是采取国有化的方式，执行方式相对审慎，德国政府亦不例外，此次成功收购亦推动德国在 2009 年 4 月通过了银行强制国有