国联证券2022年业绩点评：市场压力下业绩韧性彰显，收购标的整合是未来看点

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 国联证券 601456.SH 公司研究 | 年报点评 ⚫ 归母净利润同比下降 14%，市场压力下业绩韧性彰显。1）公司 2022 年实现营业收入 2623 亿元，同比-12%，实现归母净利润 7.67 亿元，同比-14%。2）公司 2022 年实现 ROE4.63%，较 21 年下滑 1.96pct，较行业平均低 0.68pct。截至 22 年末权益乘数 3.79，较年初上升 0.45，明显高于行业平均的 3.29。3）经纪、自营、投行、利息、资管业务收入（剔除其他业务）贡献度分别为 22%、46.4%、19.1%、4.8%、7.8%，其中经纪占比提升 0.8pct，自营占比下滑 2.2pct。 ⚫ 资管规模有所缩水，经纪市占率维持原有水平，佣金率小幅提升。1）截至 22 年末公司金融投资资产较年初增加 19.7%至 437 亿元，其中股票、债券较年初分别增长17.32%/32.79%至 9/305 亿元，基金资产下降 15.1%至 19 亿元；自营业务收入同比下滑 17%至 11.59 亿元。2）22 年末公司资管规模较年初下滑 1.6%至 1008 亿元，其中，集合资管、定向资管较年初分别增长 41%/4%至 184/545 亿元，专项资管下降 25%至 278 亿元；资管收入同比提升 38%至 1.94 亿元。3）经纪业务市占率基本不变，佣金率由万分之 2.24 升至万分之 2.27，经纪业务收入同比-10%至 5.5 亿元。 ⚫ IPO承销额大幅提升，收购标的的整合将是未来看点。1）22年公司投行业务收入同比-6%至 4.77 亿元，原因在于 22 年股债承销规模同比-33%至 380 亿元，市占率0.32%，同比下降 0.12pct；其中 IPO 承销规模大幅上涨至 24 亿元，且市占率同比提升 0.35pct 至 0.46%。2）22 年末公司两融余额较年初-13%至 90 亿元，市占率从0.57%升至 0.58%。股质利息收入增加至 1.31 亿元，但因债券利息支出等增加，公司 22 年利息净收入仅 1.21 亿元，同比-44%。3）近期公司成功收购了中融基金管理有限公司，并成功竞得民生证券股权，成为其第一大股东，公司后续如何整合收购的两大标的、强化业务协同将成为未来的一大看点。 ⚫ 根据年报数据调低金融投资资产规模等指标，我们预测公司 2023-2025 年 BVPS 分别为 6.25/6.65/7.11 元（原预测 23-24 年为 6.54/7.03 元），按可比公司估值法，给予公司 2023 年 1.90xPB，对应目标价 11.88 元，维持增持评级。 风险提示 ⚫ 系统性风险对非银行金融业务与估值的压制；自营投资业绩存在不确定性；证券行业乃至资本市场的政策超预期收紧。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,967 2,623 3,342 3,952 4,584 同比增长(%) 58% -12% 27% 18% 16% 营业利润(百万元) 1,180 963 1,348 1,712 2,078 同比增长(%) 50% -18% 40% 27% 21% 归属母公司净利润(百万元) 889 767 1,065 1,359 1,651 同比增长(%) 51% -14% 39% 28% 22% 每股收益（元） 0.31 0.27 0.38 0.48 0.58 总资产收益率(%) 2% 1% 1% 2% 2% 净资产收益率(%) 7% 5% 6% 7% 8% 市盈率 36.55 42.33 30.49 23.91 19.68 市净率 1.98 1.94 1.83 1.72 1.61 经纪业务佣金率(%) 0.0224 0.0227 0.0225 0.0224 0.0224 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年03月29日） 10.75 元 目标价格 11.88 元 52 周最高价/最低价 13.8/8.52 元 总股本/流通 A 股（万股） 283,177/143,161 A 股市值（百万元） 30,442 国家/地区 中国 行业 非银行金融 报告发布日期 2023 年 03 月 30 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -2.5 -5.28 -4.87 -17.5 相对表现 -2.67 -3.72 -8.74 -14.4 沪深 300 0.17 -1.56 3.87 -3.1 孙嘉赓 021-63325888*7041 sunjiageng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080006 香港证监会牌照：BSW114 衍生品助自营收入稳定增长，投行资管净收入双双提升：——国联证券 2022 年中报点评 2022-08-28 泛财富为羽，大机构为翼，苏南"后起之秀"扬帆起航：——国联证券首次覆盖报告 2022-08-12 市场压力下业绩韧性彰显，收购标的整合是未来看点 ——国联证券 2022 年业绩点评 增持（维持） 国联证券年报点评 —— 市场压力下公司业绩彰显，收购标的整合成为未来看点 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表 1：假设指标调整情况 原预测 新预测 指标名称 2023E 2024E 2023E 2024E 2025E 日均成交额 1,317,552 1,482,204 1,089,838 1,298,848 1,448,736 %日均成交额增速 15% 12% 6% 19% 12% IPO 家数增长率 -3% 0% 15% 10% 5% 单个 IPO 规模增长率 10% 5% 10% 5% 5% 增发规模增长率 5% 5% 10% 10% 8% 佣金市占率 0.51% 0.52% 0.50% 0.51% 0.52% 佣金率（‰） 0.21 0.21 0.22 0.22 0.22 两融市占率 0.59% 0.60% 0.59% 0.60% 0.61% 集合资管规模 16,914 19,598 21,995 26,691 34,122 %增长率 14.66% 15.87% 19.36% 21.35% 27.84% %集合资管费率 0.44% 0.44% 0.57% 0.57% 0.57% 定向资管规模 92,869 127,409 70,710 93,166 127,900 %增长率 34.31% 37.19% 29.66% 31.76% 37.28% %定向资管费率 0.14% 0.14% 0.09% 0.09% 0.09% 自营总规模 50,500 58,2