AIGC时代，占据运营商生态圈内优势地位

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023 年 03 月 26 日 国脉文化(600640.SH) 公司深度分析 AIGC 时代，占据运营商生态圈内优势地位 证券研究报告 互联网影视音频 投资评级 买入-A 首次评级 6 个月目标价 18.43 元 股价 (2023-03-24) 13.38 元 交易数据 总市值(百万元) 10,646.41 流通市值(百万元) 10,646.41 总股本(百万股) 795.70 流通股本(百万股) 795.70 12 个月价格区间 7.93/13.71 元 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 24.7 33.7 30.8 绝对收益 23.9 38.9 25.5 焦娟 分析师 SAC 执业证书编号：S1450516120001 jiaojuan@essence.com.cn 相关报告 竞争格局重构+内容供给端变革，双重利好国脉文化。通信运营商在 AIGC 时代作为数据与算力的“卖水人”，有望占据更加核心地位。一方面手握 AI 训练与迭代的关键资源——数据，另一方面，以运营商云为主的国家公有云是运行、储存、交互 AI 数据的重要基建。其中，中国电信天翼云担纲“国云”建设，在产业数字化领域战略地位有望进一步提升。中国电信宣布已全面布局大模型技术研发并取得阶段性成果，在产业版“ChatGPT”并已具备相关技术研发基础，旨在打造面向电信领域的产业版生成式技术的端到端产品化能力。国脉文化作为中国电信集团的控股子公司与核心泛娱乐内容承载平台，一方面受益于集团整体战略地位的提升，一方面有望率先对接升级后的 AI 能力推动自身业务重塑与发展。 重点发力 5G 应用产品，元宇宙将成为驱动业务升级的核心动力。2022 年，公司进一步对公司主要业务进行梳理，明确五大类业务方向，分别为数字内容（天翼超高清、天翼云游戏、天翼云 AR/MR 等）、数智应用（数智党建、数智企服等）、元宇宙云中台业务（虚拟数字人等）、实体场景（酒店、会展）、数字资产（数智积分、数智藏品）。其中，元宇宙云中台为新增业务方向，公司计划将元宇宙作为驱动业务升级的核心动力,与产业链各方通力协作,全方位推进元宇宙技术的研发及产业化一体化。 投资建议：买入-A 投资评级，6 个月目标价 18.43 元。预计公司2022-2024 年营业收入为 42.23/49.34/54.06 亿元，归母净利润为-2.07/0.97/2.19 亿元。分部估值法计算合计目标市值为 146.69 亿元，对应目标价 18.43 元。 风险提示：5G 政策管控，创新型产品不及预期，市场竞争加剧。 [Table_Finance1] (百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入 4,449.2 4,610.9 4,223.4 4,933.5 5,405.7 净利润 10.3 -357.5 -206.9 97.0 219.3 每股收益(元) 0.01 -0.45 -0.26 0.12 0.28 每股净资产(元) 5.66 5.21 4.95 5.06 5.30 盈利和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 1,050.1 -30.3 -52.4 111.7 49.4 市净率(倍) 2.4 2.6 2.7 2.7 2.6 净利润率 0.2% -7.8% -4.9% 2.0% 4.1% 净资产收益率 0.2% -8.6% -5.2% 2.4% 5.2% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.2% 0.3% ROIC 15.1% -30.2% -43.2% 0.3% 19.8% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 -27%-17%-7%3%13%23%2022-032022-072022-112023-03国脉文化沪深300公司深度分析/国脉文化 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 内容目录 1. 竞争格局重构+内容供给端变革的双重利好 ...................................... 3 1.1. 中国电信 5G 业务、天翼云加速发展 ...................................... 3 1.2. AIGC 变革内容供给端，有望重塑竞争格局 ................................. 4 2. 国脉文化：中国电信泛娱乐内容核心承载平台 ................................... 7 2.1. 发展历程：历经 3G-4G-5G，把握时代变革机遇 ............................. 7 2.2. 股权结构：中国电信集团控股，定位内容平台与用户服务.................... 7 2.3. 财务情况：营收构成较为多元，毛利率有望企稳回升 ....................... 8 3. 业务布局：发力 5G 重点产品，元宇宙驱动业务升级 ............................. 10 4. 投资建议 .................................................................. 14 4.1. 盈利预测 ............................................................ 14 4.2. 相对估值 ............................................................ 15 5. 风险提示 .................................................................. 17 公司深度分析/国脉文化 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 1.竞争格局重构+内容供给端变革的双重利好 1.1.中国电信 5G 业务、天翼云加速发展 中国电信自 2020 年全面实施“云改数转”战略以来，全面加大科技创新力度，深入推进云网融合，在算力资源布局方面形成了明显的竞争优势，成为我国产业数字化建设中的主力军。在个人信息化服务方面，中国电信持续强化 5G 一体化经营，提升 5G 覆盖和网络体验，同时云电脑、安全管家等数字化产品的拓展与推广也将带动 2C 市场用户价值持续提升；在家庭信息化服务方面，中国电信深耕数字生活产品和服务，加快千