柠萌影视(09857.HK)精品剧集头部厂牌，多元变现释放发展空间

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023 年 03 月 15 日 柠萌影视(09857.HK) 公司深度分析 精品剧集头部厂牌，多元变现释放发展空间 证券研究报告 影视娱乐(HS) 投资评级 买入-A 首次评级 6 个月目标价 19.00 港元 股价 (2023-03-15) 14.00 港元 交易数据 总市值(百万港元) 5046.42 流通市值(百万港元) 5046.42 总股本(百万股) 360.46 流通股本(百万股) 360.46 12 个月价格区间 14.0/32.0 港元 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -14.4 -23.6 绝对收益 -18.2 -22.8 焦娟 分析师 SAC 执业证书编号：S1450516120001 jiaojuan@essence.com.cn 冯静静 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522030003 fengjj@essence.com.cn 相关报告 匠心打造精品剧集，迅速成长为头部国剧厂牌。 柠萌影视是基于丰富版权 IP 储备，持续创作优质剧集的头部剧集公司。2019-2021 年，公司播出的 8 部版权剧中有 6 部为高收视率剧集，精品剧比例高达 75%，不仅远超行业平均水平，也超过同期前五大竞争对手 45.9%的平均水平。精品版权剧业务贡献公司主要收入来源，2021 年依靠版权剧授权收入 10.51 亿元，占总营收 84%。按 2021年的收入计，公司在所有国内剧集公司中排名第四。2020-2022 年影视行业受内容监管较为严格，加之疫情扰动，公司收入端有所下滑，但经调整净利润口径实现持续盈利，经营较为稳健。 监管趋稳、疫情消退，影视行业回暖在即。 内容产业除受疫情影响较为严重之外，2018 年前后开启的强监管持续至今有了明显的转暖（游戏、影视、互联网平台），新一轮计算平台（VR、元宇宙）也有望带来增量预期——2018 年前后移动互联网流量红利见顶后的新增量，内容产业 2023 年预计将开启新一轮景气向上的周期。2022 年 10 月以来，古装剧题材备案数有所增长，呈现回暖趋势，我们预计 2023 年的监管环境将进入新的稳定期，目前行业内的影视公司与视频平台已适应监管节奏，叠加疫后复苏对供给侧的驱动，利好影视行业及公司的业绩恢复。 精品内容持续扩大头部优势，多元变现释放发展空间。 柠萌影视业务覆盖剧集投资、制作、发行、宣传、衍生授权等，构建多元化收入体系。精品版权剧作为公司目前的业务核心及未来增长源动力，将稳定发展，基于内容及 IP 优势，公司积极拓展内容营销、海外发行等业务，竞争优势显著。1）聚焦精品版权剧，高收视率剧集率超行业平均水平：公司出品的优质剧集高收视率与点播量为公司带来议价权，版权剧单集售价与总毛利率高于行业平均水平；2）系统化的内容创作与管理体系，为持续产出爆款注入动力：爆款剧集频出背后离不开公司系统化内容及创作管理体系，主动及灵活的发行策略，预售模式带来收入可预见性；3）依托内容优势拓宽变现渠道，内容营销能力突出：内容营销实现一鱼多吃，有望创造新成长曲线；此外，公司开拓剧集 IP 的衍生授权与海外发行等新增长渠道，以最大化利用专有 IP 产权的商业价值。 投资建议： 柠萌影视具备持续开发精品剧集及多渠道发行的能力，并基于优质内容公司开辟了 IP 运营新模式，拓展内容营销、海外发行等业务。展望未来，公司后续精品版权剧及 IP 储备充足，版权剧业务是核心增-45%-35%-25%-15%-5%5%15%2022-082022-102022-122023-02柠萌影视仅供内部参考，请勿外传 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司深度分析/柠萌影视 长源动力，将以精品内容夯实头部厂牌优势；同时，多样化变现渠道释放发展空间。我们预计公司 2022-2024 年经调整净利润分别为1.42/3.02/3.57 亿 元 ， 对 应 PE 为 31/15/12X ， 对 应 EPS 为0.39/0.84/0.99 元，我们给予公司 2023 年 20 倍 PE 估值，对应目标价为 19 港元，首次覆盖，给予“买入-A”评级。 风险提示：政策监管超预期、市场竞争加剧、明星艺人失德。 [Table_Finance1] (百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入 1,427.2 1,249.5 925.9 1,643.0 1,997.7 经调整净利润 243.0 279.5 142.0 301.8 357.4 每股收益(元) 0.67 0.78 0.39 0.84 0.99 每股净资产(元) -2.61 -3.67 4.25 5.10 5.61 盈利和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 18.2 15.9 31.2 14.7 12.4 市净率(倍) -4.7 -3.4 2.9 2.4 2.2 经调整净利润率 17.0% 22.4% 15.3% 18.4% 17.9% 净资产收益率 -25.8% -21.1% 9.3% 16.4% 17.7% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC - - - - - 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 仅供内部参考，请勿外传公司深度分析/柠萌影视 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 内容目录 1. 柠萌影视：人塑内容，内容塑人，精品剧生产能力突出 ........................... 5 1.1. 历史沿革：匠心打造精品剧集，迅速成长为头部国剧厂牌 .................... 5 1.2. 股权结构：创始团队拥有稳定控制权，行业资历深 ......................... 5 1.3. 财务概况：经营稳健，经调整净利润口径实现持续盈利...................... 6 2. 行业分析：监管趋稳、疫情消退，影视行业回暖在即 ............................. 9 2.1. 供给端：疫情影响淡出，产能逐渐恢复 ................................... 9 2.2. 需求端：高质量头部剧集造就高用户粘性会员，版权剧回暖 ................. 11 3. 公司分析：精品版权 IP 引领者，开辟内容营销+海外发行增长渠道 ................ 13 3.1. 主营业务：以版权剧制作与销售为