国资成为新实控人，开启发展新阶段

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年03月13日买 入1天目湖（603136.SH）国资成为新实控人，开启发展新阶段 公司研究·公司快评 社会服务·旅游及景区 投资评级：买入（维持评级）证券分析师：曾光0755-82150809zengguang@guosen.com.cn执证编码：S0980511040003证券分析师：钟潇0755-82132098zhongxiao@guosen.com.cn执证编码：S0980513100003证券分析师：张鲁010-88005377zhanglu5@guosen.com.cn执证编码：S0980521120002联系人：杨玉莹0755-81982942yangyuying@guosen.com.cn事项：公司公告：公司实控人孟广才先生与溧阳城发签署了《股份转让协议》，拟将其持有的 12,169,500 股（占公司目前总股本的 6.53%）公司股份转让给溧阳城发，转让价款为 3.61 亿元人民币，转让价格为 29.67 元/股。本次权益变动完成后，溧阳城发成为上市公司控股股东，溧阳市人民政府成为公司实际控制人。国信社服观点：1)实控人变更，溧阳国资将成为公司新实控人（未来 9 名董事席位中国资预计占 5 席，但承诺维持现有经营管理团队不变且重大事项需 2/3 董事通过）。作为资源性景区，国资主导未来预计有望加大区域内资源支持，与公司优秀的市场运营能力互补，公司后续发展有望进入新阶段；2)过去三年，主营业务扩容升级，酒店房量增 50%+且升级显著，景区休闲度假改造提升，疫后长三角出行需求释放下复苏成长可期，且未来仍有南山小寨二期，动物王国项目等增量看点。3)投资建议：参考近期复苏跟踪，我们上调公司 22-24 年 EPS 至 0.11/0.82/1.02 元(此前预计0.06/0.68/0.92 元)，对应 23-24 PE37/30x，未来不排除恢复超预期可能性。公司系品质周边游的代表，立足一站式度假模式深度耕耘，存量恢复+增量供给贡献下未来复苏弹性可期，地方国资主导后未来区域内资源支持有望加速，可进一步跟踪国资入主后的企业治理效能变化，继续维持“买入”评级。评论： 实控人变更，溧阳国资将成为公司新实控人国资逐步入股，成为公司新实际控制人。根据公司公告，公司实际控制人孟广才先生与溧阳城发签署了《股份转让协议》，拟将其持有的 12,169,500 股（占公司目前总股本的 6.53%）公司股份转让给溧阳城发，转让价款为 3.61 亿元人民币，转让价格为 29.67 元/股。本次协议转让完成后，孟广才先生的持股比例从26.13%减少至 19.60%，溧阳城发持有的公司股份将由 20.32%增加至 26.86%。图1：股权变化图资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2本次权益变动完成后，孟广才先生持股 36,508,700 股，占比 19.60%；溧阳城发持股 50,030,200 股，占比26.86%，溧阳城发成为上市公司控股股东，溧阳市人民政府成为公司实际控制人。本次交易后，公司目前 9 名董事会席位（包括 6 名非独立董事和 3 名独立董事）中，国资可提名 5 名候选人（3 名非独董，2 名独立董事），上市公司经营管理团队保持不变。同时明确，对投资、利润分配及聘任解聘总裁等重大事项，董事会需 2/3 通过方可执行。 公司系基于一定自然资源深度运营开发的优秀案例，国资控股有助于加速其后续区域内资源支持公司系基于天目湖景区深耕运营的良好范例。公司最早成立于 1992 年，立足天目湖景区优质资源（长三角区域，集山、水、竹海、温泉等一体），持续丰富助力客流和收入增长；2003 年改制后持续深耕；2013年，天目湖景区获评国家 5A 级景区。2019 年公司收入 5.03 亿元，归母业绩 1.24 亿元，净利率约 25%，经营效率在景区公司中较为领先。但过往由于民企背景的特点，在获取进一步优势资源方面也有一定不足，对其进一步扩张等也相对不利。图3：天目湖景区图4：南山竹海资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理2021 年 9 月和 2022 年 3 月，溧阳城发先后以 4.32 亿元、3.24 亿元，受让实际控制人孟广才先生 2163 万股、1623 万股，合计持股 20.32%，成为公司第二大股东。国资入股后，对其积极支持，一是重磅动物王国项目由国资投建，但未来由上市公司进行运营管理；二是在区域营销、补贴等方面积极支持；三是国资天目湖集团旗下的天目湖华天地块及水悦山庄地块项目等也委托上市公司进行筹备咨询等，未来也不排除进一步由上市公司经营介入。我们认为，在国资希望继续做大做强企业、打造溧阳当地名片的背景下，未来国资区域内资源优势与公司原有机制优势有望互补，进一步推动协同发展。公司公告也明确表示，溧阳城发将协调其自身优质资源，充分发挥与公司业务发展的协同效应，提升公司核心竞争力，推动公司的长期健康稳定发展，进一步提升公司持续经营成长。 2022Q4 承压下，公司经营仍相对稳健公司此前发布 2022 年业绩预告：预计 2022 年归母业绩 1800-2200 万元，同比减少 57.28%-65.05%；预计2022 年扣非业绩 1000-1350 元，同比减少 68.44%-76.63%。其中非经常性损益对应 800-850 万，主要系政府补助 500 多万元影响。2022Q4 业绩较良好。据此推算，2022Q4 公司归母净利润 1552~1952 万元，同比增长 104%~157%；扣非业绩1219-1569 万元，同比增长 339%~465%。虽然 2021Q4 业绩基数较低，但对比 2019Q4 和 2020Q4 公司扣非业绩各为 872、1120 万，考虑 2022Q4 疫情影响，上述表现可圈可点，预计主要系公司产品升级及良好的费用优化等带动。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：2017-2022 年公司收入和业绩表现图6：公司 2022Q4 经营表现仍良好资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理 过去三年景区扩容提质升级，疫后长三角出行需求释放下复苏成长可期过去三年，公司持续深耕扩容，一是酒店扩容升级，二是景区持续改造，三是持续效率优化。酒店升级显著，且房量增长 50%+。2019 年公司旗下合计三个酒店：御水温泉度假酒店（240 间客房）、南山竹海客栈（160 多间客房）和温泉客栈（40 间客房）。近三年，公司新增竹溪谷酒店（120 间客房）、遇·天目湖酒店（81 间客房）和遇·十四澜酒店（14 间客房），此外还包括风系列酒店及遇·碧波园等推出，总体房量有望从疫情前的 440 多间增加到 700 间左右，增长 50%+，且新增酒店基本为高端或奢华酒店，平均房价显著超过原有酒店，且在疫情企稳期表现突出，收益贡献可观。鉴于此，在目前全面放开下，不考虑其他反复影响，我们预计公司今年酒店收入有望较 2019 年翻倍以上增长。景区持续改