南化股份(600301)整合国内锡锑资源龙头，转型有色上市企业

1 Table_First|Table_ReportType 公司研究 公司深度研究 证 券 研 究 报 告 Tabl e_First|Tabl e_Summary 南化股份（600301.SH） 整合国内锡锑资源龙头，转型有色企业 投资要点： ➢ 体系内整合，打造新有色资源上市企业。重组后，南化股份持有华锡矿业100%股权，成为广西唯一有色金属上市公司，国内第二大锡金属和主要锑铟上市公司，后续将继续积极整合优势资源。 ➢ 资源禀赋优秀，产能继续升级。公司两大采矿权锡、锌、锑储量共计分别24.7、309.1和21.6万吨，权益储量19.1、282.2、15.1万吨，其中，高峰矿拥有世界罕见的两个特富锡多金属矿体，资源品位明显高于可比公司；巴里选矿厂替代升级，最大限度地回收有用金属和有用元素，锡/锌/锑产能有望分别达到0.78 /5.43 /0.96 万吨；铜坑矿采矿许可证生产规模为 237.6 万吨/年，现有生产规模165万吨/年，开发利用方案设计未来生产规模将扩产至 330 万吨/年，我们预计将在2024年完全投产。 ➢ 五大探矿权，增储仍有潜力。公司拥有五个探矿权，分别为大厂矿田铜坑矿深部锌多金属矿、大厂矿田羊角尖区锌铜矿、大厂矿田翁罗-贯洞区锌铅矿，资源有保障，增储仍有潜力。 ➢ 新能源需求带动，锡、锑资源价值愈发凸显。锑、锡全球静态储采比常年处于有色金属低位，新能源汽车和光伏高速发展将带动需求爆发式增长，而供应端增量相对有限，金属供需缺口难以改善。我们预计2023年国内锑矿资源缺口将扩大至2.5万吨，全球精锡缺口将扩大至1.3万吨，2023年锡、锑价格有望继续走高，资源价值日益凸显，带动公司业绩。 ➢ 盈利预测与投资建议：2022 年华锡矿业尚未并入上市公司体内，我们预计 2023/2024 年公司归母净利润为 8.37/11.37 亿元，对应当前股本 EPS 为 1.41/1.92 元/股，对应3月7日收盘价18.6元/股 PE 为 13.2/9.7 倍，低于可比公司均值。考虑公司2024年增量预期以及锑价格上行概率较大，2023年给予公司17倍PE，对应目标价格23.97元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 ➢ 风险提示：金属价格变化不及预期；矿产资源开发存在不确定性的风险；安全生产风险 Tabl e_First|Tabl e_Summary|Table_Excel 1 财务数据和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 728 387 604 4,565 5,293 增长率 9% -47% 56% 656% 16% 净利润（百万元） 9 54 19 837 1,137 增长率 40% 498% -66% 4397% 36% EPS（元/股） 0.02 0.09 0.03 1.41 1.92 市盈率（P/E） 1214.3 203.1 592.2 13.2 9.7 市净率（P/B） 33.2 34.4 32.5 3.3 2.5 数据来源：公司公告、华福证券研究所 有色金属 2023 年 03 月 07 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 买入(首次评级) 当前价格： 18.6 元 目标价格： 23.97 元 Tabl e_First|Tabl e_M arketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 592/160 总市值/流通市值（百万元） 11018/2974 每股净资产（元） 4.39 资产负债率（%） 31.84 一年内最高/最低（元） 21.04/10.6 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 王保庆 执业证书编号：S0210522090001 邮箱：WBQ3918@moa.hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-20%0%20%40%2022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-02南化股份沪深300仅供内部参考，请勿外传 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|南化股份 投资要件 关键假设 量：假设公司下半年完全恢复正常年份生产，巴里选矿厂升级提高回收率，铜坑项目 2024 年完成新增募投项目投产。根据产能以及选矿回收率等，预计 2022-2024 年公司自产矿石含锡金属量分别达到 0.57/0.74/0.75万吨；锌金属量 3.1/5.2/10.2 万吨；锑 0.5/0.9/0.9 万吨。 价：假设锡、锑因供需持续短缺而价格上涨。锡价格 2022 年冲高回落，以 2022 年均价预计，2023-2024年分别为 24.9/24.9 万元/吨；锑当前价格 8.7 万元/吨，预计 2023-2024 年均价分别为 10/11 万元/吨。 利：公司成本主要以矿山采选和采购加工费服务，假设矿山运行相对成熟，采选成本以 2019 年为基准。随预测价格上涨，预计 2022-2024 年对应毛利率分别为 36.9/55.9/54.5%。 我们区别于市场的观点 市场担忧 2022 年锡价跌幅过大，影响后市信心。我们认为，2022 年有色金属价格受需求萎缩和美联储加息影响均有回调，而电子消费触底预期走强，叠加锡消费具备长期增长潜力，后市仍然看好锡价。 新业务并入，市场认知度不高。公司资源品质优异并且有增量逻辑：高峰矿拥有世界罕见的两个特富锡多金属矿体，资源品位明显高于可比公司，成本优势明显，巴里选矿厂替代升级，最大限度地回收有用金属和有用元素提高盈利能力；铜坑开发利用方案设计未来生产规模将扩产至 330 万吨/年，有望将在 2024 年完全投产，投产后公司锌产量有望翻番，锌增量逻辑弥补价格向下波动的风险。 估值与目标 2022 年华锡矿业尚未并入上市公司体内，我们预计 2023/2024 年公司归母净利润为 8.37/11.37 亿元，对应当前股本 EPS 为 1.41/1.92 元/股，对应 3 月 7 日收盘价 18.6 元/股 PE 为 13.2/9.7 倍，低于可比公司均值。考虑公