禾赛科技(HSAI.US)首次覆盖：中国激光雷达第一股，合理市值达51亿美金

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 14 Feb 2023 禾赛科技 Hesai Tech (HSAI US) 首次覆盖：中国激光雷达第一股，合理市值达 51 亿美金 First Listed China LiDAR Company with a Target Market Cap Reaching $5.1B: Initiation [Table_Info] 首次覆盖优于大市 Initiate with OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 US$22.43 目标价 US$40.30 市值 US$2.82bn 日交易额 (3 个月均值) US$107.05mn 发行股票数目 95.50mn 自由流通股 (%) - 1 年股价最高最低值 US$22.43-US$21.05 注：现价 US$22.43 为 2023 年 2 月 13 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 绝对值（美元） 相对 MSCI China [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 营业收入 721 1,088 1,686 2,774 (+/-) 73% 51% 55% 65% 净利润 -2456 -772 -264 -115 (+/-) n.m. n.m. n.m. n.m. 全面摊薄 EPS (Rmb) -23.39 -6.68 -2.10 -0.91 毛利率 53.0% 38.0% 34.8% 34.6% 净资产收益率 -120.9% -27.7% -8.4% -3.4% 市盈率 n.m. n.m. n.m. n.m. 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)  IPO 融资 1.9 亿美元，最新估值 28.2 亿美元。2 月 9 日晚，禾赛科技以 19 美元/股的发行价登陆纳斯达克，共计发行 1000 万股美国存托凭证（ADS），募资 1.9 亿美元，成为“中国激光雷达第一股”。公司最新总市值为 28.2 亿美元，超越海外龙头 Luminar（市值 22.3 亿美元，均基于 2 月 13 日收盘价）登顶美股激光雷达公司市值榜首。成立于 2014 年，公司创业早期以激光气体遥测系统起家，2016 年将研发重心转向激光雷达，聚焦无人驾驶和乘用车 ADAS 应用并逐渐向服务机器人领域拓展，产品覆盖短中长距机械式和车规级半固态式激光雷达，截至 22 年底累计交付超 10 万台，自动驾驶激光雷达市场全球份额第一（据沙利文数据，21 年市占率达 60%）。公司已完成 9 轮融资，累计募集资金约 6 亿美元，投资方包括百度、小米、美团、博世、高瓴、光速中国、启明创投、真格基金等海内外知名公司/机构。上市后创始人团队及核心成员持股 25.1%，拥有 76.2%的投票权。  ADAS 注入新增长动能，我们预期 23-24 年交付量可达 20/60 万颗。据 Yole 预测，全球汽车 ADAS 激光雷达市场将在未来 5 年迎来飞速增长，市场规模将从 21 年的 3800 万美元增至 27 年的 20亿美元，21-27 年 CAGR 达 94%，成为激光雷达行业最大的应用领域。公司 90%以上收入来自 LiDAR 硬件产品销售，包括应用于无人驾驶领域的的 Pandar 系列和 QT 系列，应用于乘用车 ADAS的 AT128，以及针对服务机器人市场开发的 XT 系列。随着车规级拳头产品 AT128 于 22 年 7 月开启规模交付，公司 ADAS 收入占比快速攀升，全年收入占比达 22%。据招股书披露，公司目前已斩获 10 家主流主机厂累计数百万台定点，包括理想、赛力斯、长安、小米、上汽飞凡、集度、高合、路特斯等。随着客户新车型陆续量产以及年产 120 万台的上海新制造工厂于年中投入运营，AT128 交付量将更上一个台阶，为公司注入全新增长动能。我们预估 22-24 年公司 ADAS 激光雷达出货量将达6.2/20/60 万台，对应收入 2.4/7.0/16.2 亿元，22-25 年 CAGR 为117%，占整体收入比例为 22%/42%/58%。  目标市值 51 亿美元，首次覆盖给予“优于大市”评级。由于激光雷达公司均尚未盈利，市场主要关注营收增速和在手车企订单情况，并采用 PS 法进行估值。我们合理预计公司 22-24 年收入分别 为 10.9/16.9/27.7 亿元，参考美股激光雷达龙头 Luminar 23年 PS = 19.1X，我们给予公司 23 年 21.0X PS 估值，以反映公司在自动驾驶领域的显著领先优势以及 ADAS 产品出货量随下游客户重要车型发布进入爆发式增长，对应目标市值 51 亿美元（汇率7.0）和目标价 40.3 美元/股，首次覆盖给予“优于大市”评级。  风险提示：1）激光雷达行业渗透不及预期；2）过度竞争；3）激光雷达技术路线出现重大革新的风险。 [Table_Author] 张晓飞 Xiaofei Zhang 蒲得宇 Jeff Pu, CFA 张幸 Olivia Zhang xf.zhang@htisec.com jeff.dy.pu@htisec.com olivia.x.zhang@htisec.com 95100105110115Price ReturnMSCI ChinaFeb-23Volume仅供内部参考，请勿外传 14 Feb 2023 2 [Table_header1] 禾赛科技 (HSAI US) 首次覆盖优于大市 目录 盈利预测 & 估值 ............................................................................................................... 3 激光雷达行业.................................................................................................................... 6 公司简介 & 产品介绍..............................................................