消费演义之二：中国式消费

宏观经济| 证券研究报告 —深度报告 2018 年 8 月 16 日 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Economy]宏观及策略: 宏观经济 [Table_Analyser]张晓娇 (8621)2032 8517 xiaojiao.zhang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300514010002 朱启兵 (8610)66229359 qibing.zhu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300516090001 [Table_Title]中国式消费 消费演义之二 [Table_Summary]中国式消费具备明显的年代特点、地域特点、人口特点，结合经济的发展现状，我们认为年内货币政策难收紧、财政政策积极有限。 1. 从各年代的消费特点来看，80 年代基本消费吃穿，90 年代城镇消费家电，00 年代汽车消费兴起，10 年代住房消费爆发。 2. 从消费的地域特点来看，农村的消费方向向城镇靠拢，东部地区的消费引领全国，东北地区的老龄化消费最为明显，北京的消费总量在2010 年后爆发，上海的消费趋于平稳，深圳的消费结构最年轻，但三个一线城市当前都受到居住消费挤出效应的困扰。 3. 从人口的角度看，少子老龄化叠加总人口和劳动力人口拐点是影响消费的最大问题，如何稳定经济转型期的就业形势、保持人均收入的稳定增长、保障养老金支出安全，是托底消费的重要举措。 4. 浦东新区的消费变化，展示了经济与消费之间的一种发展路径，反映出高收入与低收入群体在不同品类方面的消费差距，但最近三年的消费总量和结构变化，也清晰的反映出居住消费对其他消费的挤出效应。 结合当前的宏观经济背景，我们关注未来经济领域内以下几个方面可能发生的政策及其他变化。一是以“房住不炒”为出发点的政策组合拳。二是在供给侧结构性改革和提高环保门槛双重挤压下，稳定就业的政策。三是财政如何转移即将到来的快速老龄化趋势下养老金支出不断增长的压力。四是如何充分利用教育人口红利顺利实现经济转型升级。五是如何解决少子老龄化的人口问题。六是如何平衡经济转型、服务实体经济、以及防范通胀和金融风险等目标下的货币政策。我们认为在上述问题导向下，政策腾挪的空间可能并不大。地方政府积极负债的可能性较小；积极的财政政策空间可能受老龄化趋势限制较大，更现实的办法是在局部发力如基建补短板；房地产收紧的政策难以放开，但在首套房上更强调“房住”，在首套房之外更强调“不炒”，从而导致房地产政策的针对性加大；货币政策较难收紧，但同时中性偏松的货币政策更可能搭配偏紧的金融监管和更严格的打击违法违规金融活动，同时还要预防人民币汇率的贬值预期、可能局部存在的资产价格泡沫和潜在的通胀压力；制造业转型升级可能是下一阶段政策的重点扶持方向；国企改革将在混合所有制和清理僵尸企业两方面着力。整体看来，货币政策预计难以收紧，货币市场或持续偏宽松；财政政策的积极程度有限，短期内着力基建补短板、中期依靠减税支持研发支出和制造业转型升级、长期受限于养老金支出。基建支出加速和制造业投资缓慢上升或支撑经济增速下行不致失速；社零消费受买房挤压，增速或下台阶；供给侧改革和环保督查托底 PPI 环比正增长，支撑工业企业盈利增速。考虑到中美贸易摩擦的影响尚未反映在中国进出口增速中，我们暂维持对全年 GDP 增速 6.6%的判断。风险提示：中美贸易摩擦影响 GDP 增速超预期下行；房价继续上行。 2018 年 8 月 16 日 中国式消费 2 目录 年代演义 ............................................................................... 5 消费对 GDP 来说一直很重要 ....................................................................... 5 消费是个从无到有从少到多的过程 .............................................................. 7 消费的多样化和个性化 ................................................................................ 8 地域演义 ............................................................................. 11 城乡消费的变化 ..........................................................................................11 四个地区消费的变化 .................................................................................. 14 北上深消费的变化 ..................................................................................... 16 人口演义 ............................................................................. 17 人口总量与消费总量 .................................................................................. 17 人均收入与人均消费 .................................................................................. 18 人口结构与消费结构 .................................................................................. 18 解剖麻雀：浦东新区的消费史 ............................................. 20 经济发展，有人有钱 .................................................................................. 20 消费爆发，买房为先 .................................................................................. 21 富则教育，穷者吃穿 .................................................................................. 21 略有差异，仅供借鉴 ...............................................