教育行业好未来FY19Q1财报数据点评：线下产能扩张放缓，在线业务发力，推动生源持续高增长

` 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 [Table_IndustryData]公司数据跟踪（FY2019Q1） 营业收入（亿美元） 5.51 同比增长 71.1% 归属净利润（亿美元） 0.67 同比增长 132.0% 招生人数（万人） 197.7 同比增长 88.7% 培优小班营收增长（美元计） 72.0% 培优小班营收增长（人民币计） 58.0% 培优小班招生增速 87.0% 在线业务营收增长（美元计） 212.8% 在线业务营收增长（人民币计） 187.9% 在线业务招生增速 144.7% 在线业务收入占比 9% 在线业务招生人数占比 23% [Table_ReportInfo]相关报告： 《好未来 2018Q4 财报点评：Q4 招生大增95.7%，毛利率改善，在线教育爆发增长》 [Table_Author]分析师： 周菁 Tel： 021-53686158 E-mail： zhoujing@shzq.com SAC 证书编号： S0870518070002[Table_Summary]主要观点季度增速依旧高位，递延收益增长放缓 公司 2019Q1 实现营收 5.51 亿美元，同比增长 71.1%，高于此前 18Q4业绩指引 58-60%的增速区间。2019Q1，递延收益余额为 13.29 亿美元，同比增长 38.5%，增速明显降低；剔除重分类影响，还原后的递延收益为 14.19 亿美元，同比增长 47.9%，仍与前期增速有较大差距，主要系公司放缓线下校区扩张步伐。2019Q1 公司递延收益转化率为65.4%，同比提高 3.3pct。受递延收益增长放缓主要影响，公司预计2019Q2 收入为 6.47-6.61 亿美元，同比增长 42-45%（与当期还原后递延收益的增速相匹配），不考虑汇率影响，同比增长 40-43%。 小班仍为核心，在线业务发力 2019Q1 小班收入占比为 80.7%，仍为核心业务，其中学而思培优小班收入占比 71.4%。Q1 培优小班业务（注：不含励步、摩比）收入美元计增速为 72%、人民币计增速为 58%，招生人数同比增长 87%；剔除在线培优，Q1 纯线下培优小班业务收入美元计增速为 66.7%、人民币计增速为 53.15%，招生人数同比增长 34.4%。2019Q1，在线培优业务占培优小班总收入的 3.1%，在线培优学员占培优小班总学员的 28.1%，对培优生源增长促进明显。总的来看，2019Q1 公司在线业务收入美元计增速高达 212.8%、人民币计增速 187.9%，招生人数同比增长144.7%，收入占比 9%，招生占比 23%，成为公司未来增长新动力。 季度盈利水平提高，销售费用率增长 2019Q1，公司综合毛利率为 52.59%，同比+5.27pct，环比+1.52pct；销售费用率为 17.16%，同比+3.66pct，环比+1.62pct；管理费用率为22.73%，同比-2.32pct，环比+0.44pct。公司实现归属净利润 6680 万美元，同比增长 132.0%，归属净利率为 12.1%（+3.2pct）；Non-GAAP的归属净利润为 8177 万美元，同比增长 107.2%，Non-GAAP 的归属净利率为 14.8%（+2.6pct）。受全国整顿教培行业的政策不确定性影响，公司适当放缓线下校区的扩张速度，成本增速逐渐降低，毛利率稳步提升。同时，公司加快发展在线业务，加大营销投入，销售费用率有所提高，预计 Q2 将继续加大线上营销推广，利润率略受影响。 招生增长 88.7%，在线成为生源增长强劲动力 2019Q1，公司招生 197.7 万人，同比增长 88.7%，主要系在线业务和小班业务的学生人数快速增长，其中在线业务招生人数同比增长144.7%，招生占比较去年同期提高 5pct 至 23%。测算所有线下业务招生人数同比增长约为 77.2%，依旧处于高位。2019Q1 小班业务 ASP美元计同比下降 5.3%、人民币计同比下降 13%，主要系在线培优课程价格偏低，剔除在线培优业务，培优线下小班 ASP 人民币计同比增长13.9%。在线业务 ASP 美元计同比增长 27.9%、人民币计同比增长17.4%，主要系部分在线学员由录播课程转化成价格更高的直播课程。 证券研究报告/行业研究/行业动态 日期：2018 年 07 月 27 日 线下产能扩张放缓，在线业务发力， 推动生源持续高增长 —好未来 FY19Q1 财报数据点评 行业：教育 行业动态 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 线下扩张适当放缓，教室产能增长 18% 截止本季度末，公司在全国 43 个城市开设了 630 个线下学习中心，其中 455 个培优小班、10 个摩比、70 个励步、95 个智康 1 对 1，单季净增 36 个，预计 2019Q2 将净增 5-10 个培优小班。五大城市合计开设219 个培优小班，占培优小班总数的 48.1%，贡献收入 60%。本季公司新增 850 个培优小班教室，季末共有培优小班教室 11249 个，同比增长 17.7%，同期纯线下培优小班招生增长 34.4%，新增产能供给速度低于生源需求增长速度，表明现有教室的使用率有所提升。Q2 净增5-10 个培优小班将新增约 200 个教室，同比增速约为 14.0%，控制产能扩张的情况下，预计线下教室使用率将稳步提升，线下业务的盈利能力将逐渐提高，有效缓解线上业务快速发展带来的成本压力。 行业动态 2018 年 07 月 27 日 一、好未来财务数据分析 7 月 26 日，好未来发布 2019 财年 Q1 季报（2018.3.1-2018.5.31）。 1.1 营业收入：本季增速依旧高位，递延收益增长放缓 公司 2019Q1 实现营收 5.51 亿美元，同比增长 71.1%，高于此前 18Q4 业绩指引 58-60%的增速区间。本季度招生 197.7 万人，同比增长 88.7%。公司 2018 财年（2017.3.1-2018.2.28）全年招生 744.96万人，占全国 K12 在校生的 4.41%。 图 1 好未来季度营收及增速（百万美元） 数据来源：公司财报,上海证券研究所 教培行业的商业模式导致递延收益（预收账款）与营业收入之间的关联性较强，营业收入通常源自累计递延收益的逐步确认，即递延收益为营业收入的前瞻指标。（1）递延收益增速放缓：2019Q1，公司根据新的收入会计准则（topic 606）对递延收益进行了重分类，表 1 好未来财务数据概览 百万美元 FY19Q1 FY18Q1 增速（%） 净营收 550.65 321.90 71.1% 营业利润 74.99 28.81 160.3% Non-GAAP 营业利润 89.96 39.49 127.8% 归属净利润 66.80 28.79 132.0% Non-GAAP 归属净利润 81.77 39