螺纹钢2023年度报告：大周期里的弱复苏与弱平衡

· · 螺纹钢 2023 年度报告： 大周期里的弱复苏与弱平衡 欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小期市有风险，入市需谨慎 投资咨询业务资格：证监许2022 年黑色板块高光时刻褪去，钢材供需两弱，产业利润压缩，行业降本增效导致各环节维持常态低库存，现货流动性缩量，趋势性机会更多表现为下行，现货维度的赚钱效应不佳，品种、时间和空间等维度的机构性机会尚存。 展望 2023 年，宏观层面，外部环境预计受益于加息节奏拐点，但前期激进加息对经济增长带来的次生伤害依然要跟踪；国内经济主线一是疫情管控放松，拖累经济的外生变量削弱；二是地产供给端刺激政策落地后，需求端何时跟进，下半年重点观察地产端市场底的拐点。产业层面，供给弹性将逐渐弱化，碳、铁元素或有再平衡，需求仍是主导链条利润分配的重要角色，周期问题仍要面对。 核心观点：钢材总产能重回饱和状态，结构性有可优化的空间。2023 年上半年经济或面临后疫时代的底部反复确认，下半年若宏观与产业、经济与地产等拐点多重共振，则可以更乐观。估值的维度，钢材产能饱和及大周期的约束，不会给超额的溢出红利；价格的维度，炉料成本底（重点是碳元素的让利）与钢材利润顶之间宽幅运行，观察上游供给约束缓和的力度，大方向存在碳、铁元素的均值平衡，可寻找做多铁元素做空碳元素的安全边际；价差的维度，弱现实与强预期的交汇将是一个主线条，尝试多用反套（期现&月差）的思路进行解读与验证。 黑色金属·年度报告 2022 年 12 月 20 日 星期二 国贸期货·研究院 黑色金属研究中心 张宝慧 联系方式：0592-5863255 从业资格号：F0286636 投资咨询号：Z0010820 · · 一、行情回顾 2022 年钢铁行业高光暗淡，全年来看确实兑现了供需两弱的方向，绝对价格重心下移，价格波动率和现货流动性回落，产业生产利润大幅压缩，钢厂盈利情况遭遇了 2016 年供给侧改革以后最惨淡的阶段。 从价格单边波动来看，波幅同比 2021 及 2020 年均回落；根据博易大师加权指标，除铁矿石、硅铁以外的黑金品种价格同比下跌；铁矿石 2021 年底绝对价格低基数，导致截止本文数据截取日，价格同比收涨；热卷、螺纹等成材品种领跌黑色系，跌幅逾 10%。 图表 2:黑 色 金 属 系 列 品 种 年 度 涨 跌 幅 （ 以 12 月 5 日 收 盘 价 计 ） 数 据 来 源 ： 文 华 财 经 、 博 易 云 从产业利润来看，分配不平衡情况依然存在，但与 2021 年略有不同：2021 年产业高利润主要集中于低供应弹性和炒作热点的品种，如煤炭和钢材，一个是碳中和概念，一个是产量平控概念；而 2022 年供给约束渐近缓解，利润分配遵循需求导向的驱动，产业链条利润分配呈现越上游的品种利润溢价越明显，中下游生产、加工等环节利润情况糟糕，焦炭、钢材等生产型厂家以及钢材再下游的加工型厂家均出现亏损面增加的情况。 图 表 1： 国 贸 期 货 黑 色 商 品 指 数 数 据 来 源 ： 国 贸 期 货 研 究 院 编 制 20070012001700220027002015/1/52016/1/52017/1/52018/1/52019/1/52020/1/52021/1/52022/1/5国贸期货黑色商品指数pOuNpNmMoQuNuMpPsOpMpQ9P8Q8OsQoOsQnOiN· · 图 表 3： 钢 材 &焦 炭 现 货 利 润 图 表 4： 螺 纹 钢 &焦 炭 盘 面 虚 拟 利 润 图 表 5： 螺 纹 钢 主 力 合 约 基 差 图 表 6： 热 卷 主 力 合 约 基 差 图 表 7： 卷 螺 价 差 图 表 8： 螺 矿 比 · · 相比 2021 年，2022 年黑色系品种的运行特点有几点变化： 1、价格波动区间收窄：以螺纹钢为例，2022 年价格高低点波动区间 1800，而 2021 年最大波动幅度达 2400。 2、政策干预力度减弱：2021 年两波比较大的下跌拐点，源头均和行政性调控有关，对碳元素价格投机热情高涨的市场情绪进行急刹车；而 2022 年不管是对市场情绪还是行政性限产之类的政策均减弱。 3、品种维持分化，产业利润单边向下：炉料强于成品，碳元素强于铁元素，中游冶炼利润被动挤压。成材利润一路跌至亏损区间。 4、区域价差维持扁平化：钢材南北价差因产业布局调整及南北区域需求差异等因素影响，波动区间继续收窄，不同区域价差趋同的情况常态化出现。 5、月间价差下半年主要结构从 back 转向 contango：这一点有点类似于 2020 年，近端需求受限于疫情及地产的艰难寻底，地产及经济政策底提前打出远月乐观预期，2022 年四季度各品种跨月价差近弱远强，期现价差出现走平甚至期货升水的格局。 图 表 9： 月 间 价 差 数据来源：Mysteel、Wind · · 行情复盘: 一季度，稳增长预期带动价格反弹。2021 年四季度压产带来的供给低基数&2022 年初强烈稳增长信心支持，俄乌冲击，价格冲高。 二季度，供需矛盾显性，疫情带崩市场信心。4 月初上海疫情戳破市场信心，国内经济压力及地产问题逐渐显现，而同期产量回升至近几年高位，供需矛盾激化，螺纹价格 7 月份一度跌回近 5 年低点。钢厂大面积亏损，行业进入到 2016 年供给侧改革以来罕见的艰难时刻。 下半年后，产量同比增加，供给端受制于利润波动。7 月份，钢厂快速减产优化供需结构，日均铁水产量跌至 213，此后两个月价格触底反弹，钢厂利润修复。8 月份后，钢厂利润转正，复产。9 月底，高炉铁水产量回升至 240 的高位，终端需求流动性减弱，价格陷入大区间波动。10 月钢厂亏损面再度扩大，11 月后高炉减产，11 月底日均铁水产量再度回落至 222.8。 采暖季限产力度不大，生产行为市场化，主要受利润调节。产业低库存、低产量、低利润、低流动性的结构导致淡季钢材价格反而抗跌，冬储补库预期不管是对炉料还是成材而言，都存在成本支撑。 图 表 10： 螺 纹 钢 主 力 合 约 期 价 走 势 数 据 来 源 ： 博 易 云 · · 二、宏观及经济主线：弱复苏 2023 年国内经济在疫情管控有序放开、地产政策“组合拳”等影响下，将逐渐走出后疫情时代的锢束，经济重回正轨，弱复苏将是经济方向的重要基本面定调；海外主要经济体激进加息接近尾声，风险资产定价环境扭转，只是海外经济衰退的风险可能会被动增加，通过出口这条传导路径对部分品种的平衡关系和估值产生影响。 1.管控政策逐渐放开，上半年可能会反复测试冲击压力 2022 年前三个季度国内经济仍然受疫情及其管控政策的拖累。动态清零的大政策、病毒传播力进化及严格的管控制度，使得国内疫情防控难度和成本增加，下半年多省市疫情反弹。11 月 11 日国务院联防联控机制综合组发