PTA·年度报告：成本偏空产业看多，共振机会尚需时日

成本偏空产业看多，共振机会尚需时日内容提要从原油方面看，供应端 OPEC+实际减产幅度面临较大的不确定性，但需求端，随着欧美各项经济数据的大幅度转弱，衰退正在从预期走向现实；金融属性方面，加息压力最大的时刻大概率已经过去了，但就业市场仍显紧张，通胀仍处高位或限制美联储进一步松口，利率或仍会在高位盘整一段时间以待通胀进一步下行，原油金融压力仍有摇摆。除此之外，我国的疫情防控超预期加速放开对于需求端带来了新的增量。综合来看，原油在海外衰退压力增大的背景下，震荡走弱的概率较大，但国内需求复苏以及 OPEC+的减产将增强底部支撑。从石脑油和 PX 方面看，石脑油下游产品需求疲弱，裂解价差缺乏进一步大幅向上修复的动力；随着国内 PX 装置投产，PX 紧缺状况大幅缓解，PXN 或维持在成本线附近。从供需方面看，在原料 PX 供应缓解后，PTA 产量不再受限，供应或重回宽松；需求方面，“金九银十”旺季缺失及临近年末，聚酯及终端织机大幅降负，但展望后市，随着国内疫情防控的放开，内需复苏或逐步转向乐观。整体来看，原油需求端仍面临较大海外衰退兑现压力，供应端 OPEC 减产不值得过分信任，原油仍面临较大下行压力；产业层面，PX 及 PTA 新装置投产缓解前期供应压力，聚酯库存大幅去化显示产业看多氛围升温。展望明年，上半年或呈现成本偏空、产业看多的格局；共振时机尚需时日。操作建议建议上半年交易低位震荡，下半年择机单边做多。风险提示俄乌冲突进一步恶化、欧美经济危机、国内疫情政策变动Experts of financialderivatives pricing衍生品定价专家优财研究院投资咨询业务资格湘证监机构字[2017]1 号作者：姚兴航·从业资格编号 F3073320·投资咨询编号 Z0015370邮箱：yaoxinghang@jinxinqh.comPTA·年度报告2022 年 12 月 25 日年度报告·PTA2 / 17一、 行情回顾2022 年度 PTA 整体呈“倒 V”走势，PTA 加权全年涨幅 10%（截止 12 月 25 日），最低价为年初第一个交易日 1 月 4 日的 5004 元/吨，最高价为 6 月 10 日的 7674 元/吨，区间最大涨幅 53.4%。同期 WTI 最低价为 70.71 美元/桶，最高 115.09，区间最大涨幅 58.8%，略高于 PTA。具体展开来看，今年行情演变可分为六个阶段：1 月 1 日至 2 月 23 日，全球经济持续从疫情泥淖中缓慢复苏，原油库存持续低位推动行情震荡上行，期间 PTA 与原油涨幅趋近；2 月 24 日至 5 月 11 日，俄罗斯宣布对乌克兰采取“特别军事行动”，原油应声暴涨，PTA 在原油推动下连续拉升，但因原油涨幅过大，向下游传导乏力，PTA 加工费一度触及负值，PTA 涨幅也大幅落后于原油；5 月 12 日至 6 月 10 日，俄成品油遭受制裁的影响开始显现，美国成品油短缺带动调油价差持续拉大，美国厂商转产调油间接压缩了 PX 产能。PX 亚美套利窗口打开，亚洲 PX 供需大幅收紧，带动 PX 大幅拉升，推动 PTA 连续大涨；6 月 11 日至 7 月 15 日，高通胀叠加美联储加息加剧了市场对衰退的担忧，原油高位大幅回落，PTA 跟随大幅回落；7 月 16 日-11 月 1 日，受 PX 短缺影响，PTA 开工难以提振，加工费大幅拉升，期间PTA 显著强于原油；11 月 2 日-12 月下旬，国内疫情防控放松，产业看多氛围明显升温，聚酯库存大幅去化，市场进入“成本偏空，产业看多”格局。图 1：PTA 期货价格资料来源：文华财经，优财研究院rQyRsQnNtNzQyQoPoRnOtP7NaO6MtRmMnPoMiNnMmOkPoMyR6MnMmRNZnMzQvPsQyQ年度报告·PTA3 / 17图 2：PTA 华东现货基准价资料来源：Wind，优财研究院二、 成本端2.1 原油-减产、加息、衰退的三方博弈回顾本年度，原油主要由俄乌冲突及其衍生影响、美联储加息节奏、海外经济放缓预期三方面因素所主导：俄乌冲突：2 月 24 日的俄罗斯对乌克兰采取特别军事行动，一石激起千层浪，一时间原油供需格局被彻底打破，尤其是远端，原油供应矛盾进一步加剧。当前俄乌冲突仍在继续中，战事亦处焦灼状态，未来局势发展扑朔迷离。但可判断的是，除非战事进一步扩大，随着时间的推移，其对原油供应端的影响已基本被市场定价。伊核谈判&OPEC 减产：自去年底伊核谈判重启以来，相关议程持续推进，但始终处于临门一脚状态，最后一步迟迟无法推进。自俄乌冲突爆发后，伊朗提高谈判筹码，谈判难度进一步升高，市场传言拜登宣称“谈判已死”。OPEC 方面，年中拜登为解决高通胀问题，出访沙特试图缓和关系求得 OPEC 增产，但事与愿违沙特只承诺增产 10 万桶/日，10 月初却宣称为稳定油价减产达 200 万桶/日。除此之外，OPEC 场外放话也是不绝于耳，市场反映渐渐有些迟钝，需要看到切实的减产。在全球经济下行周期中，市场较难以相信 OPEC 会大幅减产。需求端：利空方面，俄乌冲突引发的能源、食品大涨进一步推动各国通胀走高，叠加央行收紧货币，各国需求预期明显降温。利多方面，我国已从疫情多点散发的泥淖中走出，叠加众多稳增长措施的实施推进，经济复苏预期明显，后续原油需求或有明显增长。总的来看，以美国为主的海外需求变动对原油市场的影响相对更大，未来原油需求变动或仍需关注海外需求的放缓节奏。年度报告·PTA4 / 17金融属性摆动：年内美联储预期持续升温，但进入四季度后，加息放缓预期有所升温。此前鲍威尔已确定美联储将在 12 月放缓加息进程，美国十年期国债利率旋即自 4.3%的高位回落至 3.5%左右，包括美股在内的风险资产亦有所反弹。对于原油来说，金融层面的压力或已触顶，但高利率或仍会在高位盘整一段时间。展望后市，供应端 OPEC+实际减产幅度面临较大的不确定性，但需求端，随着欧美各项经济数据的大幅度转弱，衰退正在从预期走向现实；金融属性方面，加息压力最大的时刻大概率已经过去了，但就业市场仍显紧张，通胀仍处高位或限制美联储进一步松口，利率或仍会在高位盘整一段时间以待通胀进一步下行，原油金融压力仍有摇摆。除此之外，我国的疫情防控超预期加速放开对于需求端带来了新的增量。综合来看，原油在海外衰退压力增大的背景下，震荡走弱的概率较大，但国内需求复苏以及 OPEC+的减产将增强底部支撑。图 3：WIT 原油价格资料来源：文华财经，优财研究院2.2 PX-聚酯系年度明星要说本年度谁是聚酯系明星品种，当首推 PX。受原油及石脑油裂解价差持续拉升影响，3 月 7 日 PX 加工费一度触及 89.11 美元/吨的年内低点，随即展开修复，直至 6 月 8日升至 677.21 美元/吨，距离历史最高点仅一步之遥。在美国汽油消费转弱后，PX 加工费一路走低至 250 美元/吨；但受超预期减产、物流等因素干扰下，加工费再度转强至400 美元左右；直至四季度新装置投产后，PX 的扰动才慢慢褪去。本年度 PX 核心矛盾点在于俄乌冲突的衍生影响。俄乌冲突后，俄罗斯成品油遭受制裁，欧美炼化产能的不足令成品油缺口难以弥补，叠加夏季