2023年宏观经济年报：修复多自内生得，风物长宜放眼量

研究报告修复多自内生得，风物长宜放眼量——2023 年宏观经济年报寇宁期货从业资格号：F0262038投资咨询从业证书号：Z0002132肖利娜期货从业资格号：F3019331投资咨询从业证书号：Z0013350报告制作时间：2022 年 12 月 20 日 内容摘要2022 年，供给和需求处于双收缩，相对于供给，内需增长主要是消费和地产需求恢复不足是 2022 年国内经济增长承压的主因。2023 年，国内经济驱动将由外需转向内需，其中疫情防控优化后社会活动秩序走向、消费修复的弹性大小及地产政策拐点推动投资的改善程度是决定 2023 年经济增长的重要变量。2023 年海外衰退压力仍在，外需增长回落趋势较为确定。我国出口增速在 2023 年上半年将维持疲弱，全年中枢或至零值附近。预计 2023 年消费总体修复力度会高于 2021 年，乐观估计全年增长 7%左右，若春节出行带来第二次感染则消费修复开启时间及弹性空间也将有影响，则中性调低看至 5%。2023 年，在中央经济工作会议对经济“稳中求进”的定调下，内需恢复以拉动消费为主，投资对经济的作用关键还在维稳。制造业和基建投资预计仍将保持较高增速在 8.5%和 7.5%，房地产投资降幅收窄至-3%左右，固定资产投资总增速全年小幅缓降在 4.5%以上。 核心观点审核人：寇宁一德期货投资咨询业务 资 格 ： 证 监 许 可【2012】 38 号预计 2023 年国内 GDP 同比增长 5.8%，Q1-Q4 分别为 4.6%、8.0%、5.2%和 5.4%。若疫情防控放开后的观望期延长，消费场景恢复偏缓，则全年调低至 5.3%，Q1-Q4 分别为 4.3%、7.4%、4.7%和 4.9%。2023 年，在经济周期预期企稳背景下，政策环境将延续向好，在外围环境制约及国内通胀反弹风险下总量空间不大，结构性政策工具将是主要发力手段。2023 年，上半年股票较债券而言仍具较高配置价值，沪深 300 配置价值或更大。但下半年债券可能存在交易性机会，而股市行业表现会更趋分化，中游设备制造和下游高弹性需求板块如可选消费机会大。商品上半年受外需回落驱动较大的能源和金属调整压力更大，下半年国内经济企稳将驱动国内商品黑色品种相对偏强，国内外周期错配下具有避险属性的黄金会是全年较优配选择。目录1. 稳增关键在内需 内需核心看消费 ...................................... 11.1 疫情反复拖累经济修复不及 2021............................................................................................. 11.2 2023 拉动内需是经济维稳的关键.............................................................................................. 12. 外需收缩拉动减弱 投资维稳消费弹性 .................................. 32.1 出口下行趋势确定 全年中枢或至零轴......................................................................................32.2 扩内需主看消费 修复弹性预期大..............................................................................................42.3 投资结构延续分化 地产弱修复仍难正......................................................................................52.4 通胀环境仍温和 PPI 探底后企稳...............................................................................................82.5 货币维持稳健宽松 利率下行空间收窄......................................................................................93. 防控优化经济重启 股好于债商品看内 ................................. 10免责声明 ............................................................. 13请参阅最后一页的免责声明1研究报告1. 稳增关键在内需 内需核心看消费1.1 疫情反复拖累经济修复不及 20212022 年，疫情自 3 月以来反复不断对国内经济的影响再度凸显，2022 年二季度及下半年，国内经济增长出现放缓；二季度 GDP 环比增长降至-2.7%，是除 2020 年一季度疫情爆发初期之外的再一次负增长，二、三季度同比增速也明显低于 2021 年以来至 2022 年一季度的 5%中枢水平（见图 1.1）。2022 年前三季度，国内 GDP 累计同比合增长 3.0%，较 2021 年两年复合增长 5.1%的水平进一步下降，更不及 2019 年疫前的6%，国内经济增长中枢较 2021 年开始的疫后修复增长水平再下一台阶。2022 年，经济修复不足的主要矛盾仍在需求端。三驾马车上，2022 年受疫情影响较大的消费层面修复偏慢不及预期是经济增长的主要压力。截至 2022 年三季度，资本形成总额、货物和服务进出口对 GDP 累计同比拉动分别为 0.8%、1.0%，与 2021 年（两年复合增长率，注：以下涉及 2021 年同比增长的数据均为两年复合增长率）拉动的同期 0.9%、1.0%和全年 0.7%、1.1%贡献近乎持平，而最终消费支出对 GDP 累计同比拉动为 1.2%，低于 2021 年同期 3.2%和全年 3.3%拉动增长，需求端消费修复更为不足，且不论恢复至 2019 年疫前水平，甚至未能延续 2021 年的修复力度（见图 1.2）。图 1.1：国内 GDP 不变价增长率（%）资料来源：iFind，2021 年同比数据为两年复合增长率图 1.2：三驾马车对 GDP 不变价累计同比的拉动（%）资料来源：iFind，2021 年数据为两年复合增长率1.2 2023 拉动内需是经济维稳的关键2022 年，出口增长持续强劲是国内经济增长的重要拉动，截至三季度，出口增长请参阅最后一页的免责声明2研究报告仍维持 12.5%的高增速带动贸易顺差持续走高对冲了我国经济内生增长的部分压力，但下半年开始出口下滑压力已有体现，10 月出口当月同比增速更是由增转降，后期外需转弱向下趋势较为确定（见图 1.3）。从 CPI 非食品和 PPI 走势来看，在下半年国内消费增长下行压力较大、投资结构性对冲维稳及出口转弱的情况下，CPI 非食品及PPI 当月同比较二