医药生物行业2023年度策略：“破”与“立”的更替、“危”与“机”的并存

医药生物|证券研究报告—行业点评 2022 年 12 月 9 日 [Table_Industr yRank] 强于大市 相关研究报告 [Table_relatedreport] 《医药生物行业 2022 年三季报综述：整体发展相对平稳，估值上升趋势初现》20221107 《医药生物行业十月份投资策略：估值再平衡已近尾声，看好医疗器械板块前景》20221012 《2022 ESMO 亮点研究点评：2022 ESMO 落下帷幕，关注 LBA 重磅摘要研究，CDK4/6 抑制剂、ADC，PD-1 疗法及双抗》20220925 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Industry] 医药生物 [Table_Analyser] 证券分析师：邓周宇 (86755)82560525 zhouyu.deng@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号： S1300517050001 [Table_Title] 医药生物行业 2023 年度策略 “破”与“立”的更替、“危”与“机”的并存 [Table_Summary] 不破不立：估值再平衡结束、迎来新周期起点。 “危”与“机”并存。看好：中国制造扬帆出海、中国消费底部反弹、中国创新砥砺前行。低估值选股是稳健的绝对收益来源。我们维持医药生物板块强于大市评级。 支撑评级的要点  估值再平衡结束、迎来新周期起点。从时间和空间上来看，医药板块估值再平衡过程（泡沫挤压）在 9 月底接近结束状态（本轮调整 15 个月，板块下跌幅度超 40%），10 月份的反弹可看做上轮调整的末端和新周期起点的更替阶段。目前 A 股 Wind 医药板块估值 PE 26 倍（TTM），接近 2010 年 1 月以来的估值最低点。考虑到跨年的估值切换，医药板块 2023 年 PE 估值将进一步降低。尽管板块整体估值水平几乎处于近 10 年以来的最低水平，但板块内部估值分化成常态。部分股票仍然处于 50 倍甚至 100 倍以上，2023 年高估值仍然将成为制约标的获得超额收益的关键因素。而大量低估值标的（10 倍-30 倍之间），在经过其基本面预期的低点之后有望获得明显的超额收益。  "危"与"机"并存。“危”：疫情挑战、全球经济衰退（出口压力增大）、地方财政压力增大（导致卫生投入吃紧）、企业家信心不足（表现为部分头部企业股东持续减持）。“机”：欧洲能源危机使得中国制造、中国供应的可靠性更加凸显；新一届政府的期待（对经济建设有充足的经验，参考过去几年上海市大力打造全球生物医药研发与产业高地、大力引进跨国巨头落地上海）；防疫政策的优化带来经济活力、以及与此同时需要的大规模基础医疗设施的投入；新形势下国企改革、以及潜在的混改机会；中国制造技术升级、扬帆出海；三医联动更加协调。  不破不立。旧有的商业逻辑完全被打破：中国国内的支付体系并不能支撑世界级原创性药械的产生，导致：1、中国国内行得通的商业逻辑是改良式创新，快速跟进全球领先，快速进医保，高性价比竞争，导致了国内市场获得超额收益的难度比之过去要更大（仅能获得社会平均利润率水平）；2、要获得与原创新产品相匹配的支付环境，企业必须出海争夺全球市场。药品出海：当前直接申报 FDA 上市短期内仍有不小的难度（传奇生物等走出了第一步），license-out、里程碑付费等相对比较初级的出海模式仍然很重要，高端仿制药（注射剂等）出海也是一条走得通的路。医疗器械方面、中国企业在部分领域取得了全球竞争力，未来借助技术升级与外延式并购，有望出现世界级医疗器械企业。CDMO行业能较好的发挥中国人力成本较低、服务意识好、产业化基础完备的优势，也能够产生世界级的企业（尤其是全球能源危机的背景下）。尽管在中国做原创性创新较为困难，但全社会平均投资回报水平在下降，创新药械的投资仍然有对资本的相对吸引力，大量的社会资本和一级市场投资将持续投入到医药研发创新。  推荐方向：1）中国制造扬帆出海：医疗器械（影像设备、高端塑性耗材、IVD、POCT 等）、CRMO（尤其是估值大幅下降之后）；2）中国消费底部反弹：中药、医美、医疗服务；3）中国创新砥砺前行：创新药械、新型疫苗；4）国企的进击（混改机会）。投资风格：低估值选股将是稳健的绝对收益来源。 重点推荐  迈瑞医疗、华东医药、药明康德、昭衍新药、凯莱英、博腾股份、普洛药业、九洲药业、健友股份、昌红科技、荣昌生物。 评级面临的主要风险  市场流动性风险、医药政策风险、新冠疫情不确定性风险及防疫政策变化风险、人民币汇率变化对出口型企业的影响、国际关系风险、个股风险（产品研发失败等）。 [Table_Companyname] 2022 年 12 月 9 日 医药生物行业 2023 年度策略生物医药 2023 年投资策略 2 目录 医药生物行业策略 ............................................................................... 6 疫苗板块：防疫调整仍需时间，常规品种有望逐步恢复 ..................... 10 血液制品板块：2023H1 采浆或受疫情压制，全年批签发有望提速增长 16 CXO 板块：行业景气度持续，未来将面临分化 ................................... 19 医美板块：行业仍然具有较大增长潜力，国内与国际市场均存在拓展空间 ...................................................................................................... 24 医疗器械板块：政策趋暖，疫情带来不确定性——把握估值修复、新基建、进口替代及全球化趋势 ............................................................... 26 创新药板块：创新药企研发能力不断增强，年内多个创新激励政策落地，看好板块中长期成长 ................................................................... 35 原料药板块：估值接近底部，看好未来增长空间 ............................... 39 医药行业整体行情回顾及估值分析 ..................................................... 44 qRnOpOmMuMtNnMtMnQmMwO6M9R7NsQpPtRnPjMoPtRiNnMrR6MqRnRxNnMuMvPqQtN 2022 年 12 月 9 日 医药生物行业 2023 年度策略生物医药 2023 年投资策略 3 图表目录 图表 1. 2022.10 美股、港股及 A 股医药生物板块 PE 比较（TTM，整体法） .............. 7 图表 2. 截至 2022 年 11 月 28 日，国内新冠疫苗接种率 ............