医思健康(2138.HK)销售复苏趋势良好，疫情及拓店扰动利润短期承压

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 28 Nov 2022 医思健康 EC Healthcare (2138 HK) 销售复苏趋势良好，疫情及拓店扰动利润短期承压 Tracking Report: Sales is Recovering, with Short-term Pressure on Profit Due to Epidemic and Expansion [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$5.12 目标价 HK$7.14 HTI ESG 3.0-3.0-3.5 MSCI ESG 评级 AA 来源: MSCI ESG Research LLC. Reproduced by permission; no further distribution 市值 HK$6.05bn / US$0.77bn 日交易额 (3 个月均值) US$0.55mn 发行股票数目 1,181mn 注：现价 HK$5.12 为2022 年 11 月 25 日收盘价 1 年股价最高最低值 HK$13.02-HK$3.98 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 28.6% -7.8% -58.1% 绝对值（美元） 29.4% -7.4% -58.2% 相对 MSCI China 64.1% 29.0% -13.3% [Table_Profit] (Rmb mn) Mar-22A Mar-23E Mar-24E Mar-25E 营业收入 2,920 3,744 4,721 5,771 (+/-) 40% 28% 26% 22% 净利润 271 255 479 708 (+/-) 20% -6% 88% 48% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.17 0.17 0.32 0.48 毛利率 - - - - 净资产收益率 11.5% 10.2% 16.6% 20.3% 市盈率 31 30 16 11 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 事件 医思健康发布 FY2023 中期业绩公告。1H23FY 实现销售额 18.1 亿港元，同比增长 18.3%；收入 18.9 亿港元，同比增长 31.1%；EBITDA 2.7 亿港元，同比下降 16.6%；税后净利 1.1 亿港元，同比下降46.3%，主因疫情反复及门店扩张，经营杠杆下利润承压。以 11.8亿股本为基数，向全体股东拟以每股派发现金股息 5.8 港仙，派息比率达 85.3%，同比提升 13.5pct。 多重挑战下经营韧性足，内生增长强劲。疫情反复导致全球经济下行，门店停业、市场疲软，且通关计划不明朗，香港医疗旅客客流骤减，放宽社交距离措施后市场逐渐恢复。总体来看，公司多元化经营战略使其 1H23FY 销售额和收入仍维持良好增长动能，同比增速各 18.3%/31.1%。 （A）分业务：医疗服务板块收入增长 47.5%至 11.8 亿港元，占收入比重进一步增至 62.1%，相比 FY2022 增加 4.2pct，逆势增长成为公司最主要收入驱动力，医疗业务市场份额不断扩大，主因本地医疗需求维持强劲，公司采取有效的销售策略推动内生业务增长，其收入同比增加 22.8%至 17.7 亿港元，占板块收入比重达 93.7%；医美及养生服务板块收入 6.1 亿港元略有下滑，同比减少 2.0%，占集团收入比重 32.1`%，相比 FY2022 下降 5.3pct，主因疫情防控香港、澳门美容养生业务受停业影响、内地业务中断，疫后虽有恢复但美容及养生业务整体仍低于疫情前水平；其他服务板块收入增长301.9%至 1.1 亿港元，主因兽医业务并购扩张。 （B）分地区：香港地区收入增 33.2%至 17.5 亿港元，第五波疫情结束后增长势头恢复；澳门地区收入增 7.7%至 0.6 亿港元，环比降速主因疫情扰动；中国大陆地区收入增 12.6%至 0.9 亿港元。 疫情、通胀及扩张等致成本费用率略增，短期利润承压。费用端：①存货及耗材费用率增 2.8pct 至 13.6%，判断主因医疗业务占比提升带来药物及服务耗材成本增长；注册医生开支费用率增5.7pct 至 26.5%，租金相关开支及使用权资产折旧费用率增 1.2pct至 11.2%，主因公司服务中心和诊所的建筑面积扩张。②雇员福利开支费用率增 1.4pct 至 25.2%，主因雇员人数和销售额增加导致已付薪酬增加，营销及广告费用率 5.1%同比基本持平。③其他收入及收益净额增 207.7%至 0.6 亿港元，主因政府补贴增加，此外有效税率 15.4%基本稳定。利润端：1H23FY EBITDA 为 2.7 亿港元，同比下降 16.6%，但环比增长 26.7%呈现复苏趋势，同比下降主因公司投入新服务点基建，且项目爬坡期长于预期；最终 1H23FY 公司净利率降 8.0pct 至 5.6%。 稳中求进，增长与提效并行。（A）建立策略合作，多元化并购扩充服务组合：公司与安盛保险（香港及澳门）就建立策略合作伙伴关系签订谅解备忘录，合作建立医疗中心；与房地产、电讯和科技合作伙伴部署物联网解决方案，打造领先医疗级大楼。 [Table_Author] 汪立亭 Liting Wang 李宏科 Hongke Li 高瑜 Yu Gao liting.wang@htisec.com hongke.li@htisec.com y.gao@htisec.com 255075100125Price ReturnMSCI ChinaNov-21Mar-22Jul-22Volume仅供内部参考，请勿外传 28 Nov 2022 2 [Table_header1] 医思健康 (2138 HK) 维持优于大市 以估值计，公司 1H23FY 已执行收并购 2.2 亿港元，涵盖医学专科、兽医及健康检查服务，加息周期下，公司未来将谨慎推行高增益收购策略，丰富一站式医疗保健及养生平台，并拓展客户的生命周期价值。我们预计，公司通过高附加价值机遇的投资行为短期内有助于盈利能力的快速修复，中长期能够与现有品牌效益协同互补，扩大集团业务发展潜力。 （B）闭环生态优势凸显，客户跨品牌消费增加：1H23FY 公司服务客户数 12.3 万人，同比增加 20.0%，其中老客户消费收入占比进一步提升 1.9