铁建重工(688425)投资价值分析报告：国内掘进装备龙头，特种设备打开成长空间

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 30 页起的免责条款和声明 国内掘进装备龙头，特种设备打开成长空间 铁建重工（688425.SH）投资价值分析报告｜2022.11.25 中信证券研究部 核心观点 刘海博 机械行业首席 分析师 S1010512080011 李越 机械行业联席首席分析师 S1010521010008 李睿鹏 机械分析师 S1010519040003 铁建重工是国内掘进机装备头部厂商，在轨道交通设备、钻爆法隧道施工设备、煤矿施工设备、高端农业机械等诸多高端装备领域也打造了产品矩阵并拥有一定品牌影响力。我们认为，公司立足研发，新品储备丰富，通过新业态向服务型高端制造企业转型，有望实现稳健增长。首次覆盖，给予“买入”评级。 ▍公司概况：国内领先的高端装备企业。公司成立于 2006 年，历经十余年，打造了全断面隧道掘进机系列、钻爆法隧道施工装备系列、轨道交通设备系列等，多项成果填补全球/国内技术空白。运作模式上，公司对标准化产品实施库存式生产组织，对定制化产品实施项目制和订单式生产组织，以直销为主，还为客户提供租赁服务和各类售后服务。2021 年公司收入/归母净利润分别为 95.17 亿/17.36 亿元，综合毛利率/净利率分别为 32.38%/18.24%。2022Q1-Q3 公司实现营收 78.17 亿元（同比+8.8%），实现归母净利润 14.04 亿元（同比+8.6%）。 ▍行业分析：下游行业宽广稳定，特种专业装备迎发展契机。（1）掘进装备市场：2021 年我国城轨在建里程超过 6,096 公里，新增运营里程超 1,168 公里，创历史新高。城轨被纳入“新基建”七大领域之一，在“十四五”期间有望持续发展。此外，地下综合管廊建设及后市场扩容也有力助推行业发展。公司全断面隧道掘进机市场份额跻身国内市场 TOP2，与中铁工业形成寡头竞争格局，将充分受益于行业发展。（2）轨道交通设备市场：2021 年底我国铁路/高铁营业里程约为 15.0 万/4.0 万公里，根据《国家综合立体交通网规划纲要》，到 2035年我国铁路/高铁网规模将达 20 万/7 万公里左右，进入平稳建设期。道岔+扣件市场规模超百亿，预计未来将在新增+更换需求推动下保持稳健增长。公司在道岔市场市占率约为 25%，而在扣件市场位居前 5。（3）特种专业装备市场：2020年 11 月，川藏铁路雅安至林芝段开工建设，该段全长 1011 公里中，桥梁与隧道总长约 958 公里，隧道总长 838 公里，桥隧比达到 95%，对钻爆法隧道施工装备需求较大。根据公司招股说明书披露，2018-2020 年公司凿岩台车市场份额超 60%。此外，煤矿掘进机械化水平提高和高端农业机械普及与国产替代，均为公司产品的推广应用带来新的机遇。 ▍公司分析：依托研发平台优势，品类扩张不断延展。公司重视研发投入，研发费用率在行业中处于较高水平，2021 年研发费用率为 7.12%。截至 2021 年底，公司研发设计人员占比 28.60%，新增授权专利 346 件，累计专利总数为 1,554件。公司盾构机、凿岩台车等产品品质行业领先。公司以核心技术为依托，开展了多个科研项目，目前各业务板块在研项目众多，新产品储备充足。 ▍风险因素：宏观经济及行业政策变化对公司经营和盈利影响的风险；零部件、原材料价格波动或供货中断的风险；技术升级替代和技术流失风险；在研项目进展不及预期、新产品市场拓展不及预期的风险；关联交易规模较大、占比较高的风险；客户集中度较高的风险；开拓新业务及新市场的风险；市场竞争加剧风险。 ▍投资建议：公司是国内掘进机装备头部厂商，在轨道交通设备、钻爆法隧道施工设备、煤矿施工设备、高端农业机械等诸多高端装备领域也打造了产品矩阵并拥有一定品牌影响力。我们认为，公司立足研发，新品储备丰富，通过新业态向服务型高端制造企业转型，有望实现稳健增长。综上，我们预测公司2022-2024 年经营收入为 106.2 亿、128.0 亿、148.7 亿元，预测公司 2022-2024年归母净利润为 19.2 亿、22.2 亿、24.7 亿元。我们选取同属掘进机装备领域的中铁工业、以及工程机械领域的中联重科作为可比公司，两家公司 2023 年平均PE 为 9 倍（wind 一致预期）、平均 PEG 为 0.4 倍（wind 一致预期），考虑到公司在国内掘进设备领域的龙头地位，我们给予公司 2023 年 12X PE 估值、2023年 0.7X PEG 估值，对应目标价为 5 元。首次覆盖，给予“买入”评级。 铁建重工 688425.SH 评级 买入（首次） 当前价 4.03元 目标价 5.00元 总股本 5,333百万股 流通股本 1,443百万股 总市值 215亿元 近三月日均成交额 34百万元 52周最高/最低价 5.33/3.75元 近1月绝对涨幅 2.03% 近6月绝对涨幅 2.87% 近12月绝对涨幅 -19.74% 仅供内部参考，请勿外传 铁建重工（688425.SH）投资价值分析报告｜2022.11.25 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 7,611 9,517 10,624 12,797 14,869 营业收入增长率 YoY 4.5% 25.1% 11.6% 20.5% 16.2% 净利润(百万元) 1,567 1,735 1,926 2,238 2,501 净利润增长率 YoY 2.4% 10.7% 11.0% 16.2% 11.8% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.29 0.33 0.36 0.42 0.47 毛利率 34.4% 32.4% 32.5% 31.6% 31.0% 净资产收益率 ROE 18.9% 12.2% 12.4% 12.7% 12.6% 每股净资产（元） 1.55 2.66 2.92 3.30 3.72 PE 13.5 12.2 11.0 9.4 8.4 PB 2.6 1.5 1.4 1.2 1.1 PS 2.8 2.2 2.0 1.7 1.4 EV/EBITDA 10.9 9.0 8.7 7.7 7.1 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 11 月 22 日收盘价 仅供内部参考，请勿外传 铁建重工（688425.SH）投资价值分析报告｜2022.11.25 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录 公司概览：国内高端装备头部企业 ................................................................................... 6 历史革沿：聚焦高端装备，逐步成长壮大 ......................................................................... 6 股权架构：国资委为公司实际控制人 ...................................