【NIFD季报】外紧内松，中国利差反转——2022Q3债券市场

债券市场NIFD季报主编:李扬彭兴韵周莉萍 张飞凤 孙铭伟2022 年 11 月《 NIFD 季报》是国家金融与发展实验室主要的集体研究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、国家资产负债表、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地产金融、银行业运行、保险业运行等领域的动态，并对各领域的金融风险状况进行评估。《 NIFD 季报》由三个季度报告和一个年度报告构成。 NIFD 季度报告于各季度结束后的第二个月发布，并在实验室微信公众号和官方网站同时推出； NIFD 年度报告于下一年度 2 月份发布。I 外紧内松，中国利差反转 摘 要 2022 年三季度，俄乌局势陷入胶着，欧洲能源危机加剧，主要发达经济体通胀持续走高，美欧央行大幅加息，美联储 7 月和 9 月连续加息 75BP；欧央行分别于 7 月和 9 月大幅加息 50BP和 75BP，基准利率水平由负利率大幅抬升至 0.75%；英国央行在 8 月大幅加息 50BP，为 2021 年四季度以来连续第六次加息。日本通胀水平总体适中，日央行维持零利率和收益率曲线控制。我国为“稳增长”继续保持宽松的货币政策，8 月降息 10BP，DR007 总体保持在政策利率以下的水平。 三季度，国内债券市场经历了 7 月宽松资金面、8 月央行降息和 9 月经济小幅复苏，收益率整体呈先降后升的趋势。本季度债券发行总量同比小幅下降，但偿还压力较大，导致全市场净融资同比大幅收缩，创 2018 年二季度来新低；各券种发行增速继续分化，国债发行放量，地方政府债发行缩量，资产支持证券连续四个季度同比大幅下降；债券市场存量规模同比稳步增长，各存量券种结构整体保持稳定；现券交易量同比大幅增长，金融债成交最为活跃。与此同时，得益于“稳增长”政策持续发力，本季度国内债券市场违约情况较去年同期大幅减少，信用违约风险有所收敛，但仍需警惕房地产行业的违约风险。 债券市场改革取得稳步进展，一是继续完善证券执法司法体制机制，持续“零容忍”打击证券违法活动；二是切实防控资本市场风险，健全债券违约及风险处置机制；三是沪深交易所落地多项细则，推动债券市场高质量发展；四是深化“放管服”改 本报告负责人：彭兴韵 本报告执笔人：  彭兴韵 国家金融与发展实验室副主任  周莉萍 国家金融与发展实验室高级研究员  张飞凤 中国社会科学院大学硕士研究生  孙铭伟 中国社会科学院大学硕士研究生 【NIFD 季报】 全球金融市场 人民币汇率 国内宏观经济 宏观杠杆率 中国宏观金融 中国金融监管 中国财政运行 地方区域财政 房地产金融 债券市场 股票市场 银行业运行 保险业运行 II 革，简政放权提升监管质效。与此同时，债券市场高水平双向开放也在稳步推进。一是拓宽境外资金参与债券市场渠道；二是持续优化境外机构投资机制，提升市场效率；三是继续完善内地与香港两地金融市场互联互通机制。 回望三季度，受到新冠疫情反复和高温限电等不利因素冲击，加之地产风波扰动，市场对经济的预期走弱，货币政策延续宽松。展望四季度债券市场，我们认为，从国内外情况来看，基本面环境利空债市，四季度预计延续震荡走势；但融资需求减弱和经济不确定性预计限制利率上行空间；结构性通胀压力和稳增长政策的落实预计限制利率大幅下行空间。 目 录 一、主要国家货币政策及利率走势 ........................... 1 （一）主要经济体的货币政策及利率 ........................ 1 （二）我国央行货币政策及利率走势 ........................ 4 二、我国债券市场发展分析 ................................. 9 （一）债券市场发行、存量及交易 .......................... 9 （二）债券市场违约情况 ................................ 12 （三）债券市场改革 .................................... 14 （四）债券市场对外开放 ................................ 16 三、展望 ................................................ 19 1 一、主要国家货币政策及利率走势 （一）主要经济体的货币政策及利率 回顾 2022 年三季度，虽然全球新一轮疫情降至较低位，但俄乌冲突继续“拉锯”。俄罗斯暂停对欧盟输送天然气，欧洲能源危机加剧，全球通胀压力较大，迫使欧美主要经济体加快收紧货币政策。 全球新冠疫情冲击减弱。纵观三季度，新一轮疫情冲击降至较低水平，本轮疫情源自更强传染性的“奥密克戎”BA.4 和 BA.5 变异病毒全球扩散，但海外各国已形成较强免疫力，并未大幅加强防控措施。三季度末，美国、欧元区和日本疫情均已降至较低水平，日本也开始推动针对“奥密克戎”的新冠疫苗接种。然而，从往年的经验来看，“奥密克戎”病毒在冬季传播较快。随着天气转冷，疫情传播的风险将有所增大（无论是全球还是国内，过去两年的 12 月份左右到次年一季度，都出现了疫情的小高峰）。 国际局势动荡，地缘冲突加剧。俄罗斯暂停对欧输送天然气，美欧继续加大对乌克兰的军事援助，虽然俄罗斯在乌东地区攻占了部分土地，但推进进度较为缓慢，俄乌局势陷入胶着状态。8 月底，俄罗斯宣布扩军 13.7 万人；9 月以来，乌克兰展开了反攻，据乌方表示，其已收复乌东地区约 8000 平方公里领土。与此同时，欧盟对俄罗斯继续展开制裁，至三季度末，制裁轮次已达七轮。俄罗斯则继续在能源领域对欧盟展开反制，不断缩减“北溪一号”天然气管道输送量。9 月 30 日，“北溪一号”天然气运输管道发生爆炸，本次北溪天然气管道泄漏事件发生在瑞典和丹麦的专属经济区海域。尽管这起爆炸事件的真相还未盖棺定论，但主流观点认为，这是美国为制裁俄罗斯经济活动所采取的违反国际法行为。“北溪一号”是全球最大的天然气运输管道，每年向欧洲输送 550 亿立方米的天然气，此次泄露将会对欧洲造成史诗级的能源灾难。 大宗商品整体在动荡中下行。三季度，全球原油、粮食价格有所下行，全球天然气价格大幅上冲，石油价格从高位有所回落。由于俄罗斯大幅缩减对欧天然气供给，纽约天然气期货价格再次上冲，并突破 9 美元/百万英热单位。由于全球需求明显下滑，国际油价从高位明显回落，布伦特原油由 110 美元/桶左右降至 90 美元/桶左右，但仍处在历史较高水平。出于人道主义考虑，俄罗斯对乌克2 兰粮食出口有所放行，全球粮食价格进一步下降，但仍处于历史偏高水平。全球原油、粮食价格的回落能一定程度缓解各国的高通胀，但通胀水平从高位下行的速度可能较为缓慢。 各发达经济体通胀处于高位，但后劲减弱。三季度，除欧元区外，主要发达经济体生产端高通胀出现触顶迹象。随着石油价格的回落，美英和日本生产端通胀从高位略有下行；但受天然气危机影响，欧元区生产端通胀仍在上行。美欧终端通胀“高烧不退”，在美联储大幅收紧政策推动