首次覆盖报告：坚定酒肉主业，产品持续升级助增长

请仔细阅读报告尾页的免责声明1公司深度报告2022年11月3日坚定酒肉主业，产品持续升级助增长——顺鑫农业（000860.SZ）首次覆盖报告核心观点公司聚焦白酒和猪肉两大核心业务，股权集中且管理层经验丰富。白酒产业拥有“牛栏山”和“宁城”两大品牌；公司猪肉业务主要包括“小店”牌种猪及商品猪、“鹏程”牌生鲜及熟食制品。管理层年中更替，彰显公司战略信心。新任管理层均在顺鑫集团任职多年，对公司业务具备较深的熟悉度，有利于公司未来业务战略的统一贯彻和执行。营收规模持续扩大，盈利能力长期有望改善。2012-2021 年公司营业收入由 83.42 亿元上升至 148.69 亿元，年均复合增速达 6.63%，收入规模呈稳健增长趋势。2012-2019 年公司归母净利润由 1.26 亿元上升至8.09 亿元，CAGR 为 30.43%；2019-2021 年归母净利润由 8.09 亿元下滑至 1.02 亿元，归母净利润有待提升。2012-2021 年公司白酒业务收入占比由 38.90%增加至 68.77%，外埠地区收入占比由 20.07%提升至 67.06%，全国化进程效果明显。当前公司毛利率与净利率维持在较低水平，随着房地产业务剥离及白酒产品结构升级、生猪价格回升与养殖成本逐渐下降，盈利能力长期有望改善。中国光瓶酒市场扩容空间大且具备较高增速，竞争格局较分散。据华经产业研究院统计，2013-2021 年中国光瓶酒市场规模由 352 亿元增长至 988 亿元，年均复合增速达 13.77%。目前市场上光瓶酒品牌众多，竞争格局分散，名酒企业入局促使竞争愈发激烈。需求端：消费升级助力中高端光瓶酒发展。我国人均 GDP、城镇与农村居民人均可支配收入持续增加，恩格尔系数不断降低，居民消费更加多元化，产品力更强的中高端光瓶酒将受益。同时，光瓶酒消费群体呈现年轻化趋势，年轻消费群体也具备相应的经济实力，这为中高端光瓶酒的发展奠定基础。供给端：名酒企业入局打开光瓶酒价格上升空间。光瓶酒向全价位带发展，价格上升空间打开，行业想象空间进一步加大。在众多厂商的加入下，光瓶酒在价格重构和消费者培育上，都将迎来新的发展契机。白酒看点：积极推进全国化，产品升级竞争力强。市场上，公司深耕北京区域，积极布局全国化，提出“一城两洲三区”、“1+4+5”、“2+6+2”、“1+4+N”逐步打开外埠市场，全国化进程取得阶段性成果。产品上，公司产品横跨高中低端，建立丰富产品矩阵，持续进行品牌建设，坚持“民酒”中的“名酒”，品牌知名度持续提升。同时不断进行产品升级，推出金标陈酿顺应新国标，并发力超高端领域，布局多线产品策略，创造新的业绩增长点。在研发上，公司积极进行新工艺试验，建立产学研体系，独创“牛栏山”酒风格。猪肉总体业绩稳定，房地产业务待剥离。公司猪肉业务已形成一体化产业链，北京地区具备较强的品牌力。从历年数据来看，猪肉业务整体保持比较稳健的经营状态，2012-2021 年猪肉业务营收稳定在 30 亿元左右，毛利率保持在个位数。2022H1 由于疫情影响生猪调运，叠加生猪价格回落及养殖成本居于高位及产能去化速度放缓等因素，猪肉业务毛利首次出现亏损，一定程度上拖累了公司整体业绩。未来随着养殖成本逐步下降，叠加生猪价格回升及需求回暖，公司猪肉业务反转可期。当前公司坚定剥离房地产业务，并采取多种措施推动地产业务转型发展，若公司顺利剥离地产业务将进一步促进公司聚焦主业，推动酒肉业务长期发展。投资建议公司聚焦酒肉主业，产品结构持续升级有望迎来业绩改善。我们预评级推荐（首次覆盖）报告作者作者姓名汪玲资格证书S1710521070001电子邮箱wangl665@easec.com.cn股价走势基础数据总股本(百万股)741.77流通 A 股/B 股(百万股)741.77/0.00资产负债率(%)58.33每股净资产(元)10.98市净率(倍)1.81净资产收益率(加权)5.9612 个月内最高/最低价41.33/19.48相关研究公司研究·顺鑫农业·证券研究报告请仔细阅读报告尾页的免责声明2顺鑫农业(000860.SZ)计公司 2022-2024 年营收分别为 126.27/142.52/159.53 亿元，同比增长分别为-15.08%/12.87%/11.94%；归母净利润为 1.70/4.19/5.27 亿元，同比增长分别为 66.46%/145.79%/25.83%，EPS 分别为 0.23/0.56/0.71 元/股。对应11月2日 收 盘 价 ， 公 司2022-2024年PE分 别 为104.06X/42.34X/33.65X。首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示宏观经济不景气风险；市场竞争加剧风险；疫情反复风险；生猪价格大幅下降或养殖成本大幅上涨风险。盈利预测项目(单位：百万元）2021A2022E2023E2024E营业收入14869.3812626.8614251.5815952.58增长率（%）-4.14-15.0812.8711.94归母净利润102.30170.29418.56526.68增长率（%）-75.6466.46145.7925.83EPS（元/股）0.140.230.560.71市盈率（P/E）276.87104.0642.3433.65市净率（P/B）3.652.212.091.95资料来源：iFinD，东亚前海证券研究所预测，股价基准为 2022 年 11 月 2 日收盘价 23.89 元/股请仔细阅读报告尾页的免责声明3顺鑫农业(000860.SZ)正文目录1. 聚焦白酒猪肉，双轮驱动公司业绩增长.......................................................................................................................51.1. 确认酒肉主业陆续剥离其他业务.......................................................................................................................51.2. 国有资本控股且管理层经验丰富.......................................................................................................................51.3. 营收持续扩大，盈利空间有待提升...................................................................................................................62. 光瓶酒市场空间大，行业长远发展可期....................................................................................................................