百奥家庭互动(2100.HK)童年IP长线进化，三大赛道爆款迭出

1 Tabl e FirstTable_First|Table_ReportType 公司研究 公司深度研究 证 券 研 究 报 告 Tabl e_First|Tabl e_Summar y 百奥家庭互动（2100.HK）首次覆盖 童年 IP 长线进化，三大赛道爆款迭出 投资要点：  历经不同行业发展阶段，树立优势并成功把握趋势的精品游戏CP方。百奥在页游时代积累多个重要IP，旗下“奥比岛”“奥拉星”“奥奇传说”坐拥Z世代心智流量入口，并成功转型实现“页转手”的跨越式发展，在游戏行业精品化趋势下，IP力与自研力突出的公司更值得关注，并将掌握更多行业定价权。  主攻三大赛道，“IP+爆款+超进化”战略清晰：公司深耕宠物对战、女性向和二次元三大赛道，三大赛道的百亿潜在市场规模和高增速为公司手游业务的发展前景提供保障；在现有IP储备的基础上对初代产品进行升级迭代，打造系列IP爆款，将游戏IP的覆盖范围扩展到大众领域，同时开拓海外市场，将游戏版图拓展到全球。  从主要产品看公司的不同维度能力：1）《奥拉星手游》：体现公司的长线运营能力。上线初期评分一度跌至5.2分，但公司不断调整优化，通过努力扭转游戏口碑，TapTap评分两年内由5.2分一度上升至8.5分，现稳定维持在7.2分左右。2）《食物语》《时序残响》：体现公司的自研能力。《食物语》采用独特的食物拟人创意，剧情、玩法方面均处于女性向赛道的上乘水平，丰富玩法提高游戏LTV，与传统文化的联动提升产品价值，上线后一直为公司的业绩贡献主力。《时序残响》是公司接下来的重要产品之一，二次元超现实题材新颖度高，自带流量属性，TapTap预约与评分均处于高位，通过该产品也将实现公司的2D向3D升级研发管线升级。3）《奥比岛手游》：体现公司的IP进化能力。以经典童年IP《奥比岛页游》为基础进行“页转手”迭代后推出的奥比岛手游，上线后游戏口碑热度均维持，初显长线运营势能。基于社交+休闲玩法的大利基市场，加上多年页游运营经验积累的玩法内容与运营经验，研发资源充沛+深度TOC运营获取玩家洞察，玩家LTV展望乐观，随用户年龄层提升有望实现用户群体ARPPU的提升。  盈利预测与投资建议：预计2022-2024年营收CAGR达到27%，归母净利润CAGR达到84%。我们选用PS法估值，给予2022年1.5X PS，目标市值17.63亿HKD，目标价0.62HKD。首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：游戏上线进度不及预期的风险，头部游戏收入不及预期的风险，游戏监管政策收紧的风险。 Tabl e_First|Tabl e_Summar y|Table_Excel 1 财务数据和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主 营 收 入 （ 百 万元） 1,129 884 1,081 1,535 1,831 增长率（%） 66% -22% 22% 42% 19% 净利润（百万元） 274 26 64 86 163 增长率（%） 81% -90% 143% 33% 90% EPS（元/股） 0.10 0.01 0.02 0.03 0.06 市盈率（P/E） 3.5 36.8 15.1 11.4 6.0 市净率（P/B） 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 数据来源：公司公告、华福证券研究所 港股 2022 年 10 月 22 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 买入(首次评级) 当前价格： 0.38HKD 目标价格： 0.62HKD Tabl e_First|Tabl e_M ar ketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 2823/2823 总市值/流通市值（百万港元） 1073/1073 每股净资产（元） 0.57 资产负债率（%） 16.30 一年内最高/最低（港元） 0.83/0.35 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 陈泽敏 执业证书编号：S0210522050002 邮箱：czm3779@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter 研究助理 杨岚 邮箱：yanglan@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 仅供内部参考，请勿外传 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|百奥家庭互动 投资要点 关键变量 变量 1：收入和毛利率。在线娱乐业务是公司的核心业务。随着自研产品的推出，预计 2022-2024 年在线娱乐业务收入增速分别为 22%/42%/19%；随着自主发行产品比例的上升以及第三方收入分成的持续减少，毛利率有望提升，预计毛利率分别为 37%/37%/41%。 变量 2：费用率。后续产品自主发行概率提升，相应地营销费用将有所上升；公司近年来仍在不断升级研发管线，研发投入将持续增加。但考虑到费用投入对收入端的拉动更大，费率整体呈现下降趋势。2022-2024 年营销+管理费率预计15%/13%/11%；研发费用率预计 18.5%/16%/16%。 我们区别于市场的观点 童年 IP，是否仅为情怀向的“一波流”？市场通常高估游戏期初上线表现，并低估好游戏的长期运营表现，百奥正不断证明其长线运营能力。公司在页游时期的主力游戏受众是儿童，页转手后的受众相当一部分来自当年的儿童玩家。“奥比岛”作为当年的顶流 IP，在《奥比岛手游》上线初期，市场对标同类产品《摩尔庄园》，认为其首发表现不及预期，但我们跟踪发现，《奥比岛手游》的流水表现较为坚挺，好于《摩尔庄园》的后期表现，并已显现可长线运营的态势。公司此前产品《食物语》等亦有经运营调优后流水回升的表现，对于当前游戏版号收缩，存量游戏重要性提升的情况下，更值得关注游戏的长线运营能力。 股价上涨的催化因素 《奥比岛手游》长线运营表现超预期；海外市场发行表现超预期；游戏行业政策进一步回暖。 估值和目标价 我们按照 P/S 估值法，给予公司 2022 年应公司估值 16.24 亿元 CNY，17.63 亿元HKD，目标价为 0.62 港元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 游戏上线进度不及预期、头部游戏收入不及预期、游戏监管政策收紧。 仅供内部参