中国太保(601601)寿险NBV持续承压，利润降幅显著收窄

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 29 Aug 2022 中国太保 China Pacific Insurance (601601 CH) 寿险 NBV 持续承压，利润降幅显著收窄 Life Insurance NBV Continued Under Pressure, Profit Decline Significantly Narrowed [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb20.17 目标价 Rmb31.47 MSCI ESG 评级 BB 义利评级 A 来源: MSCI ESG Research LLC, 盟浪. Reproduced by permission; no further distribution 市值 Rmb177.58bn / US$25.88bn 日交易额 (3 个月均值) US$75.06mn 发行股票数目 6,845mn 自由流通股 (%) 31% 1 年股价最高最低值 Rmb29.84-Rmb19.20 注：现价 Rmb20.17 为 2022 年 8 月 29 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -3.1% -0.7% -17.5% 绝对值（美元） -4.6% -2.5% -22.1% 相对 MSCI China -3.9% -1.0% 9.2% [Table_Profit] ( ) Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 净利润 (¥ mn) 26,834 22,620 27,050 32,778 同比增速% 9% -16% 20% 21% 新业务价值 (¥ mn) 13,412 8,718 9,502 10,358 同比增速% -25% -35% 9% 9% 每股内含价值 (¥) 51.800000 57.210000 64.690000 73.110000 每股收益 (¥) 2.79 2.35 2.81 3.41 每股净资产 (¥) 23.570000 24.260000 26.760000 29.860000 市盈率 7 9 7 6 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)  【事件】中国太保公布 2022 年中期业绩：1）上半年营业收入2551 亿元，同比+1.0%；归母净利润 133 亿元，同比-23.1%，其中寿险/财险净利润分别同比-31.2%/+23.3%。会计估计变更对税前利润影响-51 亿元（21 年为-44 亿元）。2）Q2 单季营业收入同比+7.2%；归母净利润同比-10.2%，降幅显著收窄。3）集团 EV 较年初+2.2%至 5091 亿元；净资产 2267 亿元，与年初基本持平。  寿险：NBV、NBV Margin、代理人数量均大幅下降；银保新单大幅增长。1）上半年 NBV 实现 56 亿元，同比-45.3%。NBV Margin 10.7%，同比-14.7pct。我们认为价值率大幅下降主要是由于银保新单、储蓄类保单占比提升。2）上半年代理人渠道新保业务 148 亿元，其中期缴业务收入 129 亿元，降幅均为-35%。实现 NBV 52 亿元，同比-47.8%。上半年月均代理人 31.2 万人，同比-51.3%；期末代理人 28.1 万人。上半年代理人人均产能7906 元，同比+33.6%；核心人力月人均首年佣金 4630 元，同比+10.8%。3）2022 上半年银保渠道新单保费达 168 亿元，同比+1125%。实现 NBV 3.4 亿元，同比+100.6%。4）我们认为，“长航行动”以及“三化五最”代理人队伍建设持续推进，同时下半年基数较低，寿险各项指标有望改善。  产险： 净利润表现亮眼，综合成本率同比有所改善。1）上半年产险净利润 43.2 亿元，同比+23.3%，我们认为得益于综合成本率的大幅下降与保费收入的增加。上半年赔付率 69.7%，同比-0.4pct，费用率 27.5%，同比-1.7pct。2）上半年产险保费收入916 亿元，同比+12.3%，其中非车险业务收入同比+17.6%，占比达 48%，公司坚持强化创新型业务拓展力度渐显成效。3）综合成本率 97.2%，同比-2.1pct；其中车险综合成本率 96.6%，同比-2.4pct，非车业务综合成本率 98.4%，同比-1.5pct。  投资：综合投资收益率大幅下降，增配债券、减配权益。1）集团投资资产 19412 亿元，较年初+7.1%。其中，债券类投资、权益类投资占比分别较年初+2.3pct、-0.8pct 至 40.5%、20.4%。2）上半年集团年化投资资产净值增长率同比-1.5pct 至 3.3%，源于可供出售类金融资产的公允价值变动净额下降；净投资收益率3.9%，同比-0.2pct；总投资收益率 3.9%，同比-1.1pct，主要是因为上半年证券买卖收益的降低。 3）2022 上半年 AFS 浮盈由年初的 197 亿元降至 159 亿元，主要原因是受资本市场波动影响。 [Table_Author] 孙婷 Ting Sun Wangjie OU ting.sun@htisec.com wj.ou@htisec.com 557085100115Price ReturnMSCI ChinaAug-21Dec-21Apr-22Volume仅供内部参考，请勿外传 29 Aug 2022 2 [Table_header1] 中国太保 (601601 CH) 维持优于大市  估值仍低，维持“优于大市”评级。我们认为，随着公司“长航行动”推进人身险板块深化转型，代理人质态的逐步改善，财产险板块聚焦体系化能力建设，资产板块坚持“价值投资、长期投资、稳健投资”，公司有望于激烈的行业竞争中突围。目前 A股股价对应 2022E PEV 仅 0.35x，估值较低。给予公司 0.55 倍 2022 年 PEV，合理目标价为 31.47 元，“优于大市”评级。  风险提示：1）长端利率趋势性下行，2）股市大幅波动，3）保障型产品保费增长不达预期。 仅供内部参考，请勿外传 29 Aug 2022 3 [Table_header2] 中国太保 (601601 CH) 维持优于大市 图1 中国太保归母净利润情况 资料来源：公