家电行业：空气能，短暂爆发的需求，还是长期拓宽的赛道

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 空气能：短暂爆发的需求，还是长期拓宽的赛道？ ■空气能热泵是是一种新型节能设备：空气能热泵是用少量电能驱动热泵机组，通过工作介质进行变相循环，进而利用空气中热能的一种设备，主要用于热水、采暖、烘干等领域，具有节能、无污染的特点。根据中国热泵供暖产业发展年鉴，2021 年，中国空气能热泵销售额（内销+出口）占整个热泵市场 91.5%，其中出口规模翻倍增长，明显快于内销。 ■欧洲补贴政策激发空气能热泵长期需求：海外国家（尤其是欧洲国家）推行碳中和，大力度补贴空气能采暖机组。海外消费者购买空气能产品的需求上升，刺激我国空气能热泵出口高速增长。根据海关总署数据，2015~2021年，空气能热泵外销额复合增速为 28.7%，2022H1 空气能热泵出口额增速 60%以上。分地区来看，我国对欧洲的空气能热泵出口收入占比最高，2021 年达73%。短期来看，天然气价格走高也对空气能热泵销售有拉动作用，但我们认为，海外的环保政策及补贴才是产业发展的更为长期的动力。展望未来，如果空气能产业持续成长，规模效应带动设备价格下降，消费者即使不拿补贴，也会购买空气能产品，则产业将进入自发良性循环的阶段。 ■海外龙头企业通过收并购实现增长：NIBE INDUSTRIER AB 是欧洲最大的独立热泵厂家， 2021 年实现收入约 215 亿元人民币，YoY+14%；实现业绩约 23 亿元人民币，YoY+16%。持续并购是 NIBE 扩张的一大特色。以热泵产品为例，公司于 1981 年生产出公司第一台热泵产品，2016 年之前，NIBE 通过收并购同业公司（见表 5），掌控了欧洲主要的热泵产品运营商，拥有了产品+渠道优势。相比于 NIBE，国内空气能热泵公司还有较大成长空间，其发展历程也对中国企业有启示作用。 ■国内空气能热泵尚有发展空间： 2017~2021 年国内空气能热泵销售额复合增速为 1%，各年增速忽高忽低，这与近年来“煤改电”政策推行放缓力度强弱、疫情影响等因素相关。空气能热水机组所用的燃料费用不到燃气热水器的 1/2、是电热水器的 1/4。若考虑产品价格、安装费用，空气能热水机组的在 10 年内综合成本与燃气热水器相近，明显低于电热水器（见表 2）。若初次购买成本较高等瓶颈问题得到解决，国内空气能市场空间有望打开。 ■国内空气能热泵第一阵营已经形成：内销方面，海尔、美的、格力、芬尼等企业拥有品牌与渠道优势。根据中国热泵供暖产业发展年鉴数据，2019~2021 年，国内空气能热泵销售额 CR3 约为 40%，竞争格局稳定；外销方面，芬尼的热泵出口额排名第一。我们认为，目前空气能热泵海外需求旺盛、国内处于发展阶段，随着头部企业规模化效应显现，盈利能力也有望提升。 ■投资建议：我们认为，空气能热泵行业处于快速发展阶段，具有较大增长空间，建议关注日出东方、万和电气、申菱环境、海尔智家、美的集团、格力电器、大元泵业。 ■风险提示：海外经济衰退、人民币大幅升值、竞争恶化 &Table_Tit le 2022 年 08 月 08 日 家电 Table_BaseI nfo 行业深度分析 证券研究报告 家电 投资评级 领先大市-A 维持评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 600690 海尔智家 30.00 买入-A 000333 美的集团 67.50 买入-A 000651 格力电器 40.95 买入-A 301018 申菱环境 - 买入-A 603757 大元泵业 23.00 买入-A Table_Char t 行业表现 资料来源：Wind 资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 1.06 -3.07 -0.37 绝对收益 -5.08 3.27 -15.90 张立聪 分析师 SAC 执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 李奕臻 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 0755-82825392 周喆 分析师 SAC 执业证书编号：S1450521060003 zhouzhe@essence.com.cn 021-35082029 相关报告 乌云背后的幸福线——家电行业 2022年中期投资策略 2022-06-27 【厨艺卷七】40 个一二线城市的门店大样本分析 2022-06-10 Q1 家电重仓比例环比下降，白电持续获超配 2022-05-18 盈利筑底回升 2022-05-12 人 民 币 贬 值 对 家 电 企 业 的 三 重影 响 2022-04-25 -28%-24%-20%-16%-12%-8%-4%0%2021-082021-122022-04家电(中信) 沪深300 行业深度分析/家电 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 投资概要............................................................................................................................ 3 1.1. 核心观点 ................................................................................................................... 3 1.2. 有别于市场的观点 ..................................................................................................... 3 2. 空气能热泵是一种节能、零污染的热泵产品 ....................................................................... 4 3. 欧洲补贴，刺激中国空气能热泵出口.................................................................................. 7 4. 国内空气能热泵行业处于起步阶段 ..................................................................................... 9 5. 第一阵营既有综合企业，也有专业企业 .............................................................................11 6. NIBE 案例：专业企业，持续并购打开市场 ....................................................................... 13 7. 投资建议..................