交接覆盖：深耕汽玻领域，稳坐行业龙头

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 9 Aug 2022 福耀玻璃 Fuyao Glass Industry Group (600660 CH) 交接覆盖：深耕汽玻领域，稳坐行业龙头 Deeply Cultivate in the Field of Automotive Glass, Sit Firmly in the Industry Leader: Transferring Coverage [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb38.60 目标价 Rmb48.88 MSCI ESG 评级 BBB 义利评级 A- 来源: MSCI ESG Research LLC, 盟浪. Reproduced by permission; no further distribution 市值 Rmb96.49bn / US$14.27bn 日交易额 (3 个月均值) US$103.73mn 发行股票数目 2,003mn 自由流通股 (%) 67% 1 年股价最高最低值 Rmb54.40-Rmb30.40 注：现价 Rmb38.60 为 2022 年 8 月 9 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -8.4% 10.1% -25.9% 绝对值（美元） -9.2% 8.9% -29.1% 相对 MSCI China 17.2% 37.3% 10.5% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 营业收入 23,603 29,140 34,156 39,599 (+/-) 19% 23% 17% 16% 净利润 3,143 4,911 6,107 7,481 (+/-) 21% 56% 24% 22% 全面摊薄 EPS (Rmb) 1.21 1.88 2.34 2.87 毛利率 35.9% 39.5% 40.5% 41.6% 净资产收益率 12.0% 15.7% 16.4% 16.7% 市盈率 32 21 16 13 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 公司经过三十余年的发展，已成为专注于汽车安全玻璃的大型跨国集团。其已在中国 16 个省市以及美国、俄罗斯、德国、日本、韩国等 11 个国家和地区建立现代化生产基地和商务机构，并在中美德设立 6 个设计中心，全球雇员约 2.7 万人。福耀产品得到全球知名汽车制造企业及主要汽车厂商的认证和选用，为其提供全球OEM 配套服务和汽车玻璃全套解决方案。 公司深耕汽车玻璃行业，具备 4000 万套汽车玻璃生产能力。当前福耀玻璃产品矩阵包括：智能全景天幕玻璃、抬头显示玻璃（HUD）、调光玻璃以及铝饰件等。每年安装在新车上的福耀汽车玻璃超过 1.8 亿片，针对维修服务市场所售出的玻璃也达 1,500 万片以上。2021 年福耀玻璃营收增长主要依赖汽车玻璃业务，汽车玻璃收入占总收入的比例为 91%。 产业链整合优势明显，盈利能力突出。福耀文昌硅砂科技园项目的推进，使公司浮法玻璃自供率提升。浮法玻璃自供使公司能够控制每片汽车级浮法玻璃的大小，相比竞争对手拥有更高的切裁率，调整改进更迅速；同时节省了对外采购浮法玻璃过程中对中间商的让利，降低了浮法玻璃市场供需变化对成本的影响；此外纵向一体化使得公司对硅砂等原材料的议价能力更强。 高研发投入为高附加值产品开发奠定基础。2011 年以来，公司研发费用率逐渐提升并常年维持在 4%以上高水平。公司对研发的高度重视使得公司产品加速迭代，汽车玻璃产品附加值不断提升。2021 年公司研发费用率 4.22%。 盈利预测：我们预计公司 2022-2024 年的净利润约 49.11、61.07 和74.81 亿元。预计公司 2022-2024 年 EPS 分别为 1.88 元、2.34 元、2.87 元。至于估值，参考可比公司估值水平，给予其 2022 年 26 倍PE；目标价 48.88 元，维持“优于大市”评级。 风险提示：公司产能释放低于预期，新能源车销量低于预期。 [Table_Author] Yijie Wu Yuntao Jin lisa.yj.wu@htisec.com yt.jin@htisec.com 557085100115Price ReturnMSCI ChinaAug-21Dec-21Apr-22Aug-22Volume[Table_header1] 福耀玻璃 (600660 CH) 维持优于大市 9 Aug 2022 2 1. 福耀玻璃：全球汽车玻璃龙头企业 1.1 发展历程与经营业务 福耀集团于 1987 年成立于中国福州，是专注于汽车安全玻璃的大型跨国集团，于 1993 年在上海证券交易所主板上市（A 股代码：600660），于 2015 年在香港交易所上市（H 股代码：3606），形成兼跨境内外两大资本平台的“A+H”模式。 经过三十余年的发展，福耀集团已在中国 16 个省市以及美国、俄罗斯、德国、日本、韩国等 11 个国家和地区建立现代化生产基地和商务机构，并在中美德设立 6 个设计中心，全球雇员约 2.7 万人。福耀产品得到全球知名汽车制造企业及主要汽车厂商的认证和选用，包括宾利、奔驰、宝马、奥迪、通用、丰田、大众、福特、克莱斯勒等，为其提供全球 OEM 配套服务和汽车玻璃全套解决方案，并被各大汽车制造企业评为“全球优秀供应商”。 图1 福耀玻璃发展历程 资料来源：公司官网，海通国际 公司的主营业务是为各种交通运输工具提供安全玻璃、汽车饰件全解决方案，包括汽车级浮法玻璃、汽车玻璃、机车玻璃、行李架、车窗饰件相关的设计、生产、销售及服务，公司的经营模式为全球化研发、设计、制造、配送及售后服务，奉行技术领先和快速反应的品牌发展战略，与客户一道同步设计、制造、服务、专注于产业生态链的完善，系统地、专业地、快速地响应客户日新月异的需求，为客户创造价值。 1.2 创始人与管理团队 福耀玻璃工业集团股份有限公司董事长，创始人曹德旺先生生于 1946 年，担任中国光彩事业促进会副会长、中国侨商投资企业协会常务副会长等社会职务。 1976 年，曹德旺开始在福清市高山镇异型玻璃厂当采购员，1983 年承包了这个濒临倒闭的小厂。1986 年，40 岁的