7月宏观月报：复苏延续，喜忧并存

2022 年 07 月 28 日 证券研究报告|宏观研究|宏观月报 请阅读正文之后的信息披露和重要声明 复苏延续，喜忧并存 作者 潘宇昕 分析师 资格证书：S0380521010004 联系邮箱：panyx@wanhesec.com 联系电话：(0755)82830333-128 相关报告 《宏观深度-宏观研究-2022 下半年宏观经济和资产配置展望-经济弱复苏，政策尤可期》 2022-07-08 《宏观月报-宏观研究-宏观月报-信用底或已过，政策仍将持续发力-20220531》 2022-05-31 《宏观专题-万和证券-宏观研究-二季度宏观经济及大类资产展望： 从宏观杠杆率看稳增长的空间和路径-潘宇昕 0419.docx》 2022-04-21 ——7 月宏观月报 [table_summary] ◆ 核心观点 近期局部疫情有所反复，实质上形成对本轮常态化防控机制的压力测试。深圳、上海等地近期拥堵延时指数偏弱，显示疫情对经济仍存在扰动。本轮筛查密度和强度维持在较高状态，疫情有较大概率可以得到有效控制。 从复工复产推进到复商复市，服务业环比明显改善，消费修复仍有空间。6 月制造业 PMI50.2%，重回荣枯线上，服务业 PMI 从 47.1%上升到 54.3%，景气度明显提升，餐饮、旅游环比明显改善，假期旅游热度超预期，本轮消费修复应该尚未触顶。基建发力对冲房地产下行是投资端主要特征，房地产是经济环比修复之路上的关键变量。上半年固定资产投资同比增长 6.1%，超过 2019 年同期，但民间投资增速仅3.5%，其中制造业、基建、地产投资分别 10.4%、7.1%、-5.4%。上半年房地产新开工、竣工面积同比分别下降 34.4%和 21.5%， 6 月单月分别下降 45%和 40%，稳地产相当急迫。7 月商品房销售未能保持 6 月的热度，政策需进一步加码。地产政策将影响到固定资产投资增速能否企稳，土地出让金的修复关系到地方财政的平衡。 M2、社融继续反弹，信用端后续仍然承压。 6 月 M2 同比 11.4%，社融同比 10.8%，较去年年末分别提高 2.4 个百分点和 0.5 个百分点，信用端仍显乏力。6 月新增社融 5.2 万亿元，同比多增 1.5 万亿元，其中政府债券融资是社融的关键驱动力，居民中长期贷款同比少增近 1000 亿，相比 5 月已经明显改善，但地产销售能否趋势改善尚不明确，而专项债基本发行完毕，后续社融面临回落压力。 上半年 GDP 同比增长 2.5%，稳经济大盘、稳就业是仍是经济工作的重点。7 月国务院常务会议指出，就业是头等民生大事、稳经济大盘的重要支撑。6 月份就业形势较 4、5 月份好转。但稳就业任务依然繁重。我国经济正处于企稳回升关键窗口，三季度至关重要，下大力气巩固经济恢复基础。政策发力这一逻辑并无实质性变化，包括增量财政政策工具补充收支缺口、高能级城市的地产政策放松、加大对高技术制造和技术升级改造领域的支持力度等。物价运行在合理区间，不构成总量货币政策的约束，LPR 仍有下调可能。上半年 CPI 累计增长 1.7%，处于比较温和的区间。核心 CPI 仅上涨 1%，主要由于经济面临下行压力，基于此，我们认为通胀不构成货币政策的主要约束。6 月底易纲行长表示货币政策将继续从总量上发力以支持经济复苏，预计 LPR 仍有下调的可能。 ◆ 配置建议 7 月披露的经济金融数据显示国内经济仍处于疫后复苏阶段，亮点与忧患并存。1)政策端有望继续发力，宏观流动性保持充裕，权益市场面临的宏观环境仍然友好，但需警惕 A 股相对优势的收敛。稳增长、稳就业目标下，总量型货币政策预计将继续发力，5 年期 LPR 有望下调；地产政策、财政工具均有望补充。但值得注意的是，随着美联储 7 月加息 75bp 落地以及仍然强劲的经济基本面，短期 A 股在流动性和基本面的相对优势都在收敛，而这是前期支持 A 股反弹的因素之一。2）货币保持宽松和喜忧并存的基本面交织下，十年国债利率或继续保持窄幅波动格局。长端利率预计仍在 2.65-2.90%之间波动。 风险提示：政策不及预期、疫情反复 宏观研究报告 2 正文目录 引言 ............................................................................................................................... 3 “常态化疫情防控”机制进入压力测试阶段 ................................................................. 3 经济环比修复延续，地产仍是最大拖累......................................................................... 4 稳经济大盘需要宏观政策继续发力 ................................................................................ 7 配置建议 ........................................................................................................................ 9 风险提示 ........................................................................................................................ 9 图表目录 图 1 全国新增新冠病例（例） ................................................................................................................................ 3 图 2 北、上、深新增新冠病例（例） .................................................................................................................... 3 图 3 拥堵延时指数：深圳（上）、上海（中）、北京（下） ................................................................................ 3 图 4 PMI：分行业（%） ......................................................................................................................................... 5 图 5 制造业 PMI 分项（%