首次覆盖报告：初心如磐再启程，业绩有望迎拐点

请仔细阅读报告尾页的免责声明1公司深度报告2022年07月22日初心如磐再启程，业绩有望迎拐点贝因美（002570.SZ）首次覆盖报告核心观点创始人回归，降费增效趋势明显。公司深耕婴幼儿奶粉领域近三十年，处于国产头部行列。2014 年以来，由于管理层和股权结构变动，以及奶粉降价潮的影响，公司业绩出现大幅下滑。但在 2018 年，公司创始人谢宏回归管理层，积极推动内部降本增效，公司销售、管理费用率减少，营收和净利润也出现反弹。婴幼儿奶粉高端化，国产头部奶粉企业有望受益。近年来我国人口出生率走低，奶粉需求总量面临下行压力。与此同时，奶粉均价不断走高，而且高端和超高端奶粉的市场规模增长迅速，根据弗若斯特沙利文数据，二者合计市场份额在 2021 年达到约 58%。我国居民收入水平和健康意识在近年来不断提升，国产奶粉在经历行业整顿和监管后已步入高质量发展阶段。国产奶粉在国内市场的收入规模和市场份额均实现稳步增长，在 2020 年收入规模为 1885 亿元，而且市场份额反超国外奶粉达到 54%。国产头部奶粉企业以良好的产品品质为出发点，凭借先发优势有望充分受益于奶粉高端化趋势。产业链优势明显，渠道优化成果有望顺利转化。在公司多年投入消费者心智培育的努力下，贝因美品牌具有较高的国民知名度。在产品矩阵上，公司立足于全面的研发布局，可适用于各年龄段消费人群。为保证优质供应，公司与全球知名奶粉原料供应商达成合作，并扩建高端产能为产品结构优化作铺垫。渠道方面，公司梳理经销和优化直销渠道，并形成新零售模式布局，线上和线下渠道相辅相成，有望增加终端消费者复购率和品牌粘性。投资建议在渠道梳理逐步清晰，叠加新零售模式成型的条件下，公司有望凭借品牌力、产品、供应链等优势，充分受益于奶粉行业高端化趋势。预计 2022 年~2024 年 EPS 分别为 0.13/0.20/0.29 元/股，基于 7 月 22 日收盘价 4.82 元，对应 PE 分别为 36.40/23.60/16.66。首次覆盖给予“推荐”评级。风险提示原材料价格大幅上涨;疫情扰动加剧影响门店消费;渠道梳理不及预期;食品安全问题。盈利预测项目(单位：百万元）2021A2022E2023E2024E营业收入2539.563164.983927.584841.54增长率（%）-4.7124.6324.0923.27归母净利润73.31143.04220.55312.44增长率（%）122.6195.1054.1941.67EPS（元/股）0.070.130.200.29市盈率（P/E）73.1436.4023.6016.66市净率（P/B）3.102.702.422.11资料来源：同花顺 iFinD 数据库，东亚前海证券研究所，股价基准为 2022 年 7 月 22 日收盘价 4.82元/股评级推荐（首次覆盖）报告作者作者姓名汪玲资格证书S1710521070001电子邮箱wangl665@easec.com.cn股价走势基础数据总股本(百万股)1022.52流通 A 股/B 股(百万股)1022.52/0.00资产负债率(%)54.91每股净资产(元)1.46市净率(倍)3.15净资产收益率(加权)2.2812 个月内最高/最低价6.09/4.03相关研究公司研究·贝因美·证券研究报告请仔细阅读报告尾页的免责声明2贝 因 美(002570.SZ)正文目录1. 几经波折，重拾信心.......................................................................................................................................................41.1. 发展历程：深耕奶粉领域三十年，创始人回归重塑信心..............................................................................41.2. 股权结构：国资入驻，员工持股加深利益绑定.............................................................................................. 51.3. 财务分析：业绩趋势向好，营收净利反弹...................................................................................................... 62. 婴幼儿奶粉高端化，国产奶粉迎来发展机遇.............................................................................................................. 82.1. 行业发展历程：曲折起伏，转型复苏.............................................................................................................. 82.2. 发展趋势：量减价增，国产奶粉高端化成趋势.............................................................................................. 92.2.1. 人口出生率降低，三胎政策有望刺激需求.......................................................................................... 92.2.2. 奶粉高端化持续推进，高端奶粉销量快速增长................................................................................102.2.3. 行业政策持续出台，国产奶粉有望迎来发展机遇............................................................................ 112.3. 竞争格局：国产奶粉份额提升，集中度不断升高........................................................................................ 123. 产业链优势领先，渠道优化逐步落地.........................................................................................................................143.1. 立足研发，布局全产业链..................................................................