腾讯音乐(TME.US)预计订阅业务ARPPU环比提振，社交娱乐业务同比承压

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 预计订阅业务 ARPPU 环比提振，社交娱乐业务同比承压 ■Q2 业绩前瞻：我们预计腾讯音乐 Q2 收入同比-15.4%至 67.7 亿元，主要由于社交娱乐及在线音乐非订阅收入同比承压。预计 Q2 毛利率同比-2.4pcts 至 28.0%，销售费用占收比同比-3.6pcts 至 4.8%，体现降本增效举措的持续推进，预计调整后净利润同比-22.8%至 9.0 亿元，对应调整后净利率同比-1.3pcts 至 13.2%。 ■预计订阅业务 ARPPU 环比提振，广告业务有所复苏：我们预计 Q2在线音乐收入同比-2.7%至 28.7 亿元，其中订阅收入同比+18.3%，主要得益于付费用户同比+25.8%的稳健增长，我们认为公司在驱动订阅用户稳步增长的同时，也将平衡好 ARPPU 值水平，注重量质并举，预计季度内 ARPPU 值将环比+2.4%至 8.5 元。预计 Q2 非订阅收入环比+20.4%/同比-35.0%至 7.5 亿元，环比有所提振主要得益于 618 大促驱动广告收入回暖，7 月周杰伦新专辑《最伟大的作品》上线，有望为Q3 数字专辑业务带来增长动能。 ■社交娱乐业务同比依旧承压：我们预计 Q2 社交娱乐收入同比-22.9%至 39.0 亿元（VS Q1 同比-20.6%），主要由于宏观逆风、行业竞争加剧叠加监管引导下公司对直播部分玩法进行调整，预计社交娱乐 MAU/付费用户数分别同比-27.3%/-29.1%至 1.52 亿/780 万，未来将通过积极探索音频直播、国际化扩张以及虚拟音乐活动为社交娱乐板块探寻新的增长动能，季度内 TMELAND 联合 Adidas 举办元宇宙音乐会，为用户提供逛、看、听多重体验。 ■投资建议：维持买入-B 评级，基于 SOTP 的 12 个月目标价 6.1 美元，包括 1）在线音乐 2.3 美元/股，基于 2x 2022E P/S；2）社交娱乐 3.8美元/股，基于 10x 2022E P/E。我们认为腾讯音乐在用户基数、产品矩阵布局和整体版权内容方面依旧具备领先优势，并持续强化与腾讯生态的联动，积极探索长音频等新业务，未来其商业化潜力有待进一步释放。我们预测 2022/23 年调整后净利分别为 39 亿/44 亿元，调整后净利率为 13.9%/14.3%。 ■风险提示：MAU 和付费率增速放缓，音乐内容投入拉低利润率，中概股退市风险。 摘要(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 29,153 31,244 28,443 30,691 32,872 非通用会计准则净利润 4,971 4,332 3,945 4,391 4,997 非通用会计准则每股收益（元） 2.96 2.58 2.34 2.60 2.94 每股净资产(元) 31.4 30.4 32.1 33.9 36.1 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 非通用会计准则市盈率(倍） 9.3 10.7 11.8 10.7 9.4 Table_Tit le 2022 年 07 月 15 日 腾讯音乐（TME.US） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 海外科技 投资评级 买入-B 维持评级 12 个月目标价： 6.10 美元 股价（2022-07-15） 4.26 美元 交易数据 总市值（百万美元） 7,221 流通市值（百万美元） 7,221 总股本（百万股） 1,695 流通股本（百万股） 1,695 12 个月价格区间(美元) 2.95-13.18 资料来源：彭博 孙延 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520040004 sunyan1@essence.com.cn 周蓓蓓 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522040002 zhoubb@essence.com.cn Tabl e_Report 相关报告 腾讯音乐(TME US)：订阅业务注重量质并举，关注监管落地对社交娱乐业务的影响 2022-05-24 腾讯音乐(TME US)：订阅用户增势良好，非订阅及社交娱乐业务表现低迷 2022-04-05 腾讯音乐(TME US)：在线音乐付费用户增势良好，社交娱乐业务探索新动能 2022-01-28 腾讯音乐(TME US)：订阅收入稳健，社交娱乐业务承压，长音频和 Q 音直播表现亮眼 2021-11-22 腾讯音乐(TME US)：订阅收入增势稳健，非订阅和社交娱乐业务承压 2021-10-14 腾讯音乐(TME US)：在线音乐 MAU 环比企稳，社交娱乐用户付费承压 2021-09-08 腾讯音乐(TME US)：行政处罚落地，培育增长新动力 2021-08-09 股票报告网 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 市净率(倍) 0.9 1.0 0.9 0.9 0.8 非通用会计准则净利润率 17.1% 13.9% 13.9% 14.3% 15.2% 净资产收益率 7.9% 5.9% 5.3% 5.7% 6.3% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 8.0% 6.2% 5.5% 5.9% 6.5% 数据来源：公司财报，安信证券研究中心预测 股票报告网 3 公司快报/腾讯音乐 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 1：腾讯音乐 – 2Q22 业绩前瞻 百万元 2Q21 1Q22 2Q22E QoQ YoY 彭博预期 +/- 彭博预期 收入 8,008 6,644 6,771 1.9% -15.4% 6,631 2.1% - 在线音乐 2,950 2,616 2,871 9.8% -2.7% - 订阅收入 1,790 1,990 2,117 6.4% 18.3% - 非订阅收入 1,160 626 754 20.4% -35.0% - 社交娱乐及其他 5,058 4,028 3,900 -3.2% -22.9% 成本 -5,571 -4,784 -4,873 1.9% -12.5% 毛利 2,437 1,860 1,898 2.1% -22.1% 毛利率 30.4% 28.0% 28.0% 销售费用 -669 -330 -325 -1.5% -51.4% 占收比 -8.4% -5.0% -4.8% 管理费用 -1,008 -1,012 -1,012 0.0% 0.4% 占收比 -12.6% -15.2% -14.9% 经营利润 1,035 749 741 -1.0% -28.4% 经营利润率 12.9% 11.3% 10.9% 净利润 871 649 607 -6.5% -30.4% 调整后净利润 1,161