深耕嵌入式CPU技术，自主可控迎来新发展

1 Table_First|Table_ReportType 公司报告│公司深度研究 Tabl e_First|Tabl e_Summar y 国芯科技（688262）\电子 深耕嵌入式 CPU 技术，自主可控迎来新发展 投资要点： 国芯科技基于三种指令集架构开发了 8 大系列 40 余款面向信息安全、汽车电子与工业控制、边缘计算和网络通信三大领域的嵌入式 CPU 内核。作为嵌入式 CPU IP 稀缺企业，我们认为，公司凭借前期的技术与产品积累，有望迎来业绩的快速增长。  嵌入式 CPU 国内龙头，技术兑现进入业绩收获期 经过二十余年的技术积累与沉淀，公司已经形成了深厚的嵌入式 CPU IP储备，围绕嵌入式 CPU 内核，开展 IP 授权、芯片定制服务和自主芯片及模组三大业务。2018-2021 年营业收入从 1.95 亿元增长至 4.07 亿元，3年 CAGR 为 27.8%，在国产替代的大背景下，公司进入快速发展阶段。  立足重大需求领域，坚持开源实现自主可控 公司以国家重大需求和关键领域的自主可控需求为切入点，将嵌入式 CPU内核及芯片产品推向市场。PowerPC 和 RISC-V 指令集架构开源后，公司将重心转向基于这两种架构的嵌入式 CPU 内核的开发；2021 年基于RISC-V 研发了 32 位 CPU 核 CRV4E，基于 PowerPC 研发了 64 位 CPU核 C10000，两款内核已经通过完整验证，可以对客户进行授权。  把握汽车电子替代机遇，积极布局打开长期成长空间 根据 IC Insights 数据，2021 年全球 MCU 市场规模为 196 亿美元，预计2026 年为 272 亿美元，2022-2026 年 CAGR 为 6.8%，公司新一代动力总成控制芯片、车身/网关控制芯片处于流片阶段，域控制器和 BMS 控制器芯片进展顺利，同时还构建了以潍柴动力、科世达、埃泰克等企业为主的客户群，我们认为布局汽车领域将会成为公司第二增长曲线。  盈利预测、估值与评级 预计公司2022-24年收入分别为9.53/16.62/26.24亿元，同比增速分别为133.9%/74.4%/57.9% ， 3 年 CAGR 为 86.12% ； 归 母 净 利 润 分 别 为1.60/2.74/3.88亿元，同比增速分别为128.5%/70.6%/41.8%，3年CAGR为77%；EPS分别为0.67/1.14/1.62元，对应盈利预测PE分别为71/41/29倍。DCF估值法测得每股价值为57.9元，可比公司平均PE为140倍，考虑到公司技术兑现进入快速成长阶段，综合绝对和相对估值法，给予公司22年85倍PE，目标价56.95元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、经营业绩波动、技术迭代升级不及预期、核心技术泄密和人才流失 Tabl e_First|Tabl e_Summar y|Table_Excel 1 财务数据和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 259 407 953 1662 2624 增长率（%） 12.06% 56.99% 133.92% 74.39% 57.87% EBITDA（百万元） 76 110 188 306 411 归母净利润（百万元） 46 70 160 274 388 增长率（%） 46.92% 53.47% 128.54% 70.58% 41.80% EPS（元/股） 0.19 0.29 0.67 1.14 1.62 市盈率（P/E） 248 162 71 41 29 市净率（P/B） 24.1 4.0 3.9 3.6 3.3 EV/EBITDA 149.5 82.4 48.3 29.2 21.1 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2022 年 7 月 4 日收盘价 证券研究报告 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 2022 年 07 月 04 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 投资评级： 行 业： 半导体 投资建议： 买入（首次评级） 当前价格： 47.30 元 目标价格： 56.95 元 Tabl e_First|Tabl e_M ar ketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 240/53 流通 A 股市值（百万元） 2519 每股净资产（元） 11.68 资产负债率（%） 5.83 一年内最高/最低（元） 54.56/26.90 Tabl e_First|Tabl e_C hart 股价相对走势 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师：熊军 执业证书编号：S0590522040001 邮箱：xiongjun@glsc.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%国芯科技沪深300本报告仅供　　　　　ybjieshou@eastmoney.com邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 国芯科技是致力于嵌入式 CPU 内核研发的半导体设计企业，公司以 M*Core、开源的 PowerPC 和 RISC-V 指令集架构为基础，建立了具有自主知识产权的高性能低功耗 32 位 RISC 嵌入式 CPU 技术。公司自主芯片及模组聚焦“云”+“端”设备的信息安全，产品在国密算法模块、高性能安全加密引擎、可重构对称密码算法处理器技术、抗侧信道攻击技术、防物理操纵技术、防故障利用技术等方面具有优势，信息安全芯片工艺涵盖 14nm/40nm/65nm/90nm/130nm/180nm 等不同规格，能满足客户不同应用场景的差异化需求；同时积极布局汽车电子领域，新一代动力总成控制芯片、车身/网关控制芯片处于流片阶段，域控制器和 BMS 控制器芯片进展顺利，已经构建了以潍柴动力、科世达、埃泰克等为主的客户群，我们认为布局汽车电子芯片将会为公司的第二增长曲线。 不同于市场的观点 市场认为：公司的 IP 授权和芯片定制服务业务定制化程度高，尽管毛利率相对高，但收入增长主要取决于新客户的开拓速度，这两项业务的收入增长相对稳定。 我们认为：在国内集成电路自主可控需求日益强烈的大背景下，公司自主研发的嵌入式 CPU IP 为国内半导体设计企业提供性价比更高的替代方案，有利于保障供应链的安全，公司的 IP 授权业务和芯片定制服务业务具备广阔的市场前景。 核心假设 1）自主芯片及模组产品：2019-2021 营业收入分别为 0.94 亿元、0.85 亿元和2.21 亿元，考虑到公司持续推出新产品，积极导入市场客户，预计 2022-2024 年该业务营业收入增速分别为 210%、90%和 65%，毛利率分别为 38%、37%和 35%； 2）芯片定制