医药生物行业2022年中期投资策略：估值再平衡逐步结束

医药生物行业 | 证券研究报告 — 行业深度 2022 年 6 月 11 日 [Table_Industr yRank] 强于大市 相关研究报告 [Table_relatedreport] 《生物医药行业 2022 年二季度策略》20220316 《医药生物行业 2022 年度策略》20211206 《医药行业 2021 年度策略》2020.11.30 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Industry] 医药生物 [Table_Analyser] 证券分析师：邓周宇 (86755)82560525 zhouyu.deng@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号： S1300517050001 [Table_Title] 医药生物行业 2022 年中期投资策略 估值再平衡逐步结束 估值再平衡逐步结束，情绪修复随时出现。不破不立，逻辑上“破”的阶段已经逐步完成，但“立”的阶段目前还相对模糊，因此当前我们更倾向于首先看反弹，暂时不确认是否会反转。 支撑评级的要点  估值再平衡逐步结束，情绪修复随时出现。我们将 2022 年医药板块定位为再平衡的阶段，这个过程痛苦而有必要。我们在 2022 年度策略报告《泡沫挤压下的再平衡》、2 季度策略报告《泡沫释放，行业在再平衡中趋向稳定》中明确提出：医药创新投资进入相对理性的新阶段。泡沫被挤压之后医药板块更健康，未来进入再平衡阶段。再平衡之后行业呈现相对稳态，板块较难获得大幅的估值扩张，但细分板块和个股机会层出不穷。从 2021 年 7 月以来，医药板块已经调整11 个月，板块下跌幅度达到 40%，从时间和空间上来看，本轮调整逐步接近结束状态。估值上来看，A 股医药板块估值 PE 24 倍（TTM），接近近 10 年以来的估值最低点（近 10 年以来最低点为 2019 年 1 月 4 日， 23.57 倍）。剔除科创板，医药板块估值已经低于 2019 年 1 月的历史最低值。而港股医药股 PE 更是低至14 倍，考虑到港股还有大量的 18-a 公司，传统医药企的估值还会更低，例如：康哲药业 7 倍，白云山 7 倍，中国中药 8 倍，丽珠医药 10 倍，石药集团 13 倍，威高股份 13 倍。以目前的估值水平，板块情绪修复随时出现。不破不立，逻辑上“破”的阶段已经逐步完成，但“立”的阶段目前还相对模糊，医保等压制行业增速的因素长期存在。因此当前我们更倾向于首先看反弹，暂时不确认是否会反转，尤其是在 2019-2021年间逻辑充分演绎的板块在 1 -2年内很难再回到前期高点。  关于几个问题的论述：1、怎么看待医保体系的未来？未来医保基金的压力会越来越大，集采、国谈、DRG/DIP 等手段长期存在。医保进入全面精细化管理时代是常态，在医保无法大幅扩容的前提下，商业健康险必须发展。受制于信息孤岛问题，商业健康险的险种设计等发展缓慢，虽然未来将成为我国医保体系的重要组成部分，但现阶段能发挥的作用相对有限。2、怎么看待创新药&中国企业的出海？中国国内的支付体系难以支撑世界级原创性药品的产生，中国国内可行的商业逻辑是改良式创新：快速跟进全球领先，快速进医保，高性价比竞争。国内市场超额收益的获取难度比之过去 10 年要难上不少。产品出海方面：当前直接申报 FDA 上市短期内仍有不小的难度（但仍有成功案例如传奇生物等），license-out、里程碑付费等相对比较初级的出海模式仍然很重要，高端仿制药（注射剂等）出海也是一条走得通的路子。而医疗器械的创新相对来说风险较低，投入回报率较高，中国有望出现世界级医疗器械企业。CDMO 行业能较好的发挥中国人力成本较低，服务意识好，完备的产业化基础优势，也能够产生世界级的企业。尽管在中国的原创性创新进行得较为困难，但全社会投资回报率都在下降，再加上创新药&械一二级市场退出通道的完善，可以确定的是仍然将有大量社会资本将源源不断的投入到医药创新中。  后疫情时代行业逻辑逐步回归常态。疫情背景下，IVD 行业、新冠药物及原料药产业链、疫苗等相关抗疫产业获得明显的超额收益（但资金主导的力量更为明显）。随着疫情的逐步控制和防疫政策的不断优化，医药行业投资逻辑逐步恢复正常，未来看好的方向：低估值综合性药企、新型疫苗&技术、创新药&医疗器械，CRMO 行业、中药等。 重点推荐  迈瑞医疗、华东医药、健友股份、海正药业、普洛药业、沃森生物、凯莱英、博腾股份、昭衍新药、诺唯赞。此外，重点关注：荣昌生物、君实生物、康华生物、迪安诊断、丽珠集团。 评级面临的主要风险  市场流动性风险、医药政策风险、新冠疫情不确定性风险及防疫政策变化风险、人民币汇率变化对出口型企业的影响、国际关系风险、个股风险（产品研发失败等）。 2022 年 6 月 11 日 医药生物行业 2022 年中期投资策略 2 目录 新冠疫情逐步好转，疫苗药物双管齐下 ................................................ 6 CXO 行业：高景气增长持续，投资进入精挑细选时期 ....................... 13 疫苗板块：估值维持低位，重磅品种值得关注 ................................... 17 原料药板块：负增长因素有所缓解，预期未来增速加快 ..................... 20 创新药板块：研发热度高涨，竞争激烈化，创新药企角逐海外 .......... 25 医疗器械板块：估值十年来历史低位，把握创新驱动进口替代&出海逻辑——精选龙头个股 .......................................................................... 31 估值分析 ............................................................................................ 41 投资建议 ............................................................................................ 51 风险提示 ............................................................................................ 52 oPtOqQmMoRoOsMuNoRoNmMbRbPbRnPrRnPnPiNpPqOiNqRnOaQrQrPNZoMvNuOrRqO 2022 年 6 月 11 日 医药生物行业 2022 年中期投资策略 3 图表目录 图表 1. 部分国家每日新增新冠感染数（7 日滚动平均） ................................................ 6 图表 2. 部分国家新冠在院人数（每百万人，每日） ...................