宏观大类专题：国内经济温和筑底把握“弱复苏”的配置阶段

请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 策略摘要 商品期货：农产品、贵金属、内需型工业品（化工、黑色建材等）逢低做多；原油及其成本相关链条、有色金属中性； 股指期货：谨慎偏多。 核心观点 ■ 市场分析 中国经济完成筑底，回升幅度相对温和。月度数据：一、5 月出口超预期韧性，主要原因是受到疫情后海关通关恢复利好，后续美国可能调降对华关税将对出口有一定支撑；二、前瞻数据中的制造业 PMI 以及社融存量、金融机构各项贷款余额均录得回升，给出后续经济乐观判断；三、同步数据亦出现明显改善，消费累计同比跌幅迅速收窄，考虑到上海 6 月才解除封城，预计消费仍有较大的改善空间，投资增速季调环比录得正增长，就业市场也录得改善。 高频数据也较为乐观。中观的 5 月的汽车销售、5 月挖掘机销量数据都录得环比改善，财政部要求“今年新增专项债券要在 6 月底前基本发行完毕，并力争在 8 月底前基本使用完毕”，基建 6 月专项债新增或超万亿，将继续支撑基建改善。微观层面，公路货运流量景气指数、货运枢纽吞吐量景气指数小幅回升，显示国内供应链和物流的阻滞情况有所改善。而统计局公布的 30 城地产成交数据有企稳改善。 ■ 国内资产有望迎来“弱复苏”阶段 “弱复苏”阶段下，关注股指的上涨机会，商品中的能源、有色和软商品板块值得关注。股指方面，2009 年至今的十次弱复苏阶段，国内主要股指的平均收益率均超过12%，且胜率大多超过 70%。商品方面，能源、软商品、有色金属上涨概率高达 90%，平均涨幅均超过 11%；商品指数整体上涨概率高达 70%。值得关注的是，商品因供应链短板、拉动内需政策炒作，目前或已提前计价了部分“复苏”预期。 从货币与信用角度观察经济，根据 3 个月 SHIBOR 利率和中国信贷脉冲指数将货币与信用分成四个周期。自 2021 年 11 月以来，我国经济进入“宽货币+宽信用”周期并延续至今。回顾历史 5 轮“宽货币+宽信用”情境下，商品表现最优，平均涨跌幅为 7.7%，上涨概率达到 80%；其中贵金属、能源与非金属建材商品表现最好，历史上涨概率为100%，可持续关注。 考虑到本轮基建发力较为明显。我们回顾了近五轮国内的基建刺激阶段，可以显著看期货研究报告|宏观大类专题 2022-06-15 国内经济温和筑底 把握“弱复苏”的配置阶段 研究院 侯峻 从业资格号：F3024428 投资咨询号：Z0013950 联系人 彭鑫 FICC 组  010-64405663  pengxin@htfc.com 从业资格号：F3066607 蔡劭立 FICC 组  0755-23887993  caishaoli@htfc.com 从业资格号：F3056198 投资咨询号：Z0015616 高聪 FICC 组  021-60828524  gaocong@htfc.com 从业资格号：F3063338 投资咨询号：Z0016648 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289 号 宏观大类专题丨 2022/6/15 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 到稳增长政策对 A 股和部分商品的利好明显。五轮基建刺激样本中，上证综指、上证50、沪深 300 的上涨概率高达 80%，其他国内股指也呈现较大概率上升。Wind 商品整体录得 60%的概率上涨，分板块来看，软商品、黄金和有色表现亮眼，均有 80%的概率录得上涨，其他板块的涨跌规律并不明显。 ■ 风险 地缘政治风险；全球疫情风险；中美关系恶化；台海局势；乌俄局势。 宏观大类专题丨 2022/6/15 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 3 / 14 一、国内经济事实性筑底 中国经济完成筑底，回升幅度相对温和。月度数据：一、5 月出口超预期韧性，主要原因是受到疫情后海关恢复利好，后续美国可能调降对华关税将有一定支撑；二、前瞻数据中的制造业 PMI 以及社融存量、金融机构各项贷款余额均录得回升，给出后续经济乐观判断；三、同步数据亦出现明显改善，累计同比中，消费跌幅迅速收窄，投资增速下降放缓，就业市场也录得明显改善；四、中观数据亦录得改善，5 月的汽车销售、5 月挖掘机销量数据都录得环比改善，财政部要求“今年新增专项债券要在 6 月底前基本发行完毕，并力争在 8 月底前基本使用完毕”，基建也相对乐观。 图1： 中国经济月度热力图丨单位：% 数据来源：Wind 华泰期货研究院 同步指标筑底企稳 投资数据环比改善。2022 年 1-5 月固定资产投资完成额累计同比增长 6.2%，较上月增速下降 0.6 个百分点，但降幅已经明显放缓，且 5 月的固定资产投资季调环比录得增长0.72%。分项来看：1-5 月基建投资完成额累计同比增长 8.16%，前值为 8.26%；1-5 月制造业投资完成额累计同比增长 10.6%，前值为 12.2%；地产投资增速环比也录得改善，5 月的当月环比增长 2.3%。 基建投资发力稳增长。在政府强调“适度超前开展基础设施建设”的指导下，基建投资发力稳增长的趋势较为明朗。1-5 月电、热、燃气及水的生产和供应业，水利、环境和公宏观大类专题丨 2022/6/15 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 4 / 14 共设施管理业，交通运输、仓储和邮政业累积同比增速，分别为 11.5%，7.9%，6.9%，前值分别为 13%，7.2%，7.4%。水利环境和公共设施投资有明显的企稳改善。需要指出的是，财政部此前已经明确表示，“根据各地发行计划，今年已下达的专项债券额度基本能够在 6 月发行完毕，力争在 8 月底前基本使用完毕。”预计后续基建将持续发力稳增长。 图2： 固定资产投资分项累计同比丨单位：% 图3： 基建投资各分项丨单位：% 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 1-5 月制造业投资累计同比增长 10.6%，较 12.2%的前值有所下滑，投资中的设备工器具购置累计同比增速录得 2.8%，前值为 3%。而 5 月工业增加值环比改善 0.7%，出口也出现超预期韧性，对制造业投资有一定支撑。本轮补库周期市场较为超预期。2019 年11 月至 2022 年 4 月的本轮补库周期已经持续 29 个月，远超上三轮平均 16 个月的补库周期，短期国内·稳增长政策支持，以及出口韧性的支撑下，补库周期有望延续。 图4： 制造业投资增速丨单位：% 数据来源：Wind 华泰期货研究院 -40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.002019-092020-032020-092021-032021-092022-03制造业房地产基建投资-40-2002040602019-062019-122020-062020-122021-062021-12电力、热力、燃气及水的生产和供应业水利、环境和公共设施管理业交通运输、仓储和邮政业-40-30-20-1001020304050固定资产投资完成额:设备工器具购置:累计同比固定资产投资完成额:制造业:累计同比宏观大类专题丨 2022/6/15 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 5 /