宏观大类点评：CPI和美债齐创年内新高的背后

请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 摘要 下半年高基数效应下，美国 CPI 有望见顶回落；2y 国债利率对加息预期计价较充分，美债利率（主要是实际利率）大概率已探明年内最高点，后期望随着加息预期的兑现逐步回落。大宗商品大概率延续分化格局，总体呈现震荡偏强的走势，对于库存水平偏低的品种而言，仍有进一步上行的动力。 核心观点 ■ 市场分析 5 月 CPI 同比 8.6%，超出市场预期的 8.3%，且创下 1981 年 12 月以来新高。大幅上涨的能源价格是导致本轮周期中美国通胀持续超预期的主要因素。 在大超预期并再创年内新高的 5 月美国 CPI 数据公布后，市场的加息预期再度升温，带动 10y 美债利率再次加速上行并突破前高。 近期美国 CPI 和美债利率齐创年内新高，背后映射的是 “以能源为主的商品价格上涨→CPI 同比上行至高位→美联储加息预期升温→美债利率上行”的逻辑链条在分析美国宏观经济形势的持续有效性。对历史数据的相关性测试亦可证明该逻辑的正确性，即商品价格增速领先于 CPI，CPI 领先于美债利率，但由于美债利率与商品价格之间存在通胀预期和实际利率两种效应，导致两者之间的相关性并不显著。 历次加息周期中，美债利率与商品价格之间通胀预期效应会更强。以原油为例，加息周期中常表现为，美债利率向上，同时原油震荡偏强。在历次加息初期，原油会由趋势上行转为震荡偏强，侧面反映两个层面的内容：一是加息周期中美债利率和商品价格的关系更容易由通胀预期而非实际利率效应主导；二是加息周期中商品价格涨势难改但涨速放缓，从而驱动 CPI 逐步回落。 ■ 风险 地缘政治风险；全球疫情风险。 期货研究报告|宏观大类点评 2022-06-16 CPI 和美债齐创年内新高的背后 研究院 FICC 与量化组 侯峻 从业资格号：F3024428 投资咨询号：Z0013950 研究员 孙玉龙  0755-23887993  sunyulong@htfc.com 从业资格号：F3083038 投资咨询号：Z0016257 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289 号 宏观大类点评丨 2022/6/16 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 2 / 9 目录 摘要 .................................................................................................................................................................................................... 1 核心观点 ............................................................................................................................................................................................ 1 美国 CPI ............................................................................................................................................................................................ 3 美债利率 ............................................................................................................................................................................................ 3 商品、通胀与利率之间的关系 ......................................................................................................................................................... 4 图表 图 1： 通胀预期冲高回落丨单位：% ............................................................................................................................................ 4 图 2： 6 月 CME 加息 75BP 概率上升 ............................................................................................................................................ 4 图 3： 加息开启的第一年中布油价格走势 .................................................................................................................................... 6 图 4： 布油价格与原油库存增速呈显著的负相关关系 ................................................................................................................ 7 图 5： 高基数使得能源项同比见顶丨单位：%............................................................................................................................. 8 图 6： 2 年期利率充分计价加息预期丨单位：% .......................................................................................................................... 8 表 1： 美国近一年 CPI 分项环比 ..............................................................................................................................