美联储靴子落地，政治局会议指明政策方向

1 2022 年 5 月 7 日 股市有风险入市须谨慎 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址：北京市朝阳区望京街道望京东园四区2号楼中航产融大厦中航证券有限公司 公司网址：www.avicsec.com 联系电话：010-59562524 传真：010-59562637 中航证券研究所 分析师：符旸 证券执业证书号：S0640514070001 分析师：刘庆东 证券执业证书号：S0640520030001 邮箱：liuqd@avicsec.com 美联储靴子落地，政治局会议指明政策方向 （1）美联储加息缩表兑现，紧缩预期或已见顶 美联储本次加息 50bp 符合市场预期，同时宣布从 6 月 1 日起，将以每月 475 亿美元的速度缩表(300 亿美元的美国国债和 175 亿美元的机构 MBS)，9 月份将上调到 950 亿美元的“上限”(600 亿美元的美国国债，350亿美元的机构 MBS)。按当前速度计算，该计划可使美联储的资产负债表每年减少超过一万亿美元。一季度美国 GDP 意外萎缩，但家庭支出和企业固定资产投资依然强劲，就业增长保持强劲，通货膨胀率依然居高不下，结合美联储会后公布的声明和鲍威尔在新闻发布会的讲话来看，美联储目前仍“高度关注”通胀风险。 本次会议中，鲍威尔否定近期加息 75bp 的可能性，表示美联储目前没有积极考虑将利率一次上调 0.75个百分点。鲍威尔表态后，市场对于 6 月加息 75BP 的预期从 4 月 29 日的 94.3%变为 5 月 7 日的 82.9%,6 月加息 75BP 的概率有所下降但仍然较高。总体上看，市场对美联储货币政策收紧的预期或已经见顶，今年美联储大概率持续加息，但最鹰的阶段可能已经过去，不排除后续加息力度进一步弱于市场预期的可能。这意味着美联储收紧在预期层面对全球以及我国资本市场的负面影响后续有望减弱。 （2）人民币继续贬值，中美利差扩大，对我国宽松政策的制约持续 节前一周和节后一周（4 月 23 日至今），央行公开市场操作继续保持稳健，每日保持投放 7D 逆回购 100亿元，利率保持 2.1%，叠加此前投放的逆回购到期，累计净投放-200 亿元。货币市场利率方面，截止 5 月 6日，DR007 和 SHIBOR1W 分别为 1.55%和 1.70%，较 4 月 22 日分别上行 1 个 BP 和下行 0.1 个 BP，货币市场利率依然明显低于逆回购招标利率的 2.1%，表明市场流动性较为充裕。 4 月 23 日至今，人民币兑美元继续贬值，兑欧元微升（截止 5 月 6 日，与 4 月 22 日相比，美元兑人民币中间价上行 17 个 BP，欧元兑人民币中间价下行 0.8 个 BP），中美利差倒挂幅度扩大（截止 5 月 7 日，我国十年期国债收益率比美国十年期国债收益率低 0.28%，利差较 4 月 22 日下行 22 个 BP 左右），我国国内宽松的货币政策受到的制约持续显性化。 （3）疫情影响下，4 月制造业和非制造业景气度均下降，5 月有望边际回暖 2022 年 4 月官方制造业 PMI 录得 47.4%，为 2020 年 3 月以来最低值，环比下行的趋势与疫情前（2005-2019 年）4 月制造业 PMI 较 3 月 PMI 平均上行+0.3PCTS 相比明显背离，表明 4 月制造业景气度超季节性下行明显。结构上看，新订单 PMI 和生产 PMI 同步下行是本月官方制造业 PMI 下行的主因，在 PMI 供应商配送时间指数带动 PMI 上行 1.4 个百分点，令 PMI 指标存在一定的“虚增”的情况下，依然带动制造业 PMI 下行 2个百分点以上。4 月，PMI 供货商配送时间指数录得 37.2%，为仅次于疫情爆发的 2020 年 2 月（2020 年 2 月PMI 供货商配送时间指数 32.1%）的历史第 2 低位，反映物流运输困难明显加大。4 月，整车货运流量指数、 2 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [宏观经济报告] 主要快递企业分拨中心吞吐量指数、公共物流园吞吐量指数环比、同比均出现较大幅度下降，显示 4 月全国物流与 3 月和去年同期相比均出现较大程度堵塞。物流的阻塞之下，企业原材料获取受限，产成品库存积压，部分企业减产停产，生产明显下降，市场需求继续走低，最终导致了 PMI 生产指数和新订单指数双双下滑，PMI 新订单指数和生产指数在 3 月基础上，分别-6.2PCTS 和-5.1PCTS。 4 月，非制造业 PMI41.9%，较上月-6.5PCTS。其中，建筑业 PMI52.7%，较上月-5.4PCTS，服务业PMI40.0%，较上月-6.7PCTS。服务业受疫情严重冲击，景气度明显回落。建筑业方面，疫情一定程度影响了建筑业景气度，但靠前发力的基建仍然为建筑业提供了一定支撑。土木工程建筑业商务活动指数为61.0%，连续两个月位于高位景气区间，且新订单指数为 52.3%，延续扩张走势。 总体而言，PMI 数据反映在疫情的冲击下，制造业和非制造业（尤其是非制造业中的服务业）下行压力短期快速增大。往后看，制造业、服务业以及建筑业的回暖，取决于疫情防控的进展。在疫情防控方面，4 月 29 日的政治局会议提出坚持动态清零，意味着目前严格防控的基调不会发生明显转变，但同时提出要根据病毒变异和传播的新特点，高效统筹疫情防控和经济社会发展，最大限度减少疫情对经济社会发展的影响。从高频数据看，车货运流量指数、主要快递企业分拨中心吞吐量指标和公共物流园吞吐量指数等 4 月中下旬以来持续上行，在更灵活的疫情防控政策得以推出，一系列保供应链的政策得以见效的情况下，这种趋势有望延续。 （4）政治局会议指明方向，增强信心 中共中央政治局 4 月 29 日召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作，审议《国家“十四五”期间人才发展规划》。会议直面问题，定调经济形势较为严峻，但与此同时，会议要求努力实现全年经济社会发展预期目标，显示今年依然坚持 5.5%左右的 GDP 增速目标并未松动。我们测算，要实现+5.5%的全年 GDP 增长目标，Q2 到 Q4 平均每个季度的 GDP 环比平均至少要达到+1.54%，对应 Q2 到 Q4 的 GDP 同比分别至少为+5.13%、+6.01%和+6.05%，实现起来难度不小。因此，后续政策面必须更加积极，各方面稳增长政策需要组合发力。 总体上看，会议提出的大量稳增长措施都需要依赖于财政发力，如实施好退税减税降费等政策，全面加强基础设施建设，对受疫情严重冲击的行业、中小微企业和个体工商户实施一揽子纾困帮扶政策等，这符合我们一直强调的财政是今年稳增长的主角。此次政治局会议给出十分积极的信号，结合前期包含基建（4 月 26 日中央财经委员会第十一次会议）、房地产（4 月 19 日金融支持实体经济座谈会）、消费（4 月 25 日国务院办公厅发布《关于进一步释放消费潜力促进消费持续恢复的意见》）和