主业增速稳健，2022聚焦效率导向，盈利能力有望改善

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) [Table_Main] 研究报告 Research Report 4 May 2022 值得买 Beijing Zhidemai Technology (300785 CH) 主业增速稳健，2022 聚焦效率导向，盈利能力有望改善 Steady Growth of Main Business, Focus on Efficiency Orientation In 2022, Profitability Expected to Improve [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb43.04 目标价 Rmb63.00 市值 Rmb3.82bn / US$0.58bn 日交易额 (3 个月均值) US$6.76mn 发行股票数目 88.74mn 自由流通股 (%) - 1 年股价最高最低值 Rmb115.61-Rmb35.87 注：现价 Rmb43.04 为 2022 年 5 月 3 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -16.4% -33.0% -47.8% 绝对值（美元） -19.1% -35.3% -48.8% 相对 MSCI China -11.5% -18.2% -11.2% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 营业收入 1,403 1,714 2,181 2,649 (+/-) 54% 22% 27% 21% 净利润 180 200 263 310 (+/-) 14% 11% 32% 18% 全面摊薄 EPS (Rmb) 2.02 2.25 2.97 3.49 毛利率 57.1% 54.9% 54.6% 54.1% 净资产收益率 10.1% 10.2% 12.1% 12.6% 市盈率 21 19 14 12 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 2021 年主站增速稳健，新业务快速扩张，2022 年聚焦效率导向。2021 年公司实现营业收入 14 亿元，同比增长 54.26%；实现归属于上市公司股东的净利润为 1.8 亿元，同比增长 14.50%；实现扣非归母净利润 1.7 亿元，同比增长 16.67%。公司“什么值得买”主站保持稳健增长，新业务成长迅速，收入占比从 2020 年底的 8.61%提升至 2021 年的 25.52%。但由于新业务还处在投入期，因此给公司2021 年带来千万级别的亏损，一定程度上拖累了整体业绩表现。22Q1 由于战略扩张导致人员成本维持在高位，且一季度是电商淡季，再叠加疫情的影响，公司 22Q1 实现收入 2.51 亿元，同比增长6.55%，归母净利润-0.22 亿元，出现了历史上首次的季度亏损。2022 年，公司提出坚持“效率优先”的战略导向，未来将优化掉一些无法带来有效盈利的业务和业务方向，提升核心业务的收入占比。我们认为随着公司降本增效战略的有效推进，Q2 及下半年公司盈利能力有望得到改善。 “什么值得买”主站月活用户同比增长 11%，商业化能力持续提升。2021 年“什么值得买”主站产生收入为 10.45 亿元，同比增长25.72%， 公司“什么值得买”主站于 2021 年 3 月 25 日正式上线全新的 App10.0 版本，首页展现形式从“单列瀑布流”升级为“双页瀑布流”，在新产品形态下，“什么值得买”能够容纳更多的短视频形态，同时给予用户订阅、关注等选择的权利，2021 年主站用户继续保持稳健增长，月平均活跃用户数为 3738.91 万人，同比增长11.16%。内容发布量为 1563.42 万，同比增长 64.93%，其中用户贡献内容（UGC）占比达到 72.01%。从变现效率来看，“什么值得买”及相应的移动端确认 GMV 为 218.36 亿，同比增长 7.76%，全年完成订单量为 1.6 亿单，同比增长 18.88%，电脑数码、食品生鲜、家用电器为头部品类，母婴用品、个护化妆随着公司多元化战略的推进，占比逐步提升。 新业务初具规模，看好未来经营效率提升。2021 年公司新业务产生收入为 3.58 亿元，同比增长 357.20%，占比为 25.52%。公司新业务包括消费类 MCN、代运营服务、商品媒体全链路服务等几个方面，2021 年星罗的 DP 业务快速发展，目前已成为颇具影响力的抖音代运营服务商（DP），在抖音服务商的排名中，星罗多次位列美妆个护行业服务商前三甲。未来我们坚定看好公司在代运营服务、消费类 MCN 等新业务的拓展及经营效率的提升。 盈利预测与估值。我们预计公司 2022-2024 年 EPS 分别为 2.25、2.97 和 3.49 元/股。参照可比公司，我们给予公司 2022 年 28 倍PE，对应目标价为 63.00 元/股（下调 32.9%），维持公司“优于大市”评级。 风险提示。代运营等新业务拓展不及预期，互联网平台政策监管趋严。 [Table_Author] 毛云聪 Yuncong Mao Xiaoyue Hu yc.mao@htisec.com xy.hu@htisec.com 3065100135170Price ReturnMSCI ChinaMay-21Sep-21Jan-22May-22Volume 4 May 2022 2 [Table_header2] 值得买 (300785 CH) 维持优于大市  盈利预测假设。1）公司传统业务（信息推广服务、效果营销）未来有望保持稳定增速，毛利率水平也有望保持相对稳定。2）公司新业务拓展有序推进，有助、星罗等子公司仍有望保持较高增速，我们认为互联网运营服务收入、品牌营销、商品销售三项新业务仍有望保持持续高增长，且随着经营效率的不断提升，三项业务毛利率有望稳中略升。3）随着公司新业务收入占比的提升，公司整体毛利率有望略有下降。 表 1 公司可比公司盈利预测及 PE 估值表 公司名称 股票代码 股价（元/股） 每股收益（元/股） 市盈率（倍） 2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 壹网壹创 300792 31.75 1.45 1.66 2.02 22 19 16 天下秀 600556 7.26 0.20 0.29 0.40 36 25 18 芒果超媒