行业运动服饰：以史为鉴，窥探未来

运动服饰：以史为鉴，窥探未来 东海证券研究所 丰毅 日期：2022年4月5日 执业证书编号：S0630522030001 电话：021-20333241 运动品牌无论是国内还是海外往往成为孕育优质投资标的的摇篮。 那么： 国内外运动鞋服在服装各细分行业中往往增速最快、集中度最高、龙头经营规模最大，原因是什么？ 运动鞋服龙头壁垒是否真的较高？缘何全球体育史中运动品牌逆袭持续出现？运动鞋服企业核心竞争力是产品？还是营销？还是供应链？ 耐克是怎么实现超越的？阿迪是怎么实现重生的？耐克和阿迪的优势分别在哪里？ 霍斯特、奈特、斯特拉瑟、德雷福斯、马克帕克等企业管理者，如何评判他们的功过？ 中国的本土品牌与海外品牌竞争中处在什么位置？是否仍有投资机会？ 本篇报告将为您一一解答。 引言 （1）运动服饰行业好在哪里？ ①2014年以来供给侧政策潮和需求侧人均收入拐点推动行业进入高速增长期。②高端运动休闲、高端小众运动服饰、女性运动装等细分行业出现明显竞争空缺。③短期疆棉事件成为较长一段国牌替代周期的开始。④中国体育发展阶段与美国1970年代相似且历史进程加快，下一阶段滑雪、户外等小众领域将先后续崛起。 （2）运动品牌护城河来自哪里？ ①营销：精准营销、曝光需求致营销资源争夺成为龙头竞争的主要发力点。耐克、阿迪业绩与奥运、世界杯周期高度相关。②产品：低SKU及功能性需求导向致产品研发设计成为品牌成功最核心因素。Nike AJ系列产品营收超过所有内资品牌。 ③营运能力：存货周转、总资产周转并非企业核心壁垒，壁垒来自于盈利能力。④管理者：霍斯特、奈特、马克帕克在体育史贡献较大，优秀管理者往往注重研发、来自内部、具有“运动”基因。 （3）耐克VS阿迪：超越与重生。 ①产品力成为耐克超越阿迪核心因素，营销资源成为阿迪死而复生的关键，运营成熟及研发加速带动耐克在成熟期持续拉开与阿迪差距，盈利提升带动阿迪迎头赶上。②耐克、阿迪分别更注重体育明星和赛事资源及分别在篮球、足球资源优势领先源自两企业发展阶段及地域。③耐克拥有更好的产品力及运营能力，阿迪则拥有较强的赛事营销资源。 （4）我国运动品牌机会： 经历了2010-2014外资品牌竞争加剧、国内库存危机后，内资品牌产品力、管理效率逐步复苏，在“疆棉”事件催化、海外品牌渠道饱和的情况下，以安踏、李宁为首的本土品牌，业绩、盈利能力加速提升。未来五年，国牌店效、产品单价仍存空间，高端运动休闲、小众运动、女装运动供给仍存缺口，高线城市国牌门店位置仍存较大空间，均为国牌势能继续提升奠定基础；同时，受益行业整体快速成长，优质产能出现紧缺，龙头运动代工厂前景确定性较强。 风险提示：1警惕疫情不确定性带来的风险。2海外品牌对内资品牌营销资源竞争带来的风险。3营销资源声誉、变化对企业业绩影响具有不确定性的风险。 核心观点CONTENTS 目 录 行业逻辑：运动服饰行业好在哪里？ 壁垒何在：纵观全球，什么公司能胜出？ 反观国内：运动品牌是怎样发展起来的？ 龙头之争：耐克阿迪，孰强孰弱？ 行业逻辑：运动服饰行业好在哪里？ 资料来源：Euromonitor,东海证券研究所 全球服装行业 历史（2014-2019）复合增速 中国服装行业 历史（2014-2019）复合增速 全球服装行业 未来（2019-2025）预计复合增速 中国服装行业 未来（2019-2025）预计复合增速 历史 未来 2.20% 2.30% 11.00% 11.10% 0%5%10%15%男装 女装 童装 运动服饰 体育行业为中国乃至全球增长最快的服装细分品类之一 资料来源：智研咨询，中国马拉松协会，中商产业研究院，东海证券研究所 马拉松赛事参赛情况 国内经常参加体育锻炼人数 国内健身会员同比增速 健身会员渗透率 3791338300392204655248520550000%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%200002500030000350004000045000500005500060000201220132014201520162017中国经常参加体育锻炼人数（万人）同比增速（%）国内运动鞋服零售额及增速 运动渗透率逐步提升 资料来源：国家体育总局、国务院、国家体委官网，东海证券研究所 2014年 46号文 1995年 《1995-2010年的体育产业发展纲要》 2002年 《中共中央、国务院关于进一步加强和改进新时期体育工作的意见》 2010年 《国务院办公厅关于加快发展体育产业的指导意见》 2016年 《关于加快发展健身休闲产业的指导意见》 《冰雪运动发展规划 （2016-2025年）》 《水上运动产业发展规划》 《航空运动产业发展规划》 2017年 《关于以2022年北京冬奥会为契机大力发展冰雪运动的意见》 2009年 《全民健身条例》 探索 布局 推动全民健身 2000 2008 北京奥运会 大力推动体育建设 体育政策精细化 2014 政策力度加大 2017 政策发布机构 政策频率 政策内容 体育政策驱动 2015 2020 2025E 2030E 体育人口（亿人） 4 4.35 5 5.3 五年复合增速 1.69% 2.82% 1.17% 体育行业总产值（万亿元） 1.7 3（已实现） 5 五年复合增速 12.03% 10.76% 人均体育消费增速预计五年复合增速 10.2% 7.8% 体育行业GDP占比 0.70% >2% 体育服务业占比 21.00% >30.0% 人均体育场馆面积（平方米） 1.57 1.8 2 2.3 五年复合增速 2.77% 2.13% 2.83% 国家体育产业发展规划 2017 2020E 2025E 冰雪产业规模（亿元） 3976 6152 10000 复合增速（17-20/17-25） 15.66% 10.22% 占体育行业总产值 20% 中国冰雪产业发展规划 资料来源：《体育产业发展“十三五”规划》，冰雪运动发展规划(2016-2025年)，东海证券研究所 体育政策驱动8%23%40%11%18%童装男装女装运动其他服饰2019服装行业各细分行业占比 世界各国运动服饰占比 资料来源：Euromonitor，东海证券研究所 中国 11.6% 日本 15.5% 德国 15.8% 英国 17.8 美国 32.6% 运动渗透率逐步提升02,0004,0006,0008,00010,00012,000200120032005200720092011201320152017潜水 攀岩 自驾 冲浪 越野 划艇 骑行 滑雪 跑步 郊游 登山 垂钓 徒步 保龄球 北京 上海 天津 江苏 浙江 福建 广东 山东 内蒙古 湖北 重庆 陕西 辽宁 吉林 宁夏 湖南 海南 河南 新疆 贵州 河北 安徽 青海 江西 山西 西藏 黑龙江 广西 四川 云南 甘肃 2201 -2014年行业库存危机 政策潮 健身潮 资料来源：智研咨询，东海证券研究所 1500