2021年报点评：增加研发投入，产业链优化效果明显

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 3 月 30 日 公司研究 增加研发投入，产业链优化效果明显 ——中航沈飞（600760.SH）2021 年报点评 增持（维持） 事件：公司发布 2021 年报，全年实现营业收入 340.88 亿元，同比增长 24.79%；实现归母净利润 16.96 亿元，同比增长 14.56%；实现扣非净利润 15.97 亿元，同比增长 69.93%。 点评： 扣非净利润同比大幅增长，凸显盈利能力提升：考虑 20 年公司收到大额政府补助，21 年扣非净利润的增幅更能体现公司盈利能力的提升。公司 21 年销售毛利率达到 9.76%，为公司重组上市以来历史最高水平，盈利能力的提升一方面受益于当前主力机型定型后得到批量生产带来的规模效应，另外也与公司在精细化管理、运营效率提升等方面的努力密不可分。 研发费用大幅提升，财务管理水平提升：公司 21 年研发费用达到 6.63 亿元，同比增长 130.34%，其中 Q4 研发费用达到 2.77 亿元，同比增长 176%。研发投入的加大，有望增强公司后续发展中的竞争力。财务费用方面，利息收入大幅增加。经营活动现金流达到 101 亿元，同比增长 59.73%；应收账款同比减少26.26%，主要由于收到客户的货款增加，且年末之前收到的货款比例有所提升。 订单充足，积极备产，发挥主机厂“链长”角色优势：至 21 年末，公司合同负债为 365 亿，同比增长 672.50%，主要原因是收到预收款增加，大额的预收款一定程度上反映出公司充足的订单量。预付款项 217 亿，同比增长 3085.45%，主要原因是预付采购货款增加，反映公司积极进行生产准备。公司作为主机厂拥有充足的预付采购款，有望更好的担纲产业链“链长”角色，提前对产业链上游各环节配套能力进行布局及优化。 盈利预测、估值与评级：为提升公司竞争力以及后续发展的可持续性，公司提升研发等方面费用可能持续，且在研发新产品过程中利润水平可能出现波动，下调公司 2022-2023 年的盈利预测 10.62%/8.65%至 21.87 亿元/26.95 亿元，并预测 2024 年盈利 32.16 亿元，2022-2024 年 EPS 分别为 1.12、1.37、1.64 元，当前股价对应 PE 分别为 52X，42X，35X。在国内战斗机更新换代、发展航空母舰等需求的牵引下，公司作为国内战斗机生产的龙头企业，收入规模及盈利水平有望持续提升，维持“增持”评级。 风险提示：供应配套不及时的风险；质量控制不到位引发的质量风险；技术创新不达预定目标的风险；客户订单受国防政策及军事装备采购投入影响的风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 27,316 34,088 42,197 51,412 61,631 营业收入增长率 14.96% 24.79% 23.79% 21.84% 19.88% 净利润（百万元） 1,480 1,696 2,187 2,695 3,216 净利润增长率 68.63% 14.56% 28.97% 23.23% 19.35% EPS（元） 0.75 0.86 1.12 1.37 1.64 ROE（归属母公司)（摊薄） 14.59% 14.86% 16.08% 16.54% 16.49% P/E 77 67 52 42 35 P/B 8.0 9.9 8.3 7.0 5.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-03-29 当前价：57.86 元 作者 分析师：王锐 执业证书编号：S0930517050004 010-56513153 wangrui3@ebscn.com 联系人：刘宇辰 liuyuchen0@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 19.61 总市值(亿元)： 1134.37 一年最低/最高(元)： 39.51/85.68 近 3 月换手率： 48.00% 股价相对走势 -25%-6%14%34%53%02/2105/2108/2112/21中航沈飞沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 13.01 1.18 10.06 绝对 3.25 -14.17 29.25 资料来源：Wind 相关研报 扣非净利润同比增长 93%，大额合同负债反映订单充足——中航沈飞（600760.SH）2021 年中报点评（2021-08-31） 强军装备担当，改革主机牵头——中航沈飞（600760.SH）2020 年度报告点评（2021-03-31） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 中航沈飞（600760.SH） 图 1：公司营业收入情况 图 2：公司归母净利润情况 19,45920,15123,76127,31634,0883.55%17.91%14.96%24.79%0%5%10%15%20%25%30%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00020172018201920202021营业收入（单位：百万元）YOY 7077438781,4801,6960%10%20%30%40%50%60%70%80%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002017201820192020 2021 归母净利润（单位：百万元）YOY 资料来源：公司公告，光大证券研究所 资料来源：公司公告，光大证券研究所 图 3：公司毛利率及净利率情况 图 4：公司期间费用率情况 9.51%9.09%8.90%9.23%9.76%3.63%3.69%3.69%5.42%4.97%0%2%4%6%8%10%12%20172018201920202021毛利率净利率（归属母公司） 5.58%4.25%3.96%3.64%3.65%-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%20172018201920202021销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率∑ 资料来源：公司公告，光大证券研究所 资料来源：公司公告，光大证券研究所 图 5：公司合同负债情况 图 6：公司经营活动现金流情况 0500010000150002000025000300003500040000合同负债（单位：百万元） 3,266 235 (1,148)6,320 10,095 -2,000 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 20172018201920202021经营活动现金流（单位：百万元） 资料来源：公司公告，光大证券研究所 资料来源：公司公告，光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 中航沈飞（600760.SH） 利润表（百万元