非银行金融行业跟踪：2022年资本市场改革利好可期，证券板块持续受益

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 非银行金融行业跟踪：2022年资本市场改革利好可期，证券板块持续受益 2022 年 1 月 3 日 看好/维持 非银行金融 行业报告 证券：2021 年最后一周市场日均成交额环比再降 800 亿至 1.01 万亿，年末效应凸显，年日均成交额 10587 亿元，同比增长 24.8%；两融余额（12 月 30 日）持稳于 1.84 万亿，自 10 月以来保持稳定，较 2020 年末增加 2218 亿，其中融资余额 1.72 万亿，较 2020 年末增加 2393 亿，融券余额 1194 亿，较 2020 年末减少 175 亿。周末证监会易主席表示，将把“稳增长、防风险、促改革”放在2022 年经济工作更加突出的位置，在保持市场平稳运行的基础上，持续推进全面注册制、境内外资本市场互联互通、高质量服务实体经济等核心改革措施。与此同时，将继续强化市场监管和中介机构监管，严把资本市场入口，进一步改善市场运行环境。2022 年 1 月 1 日证监会发布的《证券期货行政执法当事人承诺制度实施规定》，就是保护投资者权益，完善事后赔偿机制的举措。我们认为，2022 年在全面注册制预期下，诸多政策利好可以期待，叠加国内资本市场吸引力持续提升，做大市场蛋糕，预计证券行业景气度将保持高位，景气周期有望显著拉长并体现出一定的成长性。其中，头部券商因其投行和海外布局优势率先受益，全业务链增量空间可期，业务结构将进一步向海外投行看齐。 保险：主业方面，寿险各公司因开门红策略和发力时点不同，保费呈现较大差异，行业拐点出现时间仍待观察。中期看，潜在的疫情反复给寿险行业带来较大不确定性，居民消费观念和消费结构变革或持续更长时间，保险标的投资周期拉长是大概率事件。当前各家险企代理人招募难度仍较高，非核心代理人流失率亦保持高位。长期保障型产品销售遇到瓶颈，险企普遍降低对 22 年开门红的整体预期。开门红阶段长期储蓄型产品仍是主流，销售难度相对较小，销售期可能会适度拉长。由于产品设计组合方式多元，部分主力产品 margin 有所上升，故不宜对开门红阶段新业务价值增速过度悲观。 板块表现：12 月 27 日至 12 月 31 日 5 个交易日间非银板块整体上涨 1.28%，按申万一级行业分类标准，非银排名全部行业 19/31；其中证券板块上涨 1.54%，保险板块上涨 0.88%，均跑赢沪深 300 指数（0.39%）。个股方面，券商涨幅前五分别为红塔证券（6.05%）、广发证券（3.97%）、西南证券（3.52%）、华泰证券（3.50%）、华鑫证券（3.36%），保险公司涨跌幅分别为天茂集团（1.85%）、中国平安（1.18%）、新华保险（1.12%）、中国人保（0.00%）、中国人寿（-0.17%）、中国太保（-0.22%）、*ST 西水（-12.64%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 未来 3-6 个月行业大事: 无 行业基本资料 占比% 股票家数 93 1.81% 行业市值(亿元) 66226.8 6.68% 流通市值(亿元) 47736.44 6.37% 行业平均市盈率 15.59 / 行业指数走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：刘嘉玮 010-66554043 liujw_y js@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480519050001 分析师：高鑫 010-66554130 gaoxin@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480521070005 -25.9%-5.9%14.1%1/43/45/47/49/411/4非银行金融 沪深300 P2 东兴证券行业报告 非银行金融行业：2022 年资本市场改革利好可期，证券板块持续受益 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 1. 行业观点 证券： 2021 年最后一周市场日均成交额环比再降 800 亿至 1.01 万亿，年末效应凸显，年日均成交额 10587 亿元，同比增长 24.8%；两融余额（12 月 30 日）持稳于 1.84 万亿，自 10 月以来保持稳定，较 2020 年末增加 2218亿，其中融资余额 1.72 万亿，较 2020 年末增加 2393 亿，融券余额 1194 亿，较 2020 年末减少 175 亿。周末证监会易主席表示，将把“稳增长、防风险、促改革”放在 2022 年经济工作更加突出的位置，在保持市场平稳运行的基础上，持续推进全面注册制、境内外资本市场互联互通、高质量服务实体经济等核心改革措施。与此同时，将继续强化市场监管和中介机构监管，严把资本市场入口，进一步改善市场运行环境。2022 年 1月 1 日证监会发布的《证券期货行政执法当事人承诺制度实施规定》，就是保护投资者权益，完善事后赔偿机制的举措。我们认为，2022 年在全面注册制预期下，诸多政策利好可以期待，叠加国内资本市场吸引力持续提升，做大市场蛋糕，预计证券行业景气度将保持高位，景气周期有望显著拉长并体现出一定的成长性。其中，头部券商因其投行和海外布局优势率先受益，全业务链增量空间可期，业务结构将进一步向海外投行看齐。 投资标的方面，在资管新规过渡期满，券商资管通道类业务和信托规模持续压降的背景下，叠加房地产调控对大类资产配置的深远影响，当前建议继续关注财富管理主题机会，中长期建议关注大财富管理和“泛投行”共振的“成长性”机会。我们认为未来有三点将影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较强，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有望持续存在并拓宽，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具 beta 和较强业绩确定性的行业龙头中信证券。中信证券当前估值仅 1.77xPB，公司业绩和 ROE 自 2019 年起持续上升，业务结构不断优化，杠杆使用较为积极，且配股风险已得到充分释放，看好其估值中期回归至 2.3-2.5x 区间。 保险： 主业方面，寿险各公司因开门红策略和发力时点不同，保费呈现较大差异，行业拐点出现时间仍待观察。中期看，潜在的疫情反复给寿险行业带来较大不确定性，居民消费观念和消费结构变革或持续更长时间，保险标的投资周期拉长是大概率事件。当前各家险企代理人招募难度仍较高，非核心代理人流失率亦保持高位。长期保障型产品销售遇到瓶颈，险企普遍降低对 22 年开门红的整体预期。开门红阶段长期储蓄型产品仍是主流，销售难度相对较小，销售期可能会适度拉长。由于产品设计组合方式多元，部分主力产品 margin 有所上升，故不宜对开门红阶段新业务价值增速过度悲观。 政策方面，建议继续重点关注强监管环境对险企业务开展的影响。12 月 30 日，银保监会发布《保险公司偿付能力监管规则（II）》，标志偿二代二期工程