奕瑞科技深度报告：国内数字化X线探测器的引领者

http://research.stocke.com.cn1/32请务必阅读正文之后的免责条款部分[Table_main]公司研究类模板深度报告奕瑞科技(688301)报告日期：2021 年 12 月 21 日国内数字化 X 线探测器的引领者──奕瑞科技深度报告[table_zw]公司研究类模板行业公司研究｜医疗器械行业｜：孙建执业证书编号：S1230520080006：02180105933：sunjian@stocke.com.cn报告导读公司是全球为数不多同时掌握非晶硅、氧化物、柔性基底、CMOS 四大技术路线的探测器企业，我们认为公司凭借技术与成本优势，正引领全球数字化 X 线探测器行业产业链向中国转移，未来有望加速赶超国际竞争对手，迎来快速发展机遇。投资要点国内数字化 X 线探测器的引领者奕瑞科技：全球医疗探测器龙头企业。奕瑞科技是我国数字化 X 线探测器的龙头企业，2018 年公司在医疗探测器领域市占率已位列全球第三位。2011 年，公司成功研制出中国大陆第一款国产非晶硅 TFT 传感器和基于该传感器的数字化 X 线探测器，成功打破国外厂商的技术垄断，并实现进口替代和产业化。目前全球影像设备市场占有率排名前十名的企业中，公司客户占据了 5 家。我们认为，公司凭借着技术和产品的全方位布局以及成本和价格优势，已在全球市场中形成局部领先地位，随着公司在齿科 CBCT 和工业领域的持续拓展与产品逐步放量，未来有望迎来快速发展机遇，市场占有率仍将有较大提升空间。收入及利润高速增长，疫情承压下仍有超预期表现。2015-2020 年，公司实现营业收入从 2.1 亿元增长至 7.8 亿元，CAGR 为 29.8%；归母净利润从 0.19 亿元增长至 2.2 亿元，CAGR 为 63.7%。2021 年前三季度公司营业收入 8.24 亿，同比增长 48.6%，归母净利润 3.26 亿，同比增长 46.6%，业绩表现靓丽。另外，2021 年前三季度，公司毛利率和净利率分别为 54.8%及 39.7%，相比于 2018年以来，持续提升了 8.8 和 26.2 个百分点。2021Q3 存货及合同负债大幅增加，指引 2021Q4-2022Q1 业绩加速。2021Q3公司存货及合同负债达到 3.13 及 0.57 亿元，同比增速分别达到了 185.9%和301.6%。主要是公司在手订单饱满以及提前备货导致。由于公司的数字化 X 线探测器采用“以销定产”的销售模式，因此存货和合同负债的大幅增加体现了公司下游订单需求持续向好。考虑到公司存货周转天数在 131-176 天之间约为1-2 个季度，因此，我们认为公司 2021Q4-2022Q1 业绩加速确定性较强。数字化 X 线探测器：应用场景打开，百亿市场可期数字化 X 线探测器市场稳步增长，工业和安防市场增速较快。2018 年全球数字化 X 线探测器的市场规模约为 20 亿美元，Yole Développement 预计至 2024年市场规模将达到 28 亿美元，年均复合增速为 5.9%。从市场细分领域来看，2018 年医疗用产品市场份额约占 74%，工业和安防市场规模占比预计从 2018年的 9%和 13%提升至 2024 年的 11%和 17%，CAGR 分别为 9.5%和 10.8%。工业和安防市场作为数字化 X 线探测器应用的新兴领域，或将是未来 5 年内市场扩容较快的领域。或超预期弹性：齿科和工业领域的持续拓展能力公司已具备 CBCT 探测器关键技术，下游客户持续拓展，齿科产品有望带来较大增量。公司客户涵盖了 CBCT 龙头企业美亚光电及其他头部公司如深圳菲森、北京朗视等。考虑到 2020 年部分客户已完成注册阶段，并于 2020 年下半年开[table_invest]评级增持上次评级首次评级当前价格￥511.78[LastQuaterEps]单季度业绩元/股3Q/20211.602Q/20211.861Q/20211.044Q/20200.92[table_stktrend]公司简介奕瑞科技（上海奕瑞光电子科技股份有限公司）创立于 2011 年，目前主要从事数字化 X 线探测器研发、生产、销售与服务，产品广泛应用于医学诊断与治疗、工业无损检测、安防检查等领域。通过技术吸收和自主创新，公司已成为全球为数不多同时掌握非晶硅、氧化物、柔性基底、CMOS 四大技术路线的探测器企业，并凭借技术与成本优势成功切入到了众多国际龙头设备整机厂的供应链体系，建立了扎实的合作基础。[Table_relate]相关报告[table_research]报告撰写人：孙建联系人：孙建证券研究报告[table_page]奕瑞科技(688301)深度报告http://research.stocke.com.cn2/32请务必阅读正文之后的免责条款部分始小批量销售，我们认为，公司已具备自主培育的完整供应链及综合全面的技术积累，随着已经导入客户市场和销售额的逐步增长，公司齿科产品或将迎来较快的放量阶段。我们预计 2021-2023 年齿科营业收入为 1.70、2.81、4.21 亿元，对应增速为 240%、65%、50%，总营收占比或将达到 14.5%、17.4%、18.9%。工业领域的快速增长验证了公司在新领域的拓展能力，业绩高增速持续性强。公司 2019-2020 年工业领域的整体收入增速都维持在 100%以上。工业领域的快速增长验证了公司在产品细分品类横向拓展时的核心竞争力。我们认为，工业安防领域仍将是公司未来 3-5 年内重点布局的领域。公司与下游核心客户建立的良好合作关系，随着动力电池和半导体后段封装检测需求的快速释放，将持续促进该部分业务快速发展。我们预计 2021-2023 年工业营业收入为 1.71、3.36、6.00 亿元，增速为 184.2%、96.0%、78.5%，总营收占比或将达到 14.6%、20.8%、27.0%。成本优势、技术壁垒、客户质量构筑核心竞争力成本优势：“以价换量”来源于优秀的成本控制能力。公司通过自建工厂向产业链上游延伸、提高产品一体化水平以及逐步降低供应商依赖程度，使核心部件采购成本在 2017-2019 年间有效降低 10-26%左右，并通过“以价换量”的低价竞争策略，积极参与国际化市场竞争，促进公司在国际市场占有率由 2017年 8.09%快速提升至 2019 年 12.91%。我们认为，公司凭借着中国制造属性构筑的性价比护城河，将具有持久的竞争力。技术壁垒：打破技术垄断，部分技术已全球领先。全球数字化 X 线探测器生产厂家不到 20 家，其中，通过自主研发掌握核心技术并达成稳定量产的不到 10家。在为数不多的行业竞争者中，凭借卓越的研发及创新能力，公司已成为全球为数不多的掌握全部主要核心技术的数字化 X 线探测器生产商之一。客户质量：下游客户优质，覆盖范围广泛。公司产品远销亚洲、美洲、欧洲等地共计 70 余个国家和地区，下游客户涵盖了国内外知名头部整机厂商如飞利浦、西门子、锐珂、富士、柯尼卡、安科锐和美亚光电等，已部分实现了对 Varex和佳能等进口探测器的国产替代。我们认为，由于整机厂商在选择探测器后往往需要进行长时间的检