国防军工：2022年军工年度投资策略：百舸争流千帆竞

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2022 年军工年度投资策略：百舸争流千帆竞  行情回顾：产业变化催生行情演绎，基本面驱动逐步被市场认知。 2021 年初至 11 月 30 日，中证军工指数上涨 15.04%，涨跌幅排第 10位，但季度波动较大，Q1 因预期流动性收紧，板块高位回调，下跌达 15.46%；Q2、Q3、Q4 在军工业绩逐季兑现下开始反弹，中证军工指数近三季度涨幅分别达 10.1%、7.8%、19.6%，单季度上涨靠前。再次验证了前述观点：军工受短期经济波动影响小，全年保军任务不变，十四五期间行业业绩确定性高，相关公司估值具备吸引力。  行业变化：强军百年奋斗目标重大提出，武器装备建设驶入快车道，行业基本面发生诸多变化： 多重因素驱动下，2020 年开始军工行业已出现相当的变化，主要体现在：1）武器装备建设驶入快车道，行业多家公司订单佐证基本面变化；2）从重研发轻生产到研发生产齐头并进，十四五迎来型号大放量；3）规模效应的提升带动毛利率改善，整体盈利能力提升；4）行业预付条件改变，带来订单确定性和现金流的改善等。 受益于基本面变化，行业由过往稳健增长转向高增速阶段。十三五板块整体增长较为平稳，2016-2019 年军工行业净利润增速分别为26%、17%、17%和 12%，近两年来行业业绩呈现加速增长态势，20和 21 三季报净利润增速分别 38%和 51%，行业已由过往稳健增长转向高增长阶段。  核心驱动：外部环境与内部改革双重驱动，十四五有望维持高增速。参考三季报净利润增速 51%以及四季度行业调研情况，保守预计军工行业 2021 年增长 30%-40%左右。当前外部环境和内部改革驱动行业前行，十四五可能突破过去前低后高的五年规律，呈现加速增长格局，预计 22-23 年增速仍然维持在 30%以上的高水平，十四五有望维持高增速，其主要逻辑如下： 1）周边局势紧张成为新常态，强军百年奋斗目标下武器装备建设十四五迎来大发展。美在南海动作不断，台独势力频频挑衅，十四五中国将加快国防和军队现代化，全面加强练兵备战，提高捍卫国家主权安全发展利益的战略能力，确保 2027 年实现建军百年奋斗目标。 2）持续稳定的军费是行业增长关键因素，尤其关注武器装备提升背景下海、空、火箭军等重点投入方向。2021 年国防预算增速为 6.8%，Table_Tit le 2021 年 12 月 2 日 国防军工 Table_BaseI nfo 行业深度分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 Table_Char t 行业表现 资料来源：Wind 资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 14.82 5.71 31.65 绝对收益 13.09 5.21 29.82 温肇东 分析师 SAC 执业证书编号：S1450521060002 wenzd@essence.com.cn 王晗 报告联系人 wanghan1@essence.com.cn 相关报告 【安信军工】安信军工周观察：军工指数创年内新高，六中全会再提国防现代化 2021-11-14 【安信军工】军工行业三季度综述：利润增速跻身全市场前十，行业景气度持续兑现 2021-11-08 【安信军工】安信军工周观察：三季报行业景气度兑现，公募基金配臵持续提升 2021-11-07 【安信军工】公募基金 Q3 军工板块持仓总市值续创历史新高，主动配臵比例环比上升 2021-11-07 【安信军工】安信军工周观察：总书记指示全面开创武器建设新局面，国防部回应台当局领导人讲话 2021-10-31 -10%-4%2%8%14%20%26%2020-112021-032021-07国防军工(中信) 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 合理且稳定上涨，此外市场上存在较多其他类资金，多投入于供给侧的制造阶段，持续的资金投入是军工行业增长的首要关键因素。此外更应当关注武器装备的重点投入方向，我国军费开支倾向用于更新武器装备，同时提出重点投入方向包括海、空、火箭军等。 3）主战装备列装趋势加快，带动产业链景气度不断上行。我国目前武器装备结构为‚五代为牵引、四代为骨干、三代为主体‛，当前以‚20‛系列为代表的航空装备都处于快速批产上量阶段，主机厂需求饱满，且考虑航空装备产业链完整，预计下游主机厂的交付上量将带动产业链不断向上发展。 4）军工体制改革提升企业经营效率。随着改革推进，行业里不适应发展需要的制度、体系得以逐步改革，使得行业生产效率得以改善。且股权激励有进一步推进的迹象，在价格改革的压力下，企业降低成本和费用的意愿将增强，可能带来行业盈利水平的提升。 5）军改影响基本消除，留存资金较多未来增长加速。2021 作为十四五开局之年，军改影响已基本消除，且考虑留存资金较多，反而在十三五收官时有补偿性采购。我们预计未来业绩同比增长相对加快。  行业观点：行业景气度与资金配臵持续向上，估值仍有提升空间。 1）业绩增速居前，行业景气度持续兑现，十四五有望维持高增速。 历史业绩看，军工业绩行业居前，高景气持续兑现：2021 三季报军工行业营收增速 24.20%，归母净利润增速 51.00%，在 A 股 29 个行业中，归母净利增速排第 9 位，较 H1 上升 3 位，处于靠前位臵，再次验证我们对行业高景气度的判断。 展望十四五，外部环境与内部改革双重驱动，业绩有望持续高增长：预计在‚十四五‛期间，全军加快武器装备现代化，下游航空航天重点型号陆续批产交付，需求端有望保持高速增长，伴随着产业链各环节的产能投产以及经营效率的改善，十四五期间军工板块有望保持业绩的高增长。 2）军工持仓市值及占比创近年新高，主动配臵持续向上。截至 2021Q3公募基金重仓持股中军工持股市值 1334 亿元，创历史新高，持仓比例为 3.9%，环比+0.67pct，达近四年最高位水平；剔除军工被动基金后，重仓持股中军工主动持股市值为 834.6 亿元，持股比例为 1.67%，环比大增 1.09pct，达到近两年来的次高位水平，反映公募基金主动配臵军工行业个股的意愿显著加强，持续加速配臵军工板块。 3）多数标的估值已回归至合理范围，且估值与业绩增速仍相匹配。军工板块目前动态 PE 在 82 倍，22 年估值约为 44 倍，其中主机厂权 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 重较大估值相对较高，基本在 50 倍以上，剔除主机厂后板块估值约为 40 倍，部分高景气公司市盈率甚至在 30 倍左右，我们预计行业2022-2023 年业绩都将在行业高景气度下实现 30%以上增长，当前多数业绩增速较快的标的估值已回归至合理，实现了估值与业绩增长相匹配。其中，主机厂标的受益‚十四五‛航空航天装备景气度上行，长期空间有望打开，享有高端装备制造估值；国企零部件业绩复合增速预计将维持在 20%以上，且仍然存在盈利能力提升和治理改善的预期，业绩和估值有望双升；新材料标的中以高温合金、钛合金