关于K12培训行业的若干问题研究：K12培训行业未来的机会在哪？

请参阅最后一页的重要声明 证券研究报告·中小公司动态 K12 培训行业未来的机会在哪？ ——关于 K12 培训行业的若干问题研究 以史为鉴，从巨头好未来、新东方的成长史看 K12 培训行业发展 受益于 K12 培训行业需求爆发，从 2009 财年到 2018 财年，好未来收入从 2.6 亿元增长到 108.6 亿元，新东方收入从 20.0 亿元增长到 147.0 亿元（2018Q3 TTM）。从好未来和新东方的成长史，可以看到：（1）好的赛道是成功第一步，数学作为提分效果最明显、英语作为中产阶级最重视科目，是 K12 培训行业中最好两个领域；（2）如何塑造品牌是第二步。好未来定位于招收“尖子生”，容易做出口碑和抓住家长从优心理，且从低年级培训出发，学员在培训体系内留存时间更长。新东方则主打“补差”定位于中等生差异化竞争，并且通过大打低价入口班成功收获低年级入口学生，成功逆袭；（3）快速扩张期+放慢脚步提高利用率期交互是巨头走向全国的节奏。（4）薪酬体系的导向设置。好未来在薪酬体系中将续班率、满班率等指标转化为课时补贴有助于长期薪资提高和教师稳定，新东方则注重立竿见影的续班效果，将续班率等指标转化为奖金单独发放。 问题 1：K12 培训行业未来的红利在哪？谁又将会是最大受益者？ 我们一直认为对子女的教育投入是各个家庭在收入提高时最为优先的项目。2017 年国内三四线城市参培率约为 50%，显著低于一线城市的 68%和二线城市的 63%，非核心二线城市以及三四线城市（或中低线城市）未来在参培率方面提升潜力更大，叠加庞大人口，市场空间巨大。中低线城市的蛋糕应该怎么分？区域性龙头培训机构凭借多年深耕在当地具有一定知名度和口碑，但师资力量仍不如全国性龙头好未来和新东方，通过“双师课堂直播模式”，龙头机构可以将一线城市名师资源输出到中低线城市从而对区域性龙头进行降维打击。且一旦学员的学习习惯和结果等数据沉淀在某培训机构，其粘性将大为增加，看好龙头培训机构的三四线下沉。 问题 2：后来者如何才能脱颖而出？从新高考改革谈起 从品牌知名度和赛道来看，好未来（优势为数学学科）、新东方（优势为英语学科）在其优势学科已经积累了巨大的品牌美誉度和先发优势，后期之秀必须寻找新的赛道。高考方案作为自上而下的统领纲领，对 K12 培训市场有着牵一发而动全身的影响。2014 年的新高考改革方案大幅增加了语文科目的考试难度，以理科培训为主的学而思在 2017 年暑期语文培训开班数量更是增长超过 220%，远远超过英语、数学班级的增幅。这也意味着在好未来及新东方之外，或许有机会出现以语文培训为核心的新龙头。在语文学科提分困难难以在短期解决的现实面前，我们认为大语文的未来一定是素质教育、人文教育与应试教育相结合，而非传统的应试提分思路。 陈萌 chenmeng@csc.com.cn 021-68821600-818 执业证书编号：S1440515080001 研究助理 叶乐 yele@csc.com.cn 021-68821600 发布日期： 2018 年 07 月 16 日 上证指数、深证成指走势图 创业板指、中小板综走势图 -3%2%7%12%17%22%2017/7/172017/8/172017/9/172017/10/172017/11/172017/12/172018/1/172018/2/172018/3/172018/4/172018/5/17上证指数深证成指-6%-1%4%9%14%19%2017/7/172017/8/172017/9/172017/10/172017/11/172017/12/172018/1/172018/2/172018/3/172018/4/172018/5/17中小板综创业板指中小公司研究 1 中小公司研究 中小公司动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 目录 以史为鉴，从巨头好未来、新东方的成长史看 K12 培训行业发展 ................................................................... 3 K12 培训行业未来的红利在哪？ 谁又将会是最大受益者？ .............................................................................11 后来者如何才能脱颖而出，从新高考改革谈起 ................................................................................................. 17 图表目录 图表 1：K12 课外培训行业市场规模拆分............................................................................................................ 3 图表 2：预计 2018 年我国 K12 培训市场规模 5000 亿人民币 ........................................................................... 3 图表 3：2017 年中国各教育培训品类在 K12 用户渗透率 .................................................................................. 3 图表 4：在数学、英语赛道涌现出好未来、新东方两家巨头 ............................................................................ 3 图表 5：好未来主要财务数据 ............................................................................................................................... 4 图表 6：新东方主要财务数据 ............................................................................................................................... 4 图表 7：2018 财年四季度小班教学占好未来收入比重 82% .............................................................................. 4 图表 8：2017 财年 K12 业务占新东方收入 54.5%比例 ...................................................................................... 4 图表 9：2014 年至今好未来 ROE 高于新东方 ..........