Q3单季度盈利能力保持稳定

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Q3 单季度盈利能力保持稳定 ■事件：公牛集团公布 2021 年三季报。公司 2021 年 1~9 月实现收入 90.1 亿元，YoY+26.1%；实现业绩 22.1 亿元，YoY+38.0%。经折算，公司 2021Q3 单季度实现收入 31.9 亿元，YoY+5.1%；实现业绩 7.8 亿元，YoY-1.3%。与 2019Q3 相比，2021Q3 收入增长 24.7%，业绩增长 14.3%。公牛 Q3 收入业绩符合预期。随着公司战略备货逐步消耗，Q3 公牛成本压力有所增加。虽然 Q3 公司受到 2.9 亿的反垄断处罚，但是 Q3 公司政府补助较多，基本抵消了反垄断处罚对业绩的影响。 ■高基数影响下，公牛收入仍然保持良好增长势头：公牛 Q3 收入增速环比 Q2有所下滑（-13.8pct），主要因为2020Q3 收入基数较高。与2019 年同期相比，2021Q3收入增长 24.7%（增速环比 2021Q2 +6.6pct）。公牛收入持续增长，我们认为主要得益于公司在渠道端的不断变革和优化。围绕前装环节一站式购买需求，公牛大力推动装饰渠道的专卖化和综合化，不断拓展专卖网点，在专卖网点导入公牛墙开、插座、LED 照明、断路器、生活电器（浴霸）、智能门锁等多品类。 ■成本压力增加，公牛 Q3 单季度毛利率降幅环比 Q2 扩大：公牛 2021Q3 单季度毛利率为 40.9%，同比-1.1pct，毛利率降幅环比 Q2+0.4pct。公司通过套期保值在上半年较好地维持了毛利率的稳定。因为套期保值是在一定时间周期内固定锁价，下半年原材料平均价格逐步提升，套期保值的锁定价格也会相应提升，Q3 公司面临的成本压力有所增加。 ■公牛 Q3 单季度资金管理效率提升，盈利能力维持稳定：公牛 2021Q3 单季度扣非净利率同比-0.3pct。虽然公司 Q3 毛利率有所下降，而且因为市场推广投入力度加大，销售费用率有所提升（同比+0.5pct），但是公司资金管理效率提升，财务费用率同比-0.8pct，整体盈利能力维持稳定。 ■公牛 Q3 单季度收到大额政府补助，基本抵消反垄断罚款对业绩的冲击：公牛Q3 单季度非经常性损益为 0.1 亿元，其中包含 3.4 亿元政府补助以及 2.9 亿元反垄断罚款。 ■公牛 Q3 单季度经营活动净现金流同比减少：公牛 Q3 单季度经营活动现金流量净额为 5.8 亿元，同比-3.5 亿元。我们认为主要因为上游供应紧张，公司为确保供应加大备货力度。Q3 公司购买商品、接受劳务支付的现金同比+7.1 亿元，存货同比+8.0 亿元。 ■投资建议：公牛受益地产景气复苏，经营逐渐改善。公司作为转换器、墙开的龙头，不断深化渠道布局，丰富各产线 SKU，有望在更多细分领域提升市占率，实现长期稳定增长。我们预计公牛 2021~2023 年 EPS 各为 4.96/5.77/6.56 元，维持买入-A 的投资评级。 ■风险提示：原材料价格大幅上涨导致盈利能力下降 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 10,040.4 10,051.1 12,207.0 13,970.3 15,919.9 净利润 2,303.7 2,313.4 2,984.7 3,467.6 3,946.7 每股收益(元) 3.83 3.85 4.96 5.77 6.56 每股净资产(元) 9.23 15.20 17.62 20.39 23.54 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 40.8 40.6 31.5 27.1 23.8 市净率(倍) 16.9 10.3 8.9 7.7 6.6 净利润率 22.9% 23.0% 24.5% 24.8% 24.8% 净资产收益率 41.5% 25.3% 28.2% 28.3% 27.9% 股息收益率 2.4% 1.3% 1.6% 1.9% 2.2% ROIC 79.2% 59.8% 50.9% 55.3% 62.4% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2021 年 10 月 28 日 公牛集团（603195.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 小家电 投资评级 买入-A 维持评级 6 个月目标价： 190 元 股价（2021-10-27） 156.30 元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 93,969.64 流通市值（百万元） 11,816.44 总股本（百万股） 601.21 流通股本（百万股） 75.60 12 个月价格区间 155.19/258.80 元 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -2.53 -20.93 -19.81 绝对收益 -3.1 -15.57 -10.35 张立聪 分析师 SAC 执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 韩星雨 报告联系人 hanxy@essence.com.cn Tabl e_Report 相关报告 公牛集团：成本抗压能力较强，Q2 单季度业绩快速增长/张立聪 2021-08-17 公牛集团：控本节流效果明显，Q1 业绩超预期/张立聪 2021-04-29 公牛集团：经营复苏，Q3收入增速明显改善/张立聪 2020-10-29 公牛集团：Q2 收入基本转正，期待智能开关新品上市/张立聪 2020-08-18 -15%-7%1%9%17%25%33%2020-102021-022021-06公牛集团 沪深300 2 公司快报/公牛集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 1：财务指标分析 % 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 营业收入 YoY 20 16 0 -38 -1 19 16 87 19 5 归母净利 YoY 82 64 -4 -58 -5 16 30 256 29 -1 扣非归母净利 YoY -6 -48 -11 -10 -9 -8 -7 -6 销售毛利率 43 44 41 37 38 42 42 38 37 41 销售费用率 7 7 8 8 4 5 5 5 4 5 毛利率-销售费用率 36 37 32 29 34 37 36 33 34 36 销售净利率 24 27 22 12 23 26 25 24 25 25 ROE 15 15 10 2 8 10 8 6 8 8 扣非后 ROE 16 14 10 3 7 9 8 6 8 8 ROA 10 10 8 2 6 7 6 5 6 5 销售商品提供劳务收到的现金/收入 116 118 79 136 114 108 112 121 113 114 经营活动现金净流量/收入 32 5 11 -13 61 31 36 14 38 18 经营活动现金净流量/经营净收益 1