利率市场交易策略：2.8待破

` 请务必阅读尾页重要声明 日期： 2021 年 08 月 03 日 分析师： 陈彦利 Tel： 021-53686170 E-mail： chenyanli@shzq.com SAC 编号： S0870517070002 相关报告： 2.8 待破 ——利率市场交易策略 20210802  投资摘要 政治局会议——对于经济形势判断上，认为“国内经济恢复仍然不稳固、不均衡”，未再提窗口期，说明了当前经济增长在逐步脱离低基数的支撑后，增长压力将有所上升。一方面海外变种病毒蔓延，而国内不稳固、不均衡问题也更加突出，尤其中小企业。政策方面，新增了“要做好宏观政策跨周期调节”，“统筹做好今明两年宏观政策衔接”，不再提“不急转弯”。对于跨周期调节，主要是指要平抑经济周期中的波动，通常也说明了政策层面要对于未来可能发生的周期性风险提前筹谋，而映射到我国的情况来看，地方债务、地产泡沫以及美联储 taper 都存在引发周期性风险的可能，这也是跨周期调节所需要应对的。以“统筹做好宏观政策衔接”替换了“不急转弯”，而实际背后的主旨也较相同——政策要平稳，要保持连续性，但也不代表一成不变，会以跨周期调节为考虑进行动态调整。财政政策方面，强调推动今年底明年初形成实物工作量。预计下半年会加快预算内投资和地方债的发行进度（地方债或突破往年 3 季度收官的情况），提升效能，将资金运用于项目，在今年底明年初形成实物工作量。货币政策方面，提到了要保持流动性的合理充裕，与央行口径一致，并且助力中小企业和困难行业持续恢复，也说明后续针对中小企业的结构性政策仍有望出台。 2.8 待破——此次会议虽然对于经济的判断没有 4 月份的会议乐观，但政策方面的表述还是以稳为主，保持政策的连续性，做好跨周期的调节也是针对中长期问题，也意味着政策的调节还是需要未来经济层面更多的支撑。而正好周末的公布的 PMI 数据呈现超季节性回落的特征，供需两端都出现明显的走弱，经济的稳中趋落信号在增加。短期内市场做多情绪较强，只要后续公布的数据无法证伪经济的趋落，在月初流动性向好的催化下，利率仍有下行空间。下半年工作重点还要帮助中中小企业和困难行业持续恢复，也就是要推动融资成本的进一步下降，降息仍然可期。并且此无论是降成本任务的推进还是应对地方债务和房地产的信用收缩，都需要相对宽松的货币环境。根据 DR007 与国债之间的走势来看，利差仍有压缩空间。2.8 的突破或面临反弹的压力（包括止盈需求以及对供给压力的担忧）。但我们认为对于 8 月地方债供给的上升以及到期的 7000 亿元 MLF，都将促使央行加大投放以对冲，并且从近期央行的操作中也印证了这一点。因此我们建议忍耐波动，持券待涨。  风险提示 供给以及 MLF 到期压力下央行对冲低于预期，造成的流动性收紧。 证券研究报告 债券研究 交易策略 交易策略 请务必阅读尾页重要声明 2 目 录 一、宏观基本面：制造业景气度下滑，政策做好跨周期调节 ........... 3 1. 价格因素致利润分布集中 ....................................................... 3 2. PMI 超季节性回落 .................................................................... 4 3. 7 月政治局会议 ......................................................................... 5 4.央行下半年工作会议 ................................................................. 6 5. taper 渐近 ................................................................................... 7 二、资金面跟踪：逆回购加码，资金平稳跨月 ................................... 8 1. 央行公开市场操作 ................................................................... 8 2. 货币市场 ................................................................................... 9 三、利率产品：加速上涨 ..................................................................... 10 1. 一级市场：净融资小幅上升 ................................................. 10 2. 二级市场：长端下行加快 ...................................................... 11 3. 期限利差：长端利差收窄 ..................................................... 12 4. 品种利差：利差低位 ............................................................. 13 四、债市走势预判：2.8 待破 .............................................................. 14 图 图 1 工业企业利润同比增速% ............................................................ 3 图 2 官方制造业 PMI (%) .................................................................... 4 图 3 美国联邦基金目标利率（%） .................................................... 8 图 4 央行资金回笼/投放（亿） ......................................................... 9 图 5 shibor 走势（%） ....................................................................... 9 图 6 银行间回购利率走势（%） ....................................................... 10 图 7 国债收益率（%） .................................................................