2021年中期投资策略报告：淡化指数，优配成长

请阅读正文之后的信息披露和重要声明 淡化指数，优配成长 ——2021 年中期投资策略报告 A 股主要指数半年度涨跌幅（6 月 30 日） 指数 涨跌幅 点数 上证指数 3.40% 3,591.20 深证成指 4.78% 15,161.70 创业板指 17.22% 3,477.18 上证 50 -3.90% 3,498.65 沪深 300 0.24% 5,224.04 中证 500 6.93% 6,808.18 中证 1000 6.58% 7,083.70 科创 50 14.01% 1,588.22 资料来源：Wind，万和证券研究所 作者 刘志勇 分析师 SAC 执业证书：S0380520030001 联系电话：0755-82830333 邮箱：liuzy@wanhesec.com 沈彦東 分析师 SAC 执业证书：S0380519100001 联系电话：0755-82830333（197） 邮箱：shenyd@wanhesec.com 相关报告 《二季度策略报告：顺势而为，淡化短期目标》 主要观点 核心问题：自 2019 年以来的 A 股这一轮牛市已经持续 30 个月，成为 A 股持续时间最长的牛市。本篇报告主要回答三个问题：一是，从时间维度上看，下半年本轮牛市是否还能延续？二是，从空间维度上看，下半年大盘还有多大上涨空间？三是，结构配置上应该怎么选择，哪些板块更优？ 核心结论：我们认为下半年本轮牛市尚可延续，但受限于库存周期、通胀、流动性以及海外疫情等因素，本轮牛市已渐入尾声；预计下半年 A 股估值将收敛，驱动 A 股上行的核心动力来自于盈利增长，上行空间已有限。结构上，下半年 A 股投资要淡化指数，更应该重赛道和板块选择，在政策和盈利的双重加持下，成长板块更优。 时间维度：市场行情尚可延续，但逐步步入尾声。通过与 A 股历史的对比，一般情况下 ROE 上行周期将持续 6 个季度，自 2020 年二季度以来 A 股 ROE 已连续回升三个季度。在中性情境下，本轮 ROE 回升最快四季度见顶；在全球经济复苏及需求共振的背景下，本轮 ROE 回升周期或将更长。从时间维度看，下半年利润增速仍可支撑市场行情延续，但将逐步步入尾声。 空间维度：估值收敛，盈利推动，上行空间有限。本轮牛市领涨行业食品饮料最大涨幅已达 2.3 倍，且估值已达到历史高位，继续扩张空间有限。通胀以及流动性对估值与盈利带来压力，市场估值将呈现收敛态势，A 股盈利将成为推动 A 股上行的核心动力。鉴于 A 股盈利环比将放缓，市场结构分化将加剧，从空间上看下半年市场上行空间有限，主要是结构性行情。 结构选择：成长板块业绩弹性更强，政策推动核心热点板块发展。短期来看，在经济快速修复阶段，成长板块受益于其高弹性的修复速度，更具配置价值。指数方面，创业板、中证 1000 以及中证 500 等表现相对更优；此外“十四五”正式发布，在多领域推动创新科技、高端制造、数字化等成长产业发展，从长期视角来看上述板块依然具备较高的配置价值。 扰动因素：全球流动性、中美博弈烈度、全球通胀。全球流动性看美元，虽然在 6 月议息会议中美联储并未讨论 TAPER，但其随后的鹰派表态仍对市场带来扰动。我们预计下半年美联储将会开始正式讨论 TAPER，全球流动性边际收敛预期信号明确。虽然拜登政府上台后中美博弈烈度有所下降，但是美国针对我国各领域的发难频率却更高，博弈烈度超预期为最大风险。自疫情以来，商品价格在全球货币宽松以及供给缺口的共振下呈持续上行态势，下半年全球通胀或对市场风险偏好有所压制。 配置推荐：淡化指数，聚焦成长。行业方面依据景气主线，成长更优的逻辑，推荐下半年有望持续保持高景气的电子、机械设备、医药生物。主题投资方面聚焦“十四五”布局产业链的逻辑，推荐出口链、补强链和国家战略科技链。 风险提示：疫情超预期、美股大跌超预期、经济恢复不及预期，通胀超预期，流动性收紧超预期。 2021 年 7 月 8 日 证券研究报告|策略研究|深度报告 策略研究报告 2 正文目录 一、2021H1 市场整体稳中有升，情绪较高 ............................................................................................... 5 （一）A 股延续上行走势，全球主要经济体指数集体收涨 ................................................................. 5 （二）行业整体表现各异，结构分化 .......................................................................................................... 6 （三）市场情绪依然保持较高水平 ............................................................................................................... 7 二、时间维度：市场行情尚可延续，但渐入尾声 ................................................................................... 8 （一）A 股 ROE 与指数走势相关性高 ........................................................................................................ 8 （二）去年以来 A 股 ROE 持续上行，主要动力来自净利率提升 .................................................... 9 （三）下半年全球经济基本面复苏及需求共振为 A 股 ROE 上升提供动力 ............................... 11 1、疫苗接种加速，为全球经济复苏提供保障 ........................................................................................ 11 2、“供给转移”至“需求共振”，需求端为 A 股盈利上升提供动力 ......................................... 12 三、空间维度：估值收敛，市场上行空间已有限 ................................................................................. 12 （一）领涨行业表现强劲，继续上行动能减弱...................................................................................... 12 （二）下半年通胀与流动性约束，