中国权益资产（A股+港股）2021年中期投资策略：拥抱未来的核心资产

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 策略报告 全球策略深度报告 ·证券研究报告 分析师： 张忆东 全球首席策略师 zhangyd@xyzq.com.cn SFC HK：BIS749 SAC：S0190510110012 李彦霖 SAC：S0190510110015 请注意：李彦霖并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 ＃assAuthor＃ 联系人： 吴迪 迟玉怡 报告关键点 ＃relatedReport＃ 相关报告 20210531《6 月做多不停歇》 20210514《黄金坑后行情献礼百年庆，科创板引领“未来核心资产”长牛》 20210502《五月不穷，逢低做多》 20210407《初生牛犊不怕虎 ——2021 年中国权益资产（A 股+港股）春季策略报告》 20210331《深度价值和超预期成长的哑铃式配置》 20210318《美债之谜、抱团博弈及核心资产的价值真谛》 20210228《初生牛犊遇到虎，倒春寒后换风格》 20210224《炒作风歇，震荡不改港股牛市，趁机布局高性价比优质资产》 20210217《策略角度看大宗周期品，有段礼花式灿烂照亮复苏或滞胀》 20210201《趁海外震荡上车港股，战略成长+周期价值》 20210129《“震”后加仓港股，风格聚焦盈利》 20210120《大风起兮，港股稳行才能致远》 20210115《钱潮向哪里“抱团”？不断追逐性价比更好的核心资产》 20201231《“旧经济”价值重估和“新经济”成长阿尔法》 20201110《做多中国，港股牛市》 投资要点 ＃summary＃ 1、海外展望：下半年美股不是熊市，但脆弱性、波动性加大，成长有望跑赢 1.1、覆水难收：下半年美国流动性难紧，海外低利率环境将打脸“紧缩”预期。 • 大国博弈背景下，中长期保持低利率、刺激经济增长将是美国走出高债务泥潭的必由之路。美国践行 MMT（现代货币理论）“上瘾”之后难以轻易戒除，债务扩张型经济刺激计划需要低利率环境为之保驾护航。 • 下半年，美国经济“三高”（高债务率、较高失业率、较高的通胀）继续，复苏动能放缓，联储实质性退出宽松政策的概率不大。 1.2、 波动加大：下半年美股的脆弱性凸显，三季度有调整压力。 • 下半年美国经济或步入“类滞胀”，经济走弱、通胀高位震荡。 • 美股下半年熊市概率小，通过震荡来延续行情的概率大。欧美流动性环境依然宽松，经济增速放缓但仍有韧性，Taper 和加税的影响仍在预期阶段。 • 美股市场繁荣的背后，其脆弱性正不断凸显。1）整体估值水平处于历史偏高的位置，投资氛围的局部泡沫化特征明显；2）下半年特别是三季度后期当心加税预期；3）Taper 对股市冲击最明显的阶段是围绕政策预期博弈的阶段，当心 8 月 Jacksonhole 央行会议及 9 月美联储议息会议前后。 1.3、风格切换：下半年美股市场有基本面支撑的成长股将有望再次跑赢。 • 首先，以 FAANGs 为代表的美股成长龙头的估值并不贵，有望稳住人气。 • 其次，下半年美债收益率将维持区间震荡，不同于上半年的快速提升，所以，成长股的估值风险释放告一段落。 • 第三，下半年业绩增长转向内生驱动。美股周期价值风格过去大半年受益于周期复苏而明显跑赢，下半年将随着美国库存周期动能趋弱而承压。 • 第四，下半年真正的有核心竞争力的成长股将跑赢，寻找没有风也能飞的雄鹰。成长股将分化，具备长期内生增长动能的成长股将开始新的上行。但是，题材性成长股或者透支了高增长预期的高估值板块仍将被抛弃。 2、A 股港股展望：平淡中寻找新奇，“科创牛”方兴未艾 2.1、下半年宏观趋弱，流动性总体不紧，系统性风险不大 • 首先，国内外需求都将弱化，经济增速将回落，通胀不是问题。净出口的贡献将放缓，地产和基建投资增速将回落。 • 其次，货币政策将保持中性，下半年一旦信用风险提升，流动性或将结构性宽松，为培育新的经济增长点、化解存量债务创造条件。 2.2、三季度行情震荡、风险释放，但不会重演 2018 年下半年 • 利用“稳增长压力较小的窗口期”化解三大存量风险。1）下半年宏观政策环境将不同于 2018 年下半年。在大国博弈持久战背景下，中国更注意把握宏观调控节奏，预调微调，稳增长压力小则主动化解存量风险；一旦出现风险事件，则及时防范系统性风险，最终，有惊无险。2）百年大庆之后，三季度中国仍处于“稳增长压力较小的窗口期”，正是趁机化解存量风险的好时机，当心三大存量风险——地方债务风险、房地产债务风险、金融机构信用风险（华融风险处置、资管新规到期和金融反腐）。 • 美股波动、大国博弈风险，对中国股票是短期扰动、长线机会 1）美股市场下半年波动风险加大，或对包括 A 股和港股形成短期扰动。但是，不会构成系统性风险。在人民币升值的预期之下，外资流入。2）中美关系的不确定性，三季度可能比上半年对风险偏好的影响更大。 ⚫ ＃title＃ 拥抱未来的核心资产 ——中国权益资产（A 股+港股）2021 年中期投资策略 2021 年 06 月 15 日 ＃createTime1＃ 2019 年 4 月 28 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 全球策略深度报告 2.3、下半年投资风格——成长为主、价值为辅 2.3.1、成长和价值的剧烈分化已经收敛，价值股的相对性价比降低。我们自 2020年 7 月下旬开始推荐周期股和价值股的价值重估，目前全球价值股相对成长股的性价比已显著降低，风格已平衡。美股成长股跑赢的阶段，往往对应的是，中国成长股跑赢价值股。 2.3.2、过去数年躺赢的核心资产已不便宜，震荡盘整才能拥抱未来。2016 年初我们提出“核心资产”理念并持续推荐，核心资产持续“躺赢”、走出结构性牛市。但是，过去数年被抱团的核心资产的整体估值处于历史区间的高位。下半年乃至更长一段时间，基于盈利和估值的匹配度，核心资产将面临震荡分化。另外，交易拥挤所导致的短期波动风险。 2.3.3、拥抱“未来的核心资产”，科创“小巨人” 有望跑赢。首先，跟着聪明的钱找未来的投资线索，今年以来，外资持仓发生了较为明显的变化，科创板成为新宠。其次，科创板和创业板为代表的“未来核心资产”，具有相对性价比。中证500/沪深 300 的 PE 比值、以及创业板与沪深 300 的 PE 比值都处于历史低位。2020 年 8 月以来，创业板指与沪深 300 相对走势持平，但是创业板业绩增长更快，相对估值出现了明显的下降。 3、中国权益资产的投资新机遇：掘金“未来的核心资产” 3.1、科创硬实力和盈利真本事将成为“未来核心资产”行情的主导。中国经济进入“高质量发展、双循环驱动”的新阶段，强化科技战略支撑，扩大高水平对外开放，新经济增长动能渐露峥嵘。当前 A 股科创板、创业板以及港股新经济是“未来的核心资产”的孵化器，新经济公司已经占其绝对比例。 3.2、三大趋势孕育“未来的核心资产” 3.2.1、趋势一：数字经济时代，算力及智能制造成为全球竞争的高地。数字经济时代，算力是国别竞争能力高低的核心