非银金融行业：券商受益于资本市场改革，保险把握四季度战略配置机遇

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，由中信建投（国际）证券有 限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·行业动态 券商受益于资本市场改革，保险把握四季度战略配置机遇 证券业观点 10 月 19-23 日，申万证券 II 指数-2.72%，跑输沪深 300 指数和申万非银指数。 10 月 22 日，证监会主席易会满、副主席李超分别在 2020金融街论坛年会上致辞。易会满就加强资本市场基础制度建设提出六点意见：一是以注册制改革为龙头，带动资本市场关键制度创新；二是完善更具包容性适应性的多层次资本市场体系，不断强化直接融资对实体经济的支持；三是优化推动各类市场主体高质量发展的制度机制；四是加强投资端制度建设；五是健全资本市场法治保障和配套支持制度；六是稳步推动资本市场制度型开放。李超就推进注册制改革提出三点意见：一是做好全市场注册制的改革准备，二是构建有利于注册制实施的监管体系，三是系统推进基础制度改革。 10 月 24 日，证监会副主席方星海在外滩金融峰会发言。方星海强调，证监会将推动中国资本市场从局部管道式开放向全面制度型开放转变：一是继续推进市场和产品开放，包括研究推出更多外资参与境内市场的渠道和方式，以及建立健全境外企业在境内市场发行 CDR、在境内第二上市等制度；二是不断提高证券基金期货行业开放水平；三是进一步深化国际监管合作；四是加强开放条件下监管能力建设。 我们对四季度券商板块行情维持乐观态度。（1）监管政策方面，证监会 2020 年立法工作已基本完成，2020Q4 的监管政策或以前期征求意见稿、通报的落实为主；即便如此，证监会的政策工具库仍然充分，无论是“全面推行注册制”、“开放银行持有券商牌照”，还是“单次 T+0 交易制度试点”，都有望提振市场交易情绪，为券商板块行情托底。（2）流动性方面，2020 年前三季度社会融资规模增量累计为 29.62 万亿元，比上年同期多 9.01 万亿元，维持相对宽裕；我们预计四季度货币政策仍将延续灵活适度的基调，利于证券行业展业。（3）海外因素方面，黑天鹅不断出现，包括美联储呼吁加强金融监管防范资产泡沫、中美围绕地缘政治与贸易争端展开博弈、美国大选出现变数，这些因素对国内资本市场的潜在影响需加以关注。 维持 强于大市 赵然 zhaoran@csc.com.cn 021-68801600 SAC 执证编号：S1440518100009 发布日期： 2020 年 10 月 26 日 市场表现 相关研究报告 -14%-4%6%16%26%2019/10/282019/11/282019/12/282020/1/282020/2/282020/3/282020/4/282020/5/282020/6/282020/7/282020/8/282020/9/28非银金融上证指数非银金融 1 非银金融 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 长期来看，券商板块向上的逻辑依然成立。（1）资本市场做大做强的逻辑未变：资管新规等一系列政策的出台，使得非标转标趋势明确，资本市场成为境内机构资金的重要出口；高收益刚兑产品的整顿、保本型产品收益率的下降，乃至于“房住不炒”政策的落实，正在引发居民资产配置的革命，资本市场有望成为居民资金的重要出口；国内货币政策调整空间较海外更大，国内经济复苏进程领先于海外，因而国内股市较海外股市更具吸引力，海外投资者资金也将持续流入资本市场。（2）证券业服务资本市场的能力将持续提升，盈利能力随之改善：一方面是重资本化发展，扩大净资本补充途径，提升杠杆水平，将资产负债表服务于客户需求，担当重要的资金供给方；另一方面是专业化发展，夯实“投行+私募”一级市场产业链，拓展基金投顾、衍生品创设等创新业务，提供优质资产和金融产品来源。 当前申万证券 II 指数估值为 2.08X PB、29.5X PE，2015 年峰值可达到 5.01X PB、56.5XPE，上行有空间。在资本市场双向开放的背景下，证券业并购重组是培育航母级头部券商、保护国家金融利益的重要手段，头部券商将在财富管理、股权融资等领域集聚市场资源，从而在长期竞争中占优；中小券商存在被溢价收购的可能性，短期估值受提振。我们建议长线投资者继续把握中信证券、华泰证券、中金公司、东方财富和香港交易所的长期机会。 保险业观点 10 月 19 日-10 月 23 日，保险板块涨跌幅+1.49%，跑赢沪深 300 指数，跑赢非银板块。我们继续重点推荐保险板块。四季度至次年 1-2 月保险股股价通常会出现阶段性高峰，年底临近估值切换，且四季度是保险公司备战次年开门红的重要时点，险企积极备战开门红，市场持乐观态度、叠加本年低基数，明年一季度 NBV 有望超 2 位数正增长，对开门红业绩的良好预期将成为保险股估值提升的重要推动因素。长端国债利率企稳有回升可能，四季度预售现金流高增、把握利率窗口进行配置有益于投资收益率表现。板块估值总体低位，具备安全边际，具备一定上攻空间。多逻辑共同支撑板块表现向好，建议择时把握重要布局时机。 个股方面，短期推荐新华保险：前三季度保费维持高增长（同比+24.5%），三季度产品销售策略上更聚焦价值，全年价值缺口有望进一步弥补，当前估值 0.9xPEV；中长期看好平安保险、中国太保，提早开售开门红产品抢占市场先机，压缩产品期限、提升代理人激励预期推动产品销售高增；GDR 解禁套利盘带来的负面影响逐渐清除、A 股当前估值低位，股价调整基本到位，随后将迎来反弹，当前估值 0.7xPEV；中国平安，改革项目逐步落地有望为公司注入新的发展动力，积极备战开门红预期保费回暖，叠加本年低基数，展望 2021 年公司有望迎来业绩拐点，获得保费与价值的高增长，当前估值 1.1xPEV。 推荐股票池 证券：中信证券、华泰证券、中金公司、东方财富、香港交易所 保险：新华保险，中国太保、中国平安、众安在线 风险提示 场内流动性紧张，影响非银上市公司展业；海外因素发酵，扰动非银板块估值。 qRsRsMxOoPrRsNmPtMrNoP6M9R6MpNnNtRrRiNpOqQlOoMoQ8OpNqRNZmQoMuOtOrQ 2 非银金融 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 目 录 市场回顾 ................................................................................................................................................................... 3 行业新闻 ................................................................................................................................................................... 7