保险行业动态：把握保险板块重要布局时机！

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，由中信建投（国际）证券有 限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·行业动态 把握保险板块重要布局时机! 摘要 保险股股价通常在四季度迎来相对高峰 通过复盘，我们发现大多数年份中保险股股价在四季度至次年 1-2月会出现阶段性高峰，我们认为对负债端业绩的预期是重要因素，一方面接近年底，保险公司全年保费收入情况基本落地，对当年业绩预期增加更多确定性，另一方面，四季度是保险公司备战次年开门红的重要时点，对于开门红的预期往往在四季度体现，而在次年一季度兑现，市场通常“买预期、卖事实”，且年底面临估值切换，四季度是布局保险重要时机。 利率、权益市场、保费共同影响估值表现 将估值表现拉长至全年至多年来看，我们认为主要影响因素包括利率趋势、权益市场表现及保费收入表现。保险股是否能够取得超额收益基本取决于权益市场表现；利率下行会压制保险股估值，但利率出现上行拐点时估值将出现明显修复；保费增速对股价的影响相对短期，但由于相关监管政策导致的新单保费增速明显下降，依然会对股价及估值产生显著的负面影响。 利率回升推动估值修复 本年国内利率经历了大幅波动，截至 9 月 24 日 10 年期国债收益率回升至 3.08%。展望后期，驱动经济改善的动力较强，消费限制的放宽、双节长假将继续带动四季度消费需求、工业生产及服务生产，本年基建投资在剩余月份预计也有明显提升；货币政策方面，央行对流动性呵护态度依旧，后续同业存单利率继续上行空间也较为有限，综合判断后期债券市场仍将呈现宽幅震荡态势，10 年期国债收益率点位大概率在 2.8%-3.3%区间波动。长端国债利率在 3.1-3.2%的位置，险资进行资产配置压力相对缓释。 权益市场低估值板块占优 权益市场 7 月份以来进入震荡调整，前期涨幅较大的板块食品饮料、休闲服务、医药生物、汽车、计算机、家用电器目前 PE 估值水平仍在历史高位，当前市场环境下利率水平边际改善、经济复苏仍是主线，低估值的金融周期板块持续占优。保险股估值总体处于历史较低分位，截至 9 月 25 日，中国平安、中国太保、中国人寿、新华保险 A 股股价对应 2020 年 PEV 倍数分别为 1.0x、0.6x、1.2x、0.8x，所处估值分位水平（自 2012 年以来）分别为 44%、7%、68%、37%，明显低估，具备安全边际。 负债端本年收官在即，开门红奠定业绩高增预期 中国平安：本年业绩局势基本已定，但展望 2021 年有望迎来业绩拐点，获得超同业的业绩高增长。公司目前估值为 1 倍 PEV，相对低位，本年目标价 95 元/股，建议长期持有。新华保险：公司目前估值为 0.8 倍 PEV，处于相对低位，对于利率及权益市场变动弹性相对较大，本年目标价 75 元/股，建议短线操作。中国太保：公司当前估值水平为同业中最低，仅 0.6 倍 PEV，随着利率上行、负债端好转公司估值有望抬升，且待 GDR 解禁后，具有较大的估值修复空间。 维持 强于大市 赵然 zhaoran@csc.com.cn 021-68801600 SAC 执证编号：S1440518100009 发布日期： 2020 年 09 月 29 日 市场表现 相关研究报告 -24%-14%-4%6%16%26%2019/9/252019/10/252019/11/252019/12/252020/1/252020/2/252020/3/252020/4/252020/5/252020/6/252020/7/252020/8/25保险上证指数保险Ⅱ 1 保险Ⅱ 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 保险股股价通常在四季度迎来相对高峰 通过复盘保险公司历史股价表现，我们发现大多数年份中保险股股价在四季度至次年 1-2 月通常会出现阶段性高峰，我们认为对负债端业绩的预期是重要因素，一方面接近年底，保险公司全年保费收入情况基本落地，对当年业绩预期增加更多确定性，另一方面，四季度是保险公司备战次年开门红的重要时点，往年开门红集中在 12 月-1 月，近两年有提早的趋势，对于开门红的预期往往在四季度体现，而在次年一季度兑现，市场通常“买预期、卖事实”，例如 2019 年四季度，中国人寿在基本完成当年指标的同时又提前至 10 月份开始布局开门红，且在年底收官之前几乎提前完成了次年开门红任务，给市场提供了积极的信号，催化估值大幅提升跑出独立行情。且保险公司内含价值增长具有相对确定性，年底时期面临估值切换，PEV 估值倍数在年初会相应降低，因此四季度是布局保险重要时机。 图表1： 保险股估值复盘 资料来源：wind，中信建投 利率、权益市场、保费共同影响估值表现 将估值表现拉长至全年至多年来看，我们认为主要影响因素包括利率趋势、权益市场表现及保费收入表现。保险股是否能够取得超额收益基本取决于权益市场表现；利率下行会压制保险股估值，但利率出现上行拐点时估值将出现明显修复；保费增速对股价的影响相对短期，但由于相关监管政策导致的新单保费增速明显下降，依然会对股价及估值产生显著的负面影响。 oPtQoQuNqRrRsNpMpQtPmN7NdN7NnPrRmOqQfQqQuNjMoNnN8OsQmOuOqNmOMYqRoO 2 保险Ⅱ 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表2： 保险股表现主要影响因素 影响因素 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020H 利率（10 年国债） + - + + - - + + - 平稳 - 权益市场涨跌 - - + - + + - + - + + 保费表现 - - 改善 改善 + + + + - 改善 - 绝对收益 × × √ × √ × × √ × √ × 相对收益 × × √ × √ × √ √ × √ × 资料来源：wind，中信建投 （注：+/-代表正/负向影响，√/×代表正/负收益率） 长端利率对于保险公司资产端、负债端、以及利润释放速度均有所影响，保险公司每年到期重配资产以及新增保费带来的增量投资资产，70%-80%配置于固定收益类资产，而投资收益取决于近期的长端国债利率水平，若利率下降，险资资产配置承压，收益率不及假设预期可能导致利润下降并产生利差损风险，这也是市场的主要担忧，而利率对于存量资产公允价格的影响相对较小，主要是因为债券类资产多数放在持有至到期投资采用成本法核算。对于负债端的影响，一个是出于对公司自身利差的考虑可能会调整负债端产品的预定收益率，另一个是市场其他理财产品收益率的变动可能会影响保险产品的市场竞争力从而影响保费表现。对于利润的释放，寿险责任准备金的折现率