沥青燃料油2020年中报告

本报告仅代表研究员个人观点，并不代表中银国际及其联营机构的观点。中银国际期货研究可在中银国际期货网站上获取（www.bocifco.com） 2020 年 7 月 3 日 中银国际期货研究部 能源化工组 顾劲涛 曹擎 沥青/燃料油 2020 年中报告 摘要 我们认为，原油基本面最糟糕的时候已经在第二季度出现，下半年，原油基本面将逐步好转，供求关系也将得到修复，并将在第四季度达成基本平衡的状态。从价格上来看，四月原油价格触底之后一路反弹，目前布伦特原油已经在 40 美元上方，基本反映了原油供需剪刀差缩小的情况。在新冠疫情没有完全控制住，全球经济仍然十分脆弱，原油需求没有彻底恢复的情况下，原油上方空间有限 截至 7 月初，LU01 对 SC01 的裂解价差为 70 元/桶左右，类比当前新加坡低硫油与布伦特原油的裂解价差在 6 美元/桶附近，而远月 12 月纸货的裂解价差大约在 9-10美元/桶。LU 规定的低硫油交割品质实际上相对新加坡市场的低硫油更高，据悉炼厂加氢成本约在 300-400 元/吨左右。预计吸引炼厂更为积极地生产低硫油仍需更高的裂解价差，因此未来随着航运的逐渐恢复，大概率低硫油的裂解价差依然有增加的空间。然而可能空间已经不会很大。而当裂解价差足够大以后可能接着会随着大量生产供应再次回落。 目前新加坡的高低硫价差已经长期低于 100 美元/吨。截止 7 月初，该价差在 55-70美元/吨左右，而对应 01 合约的远期高低硫价差在 80-90 美元/吨，上海的 LU 与 FU 价差为 680-700 元/吨，略高于新加坡市场。从基本面的角度考虑，未来高低硫价差大概率是会扩大的。在当前的价差下，不论是渣油加氢制低硫还是船舶安装脱硫装置的经济性都大幅降低，也会在一定程度上降低高硫油需求而改善低硫油的供求关系。虽然在 80-90 美元/吨左右的价差水平可能可供投资者获利的空间已经不太大，但高低硫的价差未来依然将是投资者可以长久关注的策略方向。在夏季高硫需求增加的状态下，大概率出现夏季价差收窄随后在四季度扩大的走势。 除了跨月价差、裂解价差和高低硫价差值得大家关注以外，交易所的交割规则和仓库仓单的相关公告也非常值得大家关注。 观点供参考。 风险：原油价格波动；委内瑞拉地缘政治变化；气候异常恶化导致需求依然无法释放；国际贸易形势发生变化。 2019 年 3 月 28 日 化工季度策略报 2 一、原油观点 2020 年注定是不平凡的一年，而对原油来说，也同样是不平凡的一年。在一月份新冠疫情爆发后，原油的基本面就彻底被改变。随着限制人员流动、停工的实施，全球经济出现了停滞，原油需求断崖式下跌，最高峰的需求下降了近 30%。即便已经到了六月底，疫情的影响也没有过去，美国、南美、印度等地的情况不容乐观，二次爆发的风险也时刻存在，经济恢复之路曲折漫长。不过相对第一第二季度，全球原油下半年需求将持续反弹，到第四季度预计恢复到疫情前需求的 95%左右。供给方面，四月份 OPEC+在减产协议失效后一度放任产量增长，导致供给和需求出现了极为巨大的剪刀差，也使得原油在四月份创造了负价格的记录。五月开始，OPEC+重新恢复减产，减产数量创历史记录，并且将持续到 2022 年。而美国也因为油价过低，页岩油井数量暴跌而被动减产。在产量大幅下降、需求逐步回升的情况下，到六月份，原油供需剪刀差已经明显缩小，预计在四季度将逐步实现供需平衡。因此，我们判断，原油基本面最糟糕的时候已经在第二季度出现，下半年，原油基本面将逐步好转，供求关系也将得到修复，并将在第四季度达成基本平衡的状态。从价格上来看，四月原油价格触底之后一路反弹，目前布伦特原油已经在 40 美元上方，基本反映了原油供需剪刀差缩小的情况。在新冠疫情没有完全控制住，全球经济仍然十分脆弱，原油需求没有彻底恢复的情况下，原油上方空间有限。预计下半年布伦特原油区间 33-50 美元/桶；WTI 原油区间 30-47 美元/桶。 二、沥青 1. 行情回顾 2020 年上半年沥青走势称得上波澜壮阔，与 INE 原油相关性达 0.9，而与WTI 和布伦特的相关性分别达到了 0.97 与 0.96。 一季度在国内疫情影响下，沥青价格小幅走弱，但现货价格较期货价格更为坚挺，基差偏强，仍维持 2019 年主流结构。但进入二季度后，原油进入触底nMoNoQyRoPrRoRoNpQmQqR7N8QbRmOrRpNnNeRrRqPlOrRvN9PnPmOvPpPtPuOqNoN 2019 年 3 月 28 日 化工季度策略报 3 反弹，沥青期价也跟着上涨，且涨幅明显高于现货价格，因此基差走弱，呈现出 18 年年中以后少见的现货贴水结构。 同样，由于上半年的近月 06 合约价格波动太大，跨月价差也走出了历史新高。这也从侧面反映了市场对未来远期价格的预期依然相对乐观。 截至六月底，沥青主力合约价格已经基本恢复至 3 月下跌前的价格。反弹幅度远远高于 INE 原油，但这其中实际上包含了沥青期货主力在远月 12 月的原因，也因此期货价格较现货价格更高。 图 1：沥青期货主力合约日 K 线图 资料来源：文华财经,中银国际期货 图 2：沥青山东基差 2019 年 3 月 28 日 化工季度策略报 4 资料来源：Wind,中银国际期货 图 3：沥青华东基差 资料来源：Wind,中银国际期货 图 4：沥青期货跨月价差 -1000.00-800.00-600.00-400.00-200.000.00200.00400.00600.00800.001000.001500.002000.002500.003000.003500.004000.004500.005000.0016/116/416/716/1017/117/417/717/1018/118/418/718/1019/119/419/719/1020/120/420/7基差期货价格现货价格（山东）-800.00-600.00-400.00-200.000.00200.00400.00600.00800.001000.001000.001500.002000.002500.003000.003500.004000.004500.005000.0016/116/416/716/1017/117/417/717/1018/118/418/718/1019/119/419/719/1020/120/420/7基差期货价格现货价格（华东） 2019 年 3 月 28 日 化工季度策略报 5 资料来源：Wind,中银国际期货 图 5：国内沥青现货市场价格走势 资料来源：Wind,中银国际期货 图 6：国内沥青现货市场价格走势 -600.00-400.00-200.000.00200.00400.00600.00800.000.00500.001000.001500.002000.002500.003000.003500.004000.004500.005000.002016-012016-042016-072016-102017-01201