2020年下半年经济展望：低通胀环境下的复苏

1 摘要： 2020 年 7 月 5 日 星期日 宏观·年度报告 国贸期货·研发中心 宏观金融小组 郑建鑫 联系方式：0592-5160416 投资咨询号：Z0013223 从业资格号：F3014717 低通胀环境下的复苏——2020 年下半年经济展望 经济增长：展望下半年，经济的复苏依然围绕着疫情防控与政策对冲之间展开，疫情后，供给端的修复快于需求端的改善，物价大幅上涨的动能不足，今年经济修复将会是在低通胀环境下的修复。1）在稳就业保民生促消费的一系列政策支持下，居民的消费意愿将继续回升，不过，当前居民收入增长放缓，整体消费能力有限，消费复苏趋于温和，重点关注 5G 和服务性消费。2）积极财政政策配合宽松的货币环境，固定资产投资同比增速将进一步回升，其中，基建在政策支撑下有望持续反弹，而地产投资在金融环境改善的大背景下有望保持较强的韧性，制造业投资受外需影响将面临较大不确定性。3）出口增长仍取决于全球经济复苏的情况，5 月以来全球多个地区相继重启经济，全球经济走上了疫情常态化防控背景下的复苏之路，外需所承受的压力有所减轻，但疫情并未得到有效控制，出口增长仍面临较大不确定性。 物价：疫情后蔬菜等食品供应量明显提升，而在政策支持和高利润下，生猪补栏积极性较高，生猪产能逐步修复。食品供给恢复快于需求端改善，价格料将逐步走弱。非食品方面，随着国内外经济逐步修复，预计部分非食品价格环比将企稳回升，但大幅上涨动能不强。进一步考虑基数抬升的影响，预计 CPI将继续逐季回落，有望重回低通胀环境。PPI 方面：随着国内基建需求释放、欧美经济逐步重启、原油供需明显改善，未来 PPI 降幅将逐步收窄，但全球疫情拐点未现、国内疫情仍有反复，年内需求端或难以恢复至疫情前水平，PPI 转正的难度较大。 政策展望：今年政府工作报告未设全年经济增速目标，而是将稳就业保民生作为所有宏观政策的出发点和着力点。预计下半年积极财政将全面发力，货币政策宽松节奏将放缓，降准降息操作更加谨慎。但如果下半年外部冲击超预期，财政和货币政策也有可能进一步加码。 风险关注：海外风险加大，疫情二次爆发，政策力度不及预期。 摘要 欢迎扫描下方二维码 进入国贸投研小程序 期 市 有 风 险 ，入 市 需 谨慎 投资咨询业务资格：证监许可【2012】31 号 2 2020 年上半年受新冠肺炎疫情影响，国内经济出现大幅度的下滑，特别是一季度，GDP 同比大幅下滑 6.8%，为1992 年公布季度数据以来的最低值。国内疫情基本得到控制后，经济开启复苏模式，消费和投资三月下旬之后逐步修复，但各领域复苏力度不一，其中，投资修复力度好于消费，新冠疫情对消费的冲击是十分巨大的，明显超过市场预期。 展望下半年，经济的复苏依然围绕着疫情防控与政策对冲之间展开。在稳就业保民生促消费的一系列政策支持下，居民的消费意愿将继续回升，消费有望延续温和复苏；积极财政政策配合宽松的货币环境，固定资产投资同比增速将进一步回升，其中，基建在政策支撑下有望持续反弹，而地产在金融环境改善的大背景下有望保持较强的韧性，制造业受外需影响将面临较大不确定性；出口压力将随着外需改善而减轻，但也面临较大的不确定性。疫情后，供给端的修复快于需求端的改善，物价大幅上涨的动能不足，今年经济修复将会是在低通胀环境下的修复。今年政府工作报告未设全年经济增速目标，而是在“六稳”的基础上提出“六保”，将稳就业保民生作为所有宏观政策的出发点和着力点，预计下半年财政政策将全面发力，货币政策宽松节奏有所放缓。 一、经济增长 1、消费---温和复苏 5 月份，社会消费同比增速回升至-2.8%，降幅已经大幅收窄，但累计同比降幅依然高达 13.5%，其中，限额以上企业商品零售同比增速回升至 1.3%。 （1）大部分必需消费品已基本回归正常，粮油食品 3-4 月连续两个月增速达到近 20%，5 月已回落至 11.4%；日用品 5 月增速达 17.3%；化妆品 5 月增速达 12.9%；体育娱乐用品 5 月增速达 11.6%；烟酒 5 月增速达 10.4%。必需消费作为对前期超低增速的回补，后续进一步抬升的空间不大。 图表 1：社会零售消费增长 数据来源：wind -30.00-25.00-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.002018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-05社会消费品零售总额:当月同比限额以上企业消费品零售总额:当月同比nMnOpRxOrQpPpQmPoRtPpO7N9R9PtRoOsQoOlOpPsNiNmMrObRmOmPwMrNmONZmMpO 3 （2）可选消费部分大多恢复了增长趋势，5 月汽车零售已至 3.5%，家电零售至 4.3%，建筑装潢增速为 1.9%，家具增速为 3%，这几个部分已恢复了增长趋势。从历史上来看，可选消费与收入效应和地产周期等因素高度相关，因此，在经济整体修复的过程中有望继续得到改善，但若要实现更高速的增长则需要促消费政策进一步发力。 图表 2：必需消费：当月同比 图表 3：可选消费：当月同比 数据来源：Wind 数据来源：Wind （3）今年政府工作报告提出要“稳就业促增收保民生”，提高居民消费意愿和能力。1）各地陆续发放消费券促进消费。济南、杭州、宁波、南京、安徽、北京等省市相继发放消费券，根据北大国发院发布的《消费券的中国实践》，消费券发放两周内核销率可达六至七成，说明了消费券有效地带动了居民的消费热情。2）多层次政策助力汽车需求释放。从中央到地方出台了多层次的促进汽车消费政策，汽车消费也在二季度得到了释放，不过，近期汽车消费增速有所放缓，显现出透支的迹象，后续能否进一步提升仍需观察。 （4）存款变化预示着居民消费意愿的改善，一季度居民存款明显增长，一方面，疫情爆发后，居民消费受抑-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.002016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-05粮油、食品类日用品类化妆品类体育、娱乐用品类-50.00-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.002016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-0