陕天然气：高股息长输管网龙头，资产注入+管网扩建驱动长期成长

陕天然气：高股息长输管网龙头，资产注入+管网扩建驱动长期成长 [Table_CoverStock] 公用事业行业 [Table_ReportTime] 2025 年 6 月 5 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司首次覆盖报告 [Table_StockAndRank] 陕天然气(002267.SZ) 投资评级 增持 上次评级 [Table_Chart] 资料来源：iFinD，信达证券研发中心 [Table_BaseData] 公司主要数据 收盘价（元）8.08 52 周内股价 波动区间(元) 6.36-9.32 最近一月涨跌幅(％) -2.61% 总股本(亿股) 11.12 流通 A 股比例(％) 100% 总市值(亿元) 89.85 资料来源：iFinD，信达证券研发中心 左前明 能源行业首席分析师 执业编号：S1500518070001 联系电话：010-83326712 邮箱：zuoqianming@cindasc.com 李春驰 电力公用联席首席分析师 执业编号：S1500522070001 联系电话：010-83326723 邮箱：lichunchi@cindasc.com 唐婵玉 电力公用行业分析师 执业编号：S1500525050001 邮箱：tangchanyu@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 陕天然气：高股息长输管网龙头，资产注入+管网扩建驱动长期成长 [Table_ReportDate] 2025 年 6 月 5 日 本期内容提要: [Table_Summary] ➢ 坐拥陕西省优质长输管网资产，现金流及分红情况可观。陕西省天然气股份有限公司由陕西燃气集团控股，是陕西省大型天然气长输管道运营商。主要业务是长输管网及城市燃气业务，长输管网盈利模式为收取稳定管输费，城市燃气盈利模式为赚取购销价差，二者分别占 2024 年公司营收的62.2%、37.8%，毛利的 81.7%、18.3%。公司营收随气量爬升稳健增长，2020 年以来受管道业务经营模式变化的影响，营收有所下滑，近年来公司代输占比较快提升，我们预计随着业务模式调整的逐步落地，公司盈利有望恢复稳健增长轨迹。公司利润随售气量增长呈现波动上升态势，同时受管输费调整的周期性影响。公司的主要业务模式决定了其拥有较为稳健的经营性现金流，能够支撑其新建长输管网的资本开支及较高比例的分红。公司十分重视股东回报，2019-2024 年分红比例维持在 60%以上，其中2022、2024 年度均有中期分红，2024 年公司现金分红比例合计 69.12%，以2025/6/4 收盘价计算，股息率约 5.6%。 ➢ 区域垄断性稳定运营资产，集团资产注入+在建管线带来成长空间。稳定性方面，省内长输管网业务具有区域垄断特性特征，高准入、高资本投入、长审批周期及严苛的安全标准构筑了极高的护城河，商业模式方面，长输管网采用"准许成本+合理收益"的政府定价机制，通过管输费获取与输气量挂钩的现金流，使其成为经营稳健的优质资产。省内长输管线 3 年一调整，最近一次成本监审已于 2025 年 5 月落地，公司预计对 2025 年业绩造成短期冲击，未来随着长输管网输气量的增长，公司盈利有望恢复稳健增长轨迹。陕西省内天然气资源禀赋优异，产量快速增长，下游需求稳定增长。公司长输管网售气量持续稳健增长，2014-2024 年输气量 CAGR 为11.5%。2024年公司收购集团长输管线资产，售气量大幅增长，实现输售气量 115.44 亿方，同比增幅 70%。2021 年以来公司统购统销气量逐渐下降，代输气量快速提升，在总输气量中的占比显著扩大，占比由 2021 年的44.8%提升至 2023 年的 63.6%，长输管网业务中代输气量占比快速提升，有利于增强公司长输管线业务盈利的稳健性。成长性方面，集团资产注入+在建重点管线带来长期成长空间。2024 年 9 月，公司发布公告称，拟采用现金方式收购陕西燃气集团所持有的天然气管输资产，包括榆林地区 “青靖线”、“席靖线”、“杨靖线”及延安“临长线”、“临富线”，管道设计全年输气量共计 134 亿方，2024 年输气量约 30 亿方。2024 年 1-4 月，标的资产实现营业收入 1.27 亿元，净利润 0.33 亿元，年化加权平均净资产收益率为 9.0%。此外，截至 2024 年末，公司共有 20 余项在建工程，其中有两条重点在建管线，分别为铜川-白水-潼关天然气输气管道以及榆林至西安输气管道工程。设计输气能力分别为 9.6 亿方/年、116 亿方/年，以上两条管线完工后，公司的输气能力有望得到大幅提升，随着新建管线产能爬坡，公司长输管网业务有望稳步增长。 ➢ 依托省内气源及管输优势，公司城燃项目快速扩张。近年来公司大力发展城燃业务，通过集团注入、市场化并购等途径获取城燃项目，公司城燃售气量快速增长，营收及毛利迅速提升。2014-2024 年公司城燃售气量 CAGR约 22.39%。截至 2024 年，公司所属控股城市燃气企业 8 家，主要经营区域为汉中市、渭南市、商洛市、延安市宜川县、西安市蓝田县、宝鸡市眉县等。公司气源结构以省内气田为主，气源结构比较稳定，主要来自中石油长庆油田、延长集团气田，采购价格波动幅度相对较小。公司下游销售结构中居民用气占比大，近年来陕西省内顺价持续推进，非居民方面，西安、铜川、汉中等城市陆续已陆续启动上下游联动机制，居民方面进度稍慢，仅西安于 2023 年 7 月进行居民用气调价，我们认为居民顺价有望持续-30%-20%-10%0%10%20%2024-05-272024-06-202024-07-152024-08-072024-08-302024-09-262024-10-282024-11-202024-12-132025-01-082025-02-102025-03-052025-03-282025-04-232025-05-21陕天然气沪深300 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 推进，公司城燃购销价差有望得到进一步修复。 ➢ 盈利预测与投资评级：公司为陕西燃气集团控股的陕西省大型天然气长输管道运营商，坐拥省内优质长输管网资产。长输管网业务的商业模式决定其盈利相对稳健、现金流情况良好，分红能力较强。公司现有长输管线产能爬坡，在建重点管线有望于 2026-2027 年投产，共同为公司业绩创造中长期成长性。此外，近年来公司持续开拓下游市场，发展城市燃气业务，集团城燃项目也有望陆续注入，带动公司业绩增长。综上，我们认为公司属于盈利稳健增长的高分红优质标的。我们预测陕天然气 2025-2027 年的归母净利润分别为 5.50 亿元、6.18 亿