短期承压，复苏在途

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 04 月 19 日 证 券研究报告•2022 年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 12.76 元 卫宁健康（300253） 计 算机 目标价： ——元（6 个月） 短期承压，复苏在途 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：王湘杰 执业证号：S1250521120002 电话：0755-26671517 邮箱：wxj@swsc.com.cn 联系人：邓文鑫 电话：15123996370 邮箱：dwx@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 总股本(亿股) 23.24 流通 A 股(亿股) 2.12 52 周内股价区间(元) 36.22-90.90 总市值(亿元) 1920 总资产(亿元) 219.34 每股净资产(元) 7.34 相 关研究 [Table_Report] 1. 卫宁健康（300253）：疫情扰动业绩承压，下游需求依然刚性 (2022-04-26) [Table_Summary]  事件：公司发布 2022年年度报告，实现营业收入 30.9亿元，同比增长 12.5%；实现归母净利润 1.1亿元，同比下滑 71.3%；实现扣非归母净利润 1.2亿元，同比下滑 43.7%。  疫情影响项目验收，千万订单增长亮眼。1）医卫信息化业务：2022 年实现收入 23.1亿元，同比增长 9.4%，其中核心产品软件销售及技术服务实现收入 20.7亿元，同比增长 10.8%。受疫情影响，项目验收及回款有所滞后，公司医卫信息化业务增速有所放缓，但 2022 年公司新签合同千万级项目达到 65 个，与上年同期 36个相比，数量与金额同比均增长明显。2）互联网医疗业务：2022年实现收入 5.6 亿元，同比增长 28.4%，收入占比提升至 16.0%，其中“云药”、“云险”创新业务拓展良好，沄钥科技收入同比增长 33.2%，卫宁科技收入同比增长 39.4%，但互联网医疗亏损有所加大，影响利润表现。此外，公司 2022年减值损失计提金额达到 2.7亿元，主要系下游回款进度拉长，且公司计提比例高于业内同行等因素所致；而参考公司及行业过往的回款情况，实际坏账比例较低，大部分计提减值有望得到转回。  “1+X”战略升级推进，WiNEX 标杆持续落地。2022年，公司将双轮驱动升级为“1+X”战略，即基于统一中台的 WiNEX系列产品，实现医疗卫生服务资源数字化，并依托 WinDHP 在数字空间构建出数字化产品、数据服务创新、互联网医院、医药险联动等 X 个数字健康应用场景，持续丰富医疗数字化生态。报告期内，WiNEX系列产品助力复星健康、北京大学人民医院、上海申康打造多个智慧医院标杆案例，并助力全国首个区域试点项目在陕西省西咸新区成功上线，创新性地以区域基层医疗云 SaaS 服务模式的商业形态进行推进。  行业政策频发，景气复苏值得期待。2022 年国家陆续发布《“十四五”全民健康信息化规划》等多项医疗、区域卫生等信息化相关政策，其中多项政策对电子病历、互联互通等建设提出定量评级目标，下游医疗机构的项目规划及招投标有望于 2023年陆续开启。同时，伴随行业信创向医疗领域的稳步推进，未来3-5 年医疗 IT 系统将重点迎来国产化迁移工作。伴随疫后行业需求修复，公司作为国内医疗 IT 龙头厂商有望深度受益。  盈利预测与投资建议。预计公司 2023-2025 年 EPS 分别为 0.23元、0.31元、0.39 元。考虑到医疗信息化建设有望迎来新一轮投入周期，公司作为行业龙头有望受益于困境反转后的集中度提升，基本面拐点在即，维持“买入”评级。  风险提示：政策推进力度不及预期风险；医院内生改革动力不足风险；行业竞争加剧风险等。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3092.86 3753.52 4713.71 5956.42 增长率 12.46% 21.36% 25.58% 26.36% 归属母公司净利润（百万元） 108.44 501.49 669.43 829.57 增长率 -71.33% 362.47% 33.49% 23.92% 每股收益 EPS（元） 0.05 0.23 0.31 0.39 净资产收益率 ROE 0.28% 8.57% 10.43% 11.68% PE 253 55 41 33 PB 5.36 4.99 4.53 4.06 数据来源：Wind，西南证券 -23%-1%20%42%63%85%22/422/622/822/1022/1223/223/4卫宁健康 沪深300 卫 宁健康（300253） 2022 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 1）软件销售与技术服务：伴随医疗信息化政策持续推进，下游招投标有望陆续开启，公司软件与服务收入增速有望逐步回归正常水平。预计 2023-2025 年软件销售收入增速分别为 20%、25%、25%；技术服务收入增速分别为 20%、25%、25%。伴随公司 WiNEX云化产品的不断成熟与推，毛利率逐步恢复。 2）硬件销售：智慧病房、运维管理等项目将带来配套硬件需求，但收入占比将持续下降，预计 2023-2025 年收入增速分别为 5%、5%、5%。 3）互联网医疗健康：云医纳里健康积极探索互联网医院从建设到运营的转变，运营类服务拓展良好，带来回款及盈利能力改善；沄钥科技并表后，短期影响公司综合毛利率表现，但 RiNGNEX平台打通院内外外医、药、健、险运营体系，医药服务网络已经初具规模，产品逐步投放市场，后续伴随战略投入、加盟商费用等一次性影响有望减小，亏损亦有望逐步缩小。预计 2023-2025 年收入增速分别为 40%、40%、40%。 基于以上假设，我们预测公司 2023-2025 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2022A 2023E 2024E 2025E 软件销售 收入 1507.4 1808.9 2261.1 2826.4 增速 15.4% 20.0% 25.0% 25.0% 毛利率 62.1% 64.0% 65.0% 66.0% 技术服务 收入 561.8 674.2 842.7 1053.4 增速 0.2% 20.0% 25.0% 25.0% 毛利率 54.4% 57.0% 57.0% 58.0% 硬件销售 收入 459.2 482.2 506.3 531.6 增速 3.3% 5.0% 5.0% 5.0% 毛利率 11.2% 11.5% 11.5% 11.5% 互联网医疗健康 收入 563.1 788.3 1103.6 1545.1 增速 28.4% 40.0% 40.0% 40.0% 毛利率 10.0% 10.0% 10.0% 10.0% 合计 收入 3092.9 3753.5 4713.7 5956.4 增速 12.5%