固定收益新债定价：应急转债，应急龙头，军民融合

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■转债基本要素 中国应急发布可转债发行公告，设股东配售及网上申购，申购日为4月10日。原股东按照每股0.8961元的额度配售转债。 应急转债发行规模8.19亿元，主体与债项评级为AA+/AA+。应急转债转股价格8.90元，转股价值105.3元（4月8日收盘价9.37元），对正股及实际流通盘的稀释率为10.07%/10.07%，转股期内稀释率作用尚可。发行期限为6年，对应票息利率分别为0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%，到期赎回价为108元（含最后一期年度利息），面值对应的YTM为2.11%，票息保护尚可。按6年期AA+中债企业债到期收益率3.51%（4月8日数据）的贴现率计算，债底为92.28元。下修条款为[15/30，85%]，赎回条款[15/30，130%]，回售条款[30，70%]，各条款中规中矩。 如果假设原有股东30%参与配售（大股东未承诺优先配售），那么剩余约5.73亿元供投资者申购。假设网上申购户数为400万户，平均单户申购金额为100万元，预计中签率在0.014%附近。 ■基本面分析 中国应急是国内军用应急交通工程装备的重要供应商和总装单位，是国内军用应急工程装备领域中规模领先、产品系列齐全、研发制造能力突出的专业制造企业。公司应急工程设备适用场景广泛，作业简便安全且军民两用是其主要特点。公司所处行业壁垒明显，国防政策利好支持企业发展。国际关系波动、原料价格上涨对公司业绩存在一定影响。分产品看，应急交通工程装备收入占营业收入 75%以上；受承接订单数量减少以及境外项目的延期交付的影响，19 年业绩出现下滑。（更多分析请见后文） ■申购价值与上市定位分析 我们选取转股价值在 90 到 110 之间，债项评级 AA+，债券余额小于 15 亿的转债（2020.4.9 数据）进行比较，符合条件的利德、湖广、太阳等转债的转股溢价率主要集中在 15~25%，我们预计应急转债的上市转股溢价率也将落入这个区间，上市价格在 115~125 的区间，中枢为 120 元。当前证监会核准的转债有 21 只，海外市场波动较大对 A 股造成扰动，转债市场情绪也有所波动，近期老券退市较多，新上市转债溢价与绝对价格仍高，建议积极申购。 应急转债评级较高，规模一般。公司是国内军用应急交通工程装备的重要供应商和总装单位，是国内军用应急工程装备领域中规模领先、产品系列齐全、研发制造能力突出的专业制造企业。公司应急工程设备适用场景广泛，作业简便安全且军民两用是其主要特点。公司所处行业壁垒明显，国防政策利好支持企业发展。国际关系波动、原料价格上涨对公司业绩存在一定影响。分产品看，应急交通工程装备收入占营业收入75%以上；受承接订单数量减少以及境外项目的延期交付的影响，19年业绩出现下滑。现有市场环境下新券价格往往一步到位，上市时高价格或是高溢价似乎是大概率的事情。回顾个券运行轨迹，高价上市并继续向上的有国轩、利德，收益的上限也有蓝思、长信不行使提前赎回权利而存在提高的可能性，建议上市后保持关注。 ■风险提示：国际关系波动、原材料价格上涨 Table_Tit le 2020 年 04 月 09 日 应急转债——应急龙头，军民融合 Table_BaseI nfo 固定收益新债定价 证券研究报告 池光胜 分析师 SAC 执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn Tabl e_Report 相关报告 鲁泰转债——高评级纺织服装标的 2020-04-08 长集转债——生物质发电运营商 2020-04-08 东时转债——驾校业务异地扩张，发力航空培训 2020-04-08 【转债研究】同正股转债之间有哪些交易策略？ 2020-04-06 把握不确定中的确定性 2020-04-05 2 固定收益新债定价 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 转债基本要素..................................................................................................................... 3 1.1. 发行安排 ................................................................................................................... 3 1.2. 基本要素分析 ............................................................................................................ 3 1.3. 募集资金用途 ............................................................................................................ 4 1.4. 中签率估算 ............................................................................................................... 4 2. 正股基本面分析 ................................................................................................................. 4 3. 申购价值与上市价格分析 ................................................................................................... 8 图表目录 图 1：中国应急产品展示......................................................................................................... 5 图 2：主营业务收入占比......................................................................................................... 6 图 3：主营业务毛利占比......................................................................................................... 6 图 4：主营业务毛利率变化 .................................................................