电解铝：供应缺口将扩大并持续，即便假设伊朗战争全面结束

敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博 (搜索代码: RESP CMBR <GO>)或 http:// www.cmbi.com.hk 下载更多招银国际环球市场研究报告 本报告摘要自英文版本，如欲进一步了解，敬请参阅英文报告。 1 \\\\\\\\\\\ 2026 年 5 月 13 日 招银国际环球市场 | 睿智投资 | 行业研究 原材料 原材料 - 电解铝：供应缺口将扩大并持续，即便假设伊朗战争全面结束 电解铝：供应缺口将扩大并持续，即便假设伊朗战争全面结束 基于我们更新的行业模型，我们预计 2026年全球电解铝供给缺口将扩大至全球需求的 2%（前次测算为 1.1%），即使考虑了电解铝需求因全球经济增速放缓而走弱的影响。供给短缺的主要原因是中东地区冶炼厂因伊朗战争出现重大生产中断。我们预计，中东地区产能完全恢复也可能需要长达 18 个月的时间，即便假设战事全面结束。我们维持预测：2026 年铝价将同比上涨 15%，并且在2027 年仍维持高位，因供给缺口将持续存在（尽管会有所收窄）。我们认为中国宏桥（1378 HK，买入）和创新实业（2788 HK，买入）近期的股价回调提供了买入电解铝供给短缺逻辑的机会。同时，我们首次覆盖中国宏桥的主要子公司宏桥控股（002379 CH，目标价：29 元人民币）并给予买入评级。  中东地区电解铝厂生产中断的影响。我们预测海湾合作委员会（GCC）与伊朗的电解铝总产量将在 2026 年同比减少 170 万吨（减少的产量约占2025 年全球总产量的 2.3%）。我们预计 2026 年全球总供给将同比收缩0.8%。我们预计全球供给将于 2027/28 年分别同比增长 3.0%/3.1%，主要受益于 GCC 停产产能的逐步复产以及中国以外地区（尤其是印尼）新增产能的投产。  全球 GDP 增长放缓拖累铝需求。4 月，IMF 将 2026 年全球 GDP 增长预测下修了 0.2 个百分点，主要由于伊朗战争对全球经济增长和通胀回落进程构成负面影响。我们下调了全球铝需求预测，我们当前预计 2026 年全球电解铝需求将增长 0.6%（前次预计为 1.1%），2027/2028 年将分别增长 1.9%/2.1%。  供给缺口将在 2026 年扩大但于 2027 年收窄。即使考虑了电解铝需求走弱，我们预计 2026 年电解铝行业仍将出现扩大的供给缺口，达到全球需求的 2%（前次预计为 1.1%）。我们预计缺口在 2027 年将会持续（尽管有所收窄），并为铝价提供坚实支撑。  首次覆盖宏桥控股，给予买入评级。我们认为，承载着中国宏桥大部分经营性资产的宏桥控股将受益于铝价上行。我们看好宏桥控股较高的盈利弹性（铝价每变动 1%，盈利变动 3.3%）以及较高的潜在派息比率（我们模型假设为 75%）。我们的目标价 29元人民币基于 2026 年市盈率 13.2倍，相较我们给予中国宏桥的目标估值倍数（11倍）溢价 20%。该溢价水平与中国铝业（2600 HK/ 601600 CH，未评级）当前的 A/H 股溢价一致（宏桥控股首次覆盖报告链接）。 中国原材料行业 冯键嵘, CFA (852) 3900 0826 waynefung@cmbi.com.hk 张嘉杰 (852) 3900 0849 jakezhang@cmbi.com.hk 相关报告： Aluminium - A prolonged supply deficit even assuming the end of Iran war – 12 May 2026 (link) Hongqiao Holdings (002379 CH) - High earnings sensitivity to aluminium price, high dividend payout; initiate with BUY – 12 May 2026 (link) China Hongqiao (1378 HK) – Major subsidiary’s 1Q26 profit +38% YoY; in line with expectations – 27 Apr 2026 (link) China Hongqiao (1378 HK) – 2025 core profit in-line; Supply disruption to drive ASP in 2026E – 22 Mar 2026 (link) Chuangxin Industries (2788 HK) – Takeaways from post-results meeting – 20 Mar 2026 (link) Chuangxin Industries (2788 HK) – 2025 profit +33% YoY; surprising dividend – 18 Mar 2026 (link) Production cut in Qatar to further increase supply risks; +ve to aluminium price – 4 Mar 2026 (link) Potential supply disruption in the Middle East will support the aluminium price – 2 Mar 2026 (link) Aluminium price to be fuelled by tight supply throughout 2026 – 4 Feb 2026 (link) 2026 年 5 月 13 日 敬请参阅尾页之免责声明 2 免责声明及披露 分析员声明 负责撰写本报告的全部或部分内容之分析员，就本报告所提及的证券及其发行人做出以下声明：（1）发表于本报告的观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券及其发行人的观点；（2）他们的薪酬在过往、现在和将来与发表在报告上的观点并无直接或间接关系。 此外，分析员确认，无论是他们本人还是他们的关联人士（按香港证券及期货事务监察委员会操作守则的相关定义）（1）并没有在发表研究报告 30日前处置或买卖该等证券；（2）不会在发表报告 3 个工作日内处置或买卖本报告中提及的该等证券；（3）没有在有关香港上市公司内任职高级人员；（4）并没有持有有关证券的任何权益。 招银国际环球市场或其关联机构曾在过去 12 个月内与本报告内所提及发行人有投资银行业务的关系。 招银国际环球市场投资评级 买入 : 股价于未来 12 个月的潜在涨幅超过 15% 持有 : 股价于未来 12 个月的潜在变幅在-10%至+15%之间 卖出 : 股价于未来 12 个月的潜在跌幅超过 10% 未评级 : 招银国际证券并未给予投资评级 招银国际环球市场行业投资评级 优于大市 : 行业股价于未来12 个月预期表现跑赢大市指标 同步大市 : 行业股价于未来12 个月预期表现与大市指标相若