教育行业全市场教育策略报告：跟谁学VS新东方在线，映射在线教育模式差异

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■跟谁学 2019 营收达到 21.15 亿元（+432.3%），净利润增长超 10 倍：公司业绩维系高增长，2019 年实现收入为 21.15 亿元人民币；实现净利润为 2.27 亿元，同比增长超 10 倍。其中：  业绩：2017-2019 年营收复合年增速达到 365.54%，连续 6 个季度净利润为正，营收、利润、流水均创下单季新高；  K12：2019 年收入占比升至 81%，2017-2019 年年化复合增速达到789.47%；小学占据核心战略地位，2019Q4 小学收入同比+893%。  运营：目前跟谁学客单价在 834.84 元/人，获客成本为 394 元/人。2019 年总付费人次达到 274.3 万（+257.6%），且每班平均注册人次从 2019Q3 的 1400 增至 1700 人/班。  盈利：毛利率受益于大班模式、维系 75%以上水平，净利率升至2019Q4 的 18.66%。2019Q4 销售费用率环比下降 12.04pct，但仍处于历史高位。预计 2020Q1 收入涨幅 303.4%至 310.8%。（公司公告） ■跟谁学与新东方在线代表着 k12 在线教育大班课与小班模式的差异，目前跟谁学规模体量、用户数赶超新东方在线：1）从营收规模体量上看，跟谁学目前可与学而思网校进行对比，2019 年营收规模在 20 亿元+，已于 2019 年赶超新东方在线。2）从净利润上看，二者代表不同的发展路径。3）盈利能力上看，跟谁学大班课规模效应显著，毛利率在75%以上、且保持上升趋势，盈利能力逐步提升；新东方在线 2019 年开始净利率为负值。4）费用对比，二者销售费用率目前处于相当程度，均为 50%左右。而新东方在线在研发费用率较为突出，主要是师资投入以及教材研发。5）从用户规模上看，跟谁学 2019 年赶超新东方在线，2019 年达到 274.3 万人。且新东方在线大部分仍为大学教育用户，k12用户规模尚小。二者差异也代表着 k12 大班模式与小班课的差异。（注：二者统一为相同报告期，2019H2 对应新东方在线 2020 财年上半年） ■在线教育中班课模式盈利模型优于小班模式，主要系人数增多引致的规模效应（教师成本的摊薄），客单价越高带动盈利能力提升：我们结合客单价、班型对于目前在线教育公司盈利模型进行粗略估计。其中：1）大班课模式盈利模型优于小班模式优于 1 对 1 模式；2）大班直播模式中，人数越多、盈利能力越强；3）小班模式中，客单价越高、盈利能力越强。在线教育领域中，可采用的模式是①大班模式且单课人数较多，其中以跟谁学为主要代表，目前课堂人数约为 1700 人；②小班直播课，需具备较强的课程议价能力，主要包括新东方在线东方优播为代表。 ■风险提示：政策风险，行业增速不达预期 Table_Tit le 2020 年 02 月 25 日 跟谁学 VS 新东方在线，映射在线教育模式差异——全市场教育策略报告 Table_BaseI nfo 新三板策略报告 证券研究报告 诸海滨 分析师 SAC 执业证书编号：S1450511020005 zhuhb@essence.com.cn 021-35082086 Tabl e_Report 相关报告 海颐软件：A 股东方电子子公司，主要深耕电网信息化和公安信息化 2020-02-22 连城数控：主营单晶炉、金刚线切割设备，逐步向半导体工艺设备扩展 2020-02-22 荔枝成功在纳斯达克上市，UGC 模式能否走的长远？ 2020-02-21 麟龙股份：互联网金融信息综合服务提供商，2019 前三季度净利润 7521 万元 2020-02-21 苏轴股份：滚针轴承专业制造商，品牌、营销优势助力业绩稳步增长 2020-02-20 2 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 跟谁学 VS 新东方在线，映射在线教育模式差异................................................................. 4 1.1. 财务预览：2019 营收增长 432.3%，净利润达到 2.27 亿元 ....................................... 4 1.2. 单季数据：连续 6 个季度净利润为正，营收、利润、流水均创下单季新高................. 5 1.3. K12 业务：2019 年收入占比升至 81%，小学占据核心战略地位 ................................ 6 1.4. 盈利能力：盈利能力逐步提升，2019Q4 净利率升至 18.66% .................................... 7 1.5. 运营分析：客单价在 834.84 元/人，获客成本为 394 元/人 ........................................ 8 1.6. 结合模式、可比公司，在线教育再分析 ................................................................... 10 1.6.1. 大班 VS 小班：大班模式盈利能力突出 ........................................................... 10 1.6.2. 公司对比：跟谁学 k12 大班课发力，规模体量、用户赶超新东方在线 ............ 10 1.7. 一级市场创投项目进展 ............................................................................................ 12 2. 教育全市场关键数据追踪 ................................................................................................. 13 2.1. 板块数据（0217-0221） ......................................................................................... 13 2.2. 交易数据 ................................................................................................................. 13 2.3. 新挂牌公司&增发统计一览 ...................................................................................... 14 2.4. 最新 IPO 排队、辅导情况 .........