航空行业疫情下的航空：复工开启，看好反弹

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 疫情下的航空：复工开启，看好反弹 疫情影响下航空客流大幅下滑，航空公司面临较大经营压力。自疫情爆发以来，国内采取严格的交通管制措施，境外多国采取入境限制措施，航空客流冲击较大。1 月航空客运量同比-5.3%，影响相对较小；2月航空客流量下降幅度将更高，前 18 日客流量累计下滑 86%；预计 2020年 Q1 航空公司将面临较大经营压力，尤其是航空公司背负大量的债务成本以及固定成本，现金流压力较大。 复盘非典，短期冲击不改长期向好趋势，航空全年取得超额收益。2003年受非典影响，中国民航旅客增速约 2%，具体来看，Q2 航空客流量下滑较为明显，7 月疫情解除叠加国内暑运旺季，客流出现延后集中释放，航空客流量恢复两位数增长。复盘非典疫情的不同阶段的航空指数及个股表现：在疫情爆发期，航空行业受冲击较大，航空指数跌幅（-24.4%）高于沪深 300（-8.5%）；而在疫情受到控制以及客流量恢复阶段，航空行业明显反弹，相对沪深 300 指数，年内实现 16%的超额收益。个股方面，南航港股年内从最低点录得 82%的涨幅，相对同期大盘 42%的超额收益。 行业静待供需改善，疫情有望推动行业格局优化，龙头航企估值处于历史底部。供给端：在 737MAX 持续停止引进影响下，2020 年三大航ASK 测算增速约为 8.1%（考虑疫情取消航班影响，实际供给增速或更低）；需求端：当前全国各地复工有序推进，我们预计航空客流将逐步恢复，随着新冠疫情的防控进展以及国内推出各项扶持政策，公商务出行有望率先复苏，而旅游出行也将延后释放，暑运旺季或可期待。在疫情期间，国家免征民航发展基金，降低航空公司运营成本，此外民航局表示支持航企根据需要进行联合重组，或将带来第三轮行业整合，大航市占率有望提升，行业价格竞争有望缓解。长期来看，当前航空股估值处于底部区间，航空行业近 5 年平均 PB 为 1.6 倍，当前航空行业 PB 为 1 倍，国航、南航、东航 PB 估值为 1.1-1.2 倍，贴近 1 倍PB，处于历史底部区间，迎来长线布局机会。 投资建议：我们认为随着复工加速推进，公务出行需求有望迎来拐点；此外政策层面给予财税支持，协助航空共克难关，行业竞争格局有望优化；当前航空估值处于历史底部区间，我们重点推介具备高品质航线的中国国航（将显著受益公务出行回升）；国内线占比高，业绩弹性大的南方航空；以及区位优势明显的东方航空，关注春秋和吉祥。 Table_Tit le 2020 年 02 月 21 日 航空 Table_BaseI nfo 行业深度分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 Table_Char t 行业表现 资料来源：Wind 资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 -6.09 -5.16 -25.91 绝对收益 -5.35 1.40 -5.52 明兴 分析师 SAC 执业证书编号：S1450518040004 mingxing@essence.com.cn 孙延 报告联系人 sunyan1@essence.com.cn 相关报告 民航发展基金征收标准降半，持续推荐航空板块 2019-04-04 -18%-11%-4%3%10%17%24%31%2019-022019-062019-10航空 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 风险提示： 1） 疫情控制时间超预期，导致航空客流恢复进度低于预期； 2） 政策对航空的支持力度低于预期，导致税费减免或行业整合低于预期； 3） 宏观经济下滑，导致居民旅游消费、公商务出行减少； 4） 地缘政治风险等导致国际油价大幅上涨； 5） 人民币汇率大幅贬值风险； 6）波音 737MAX 复飞，航空公司继续恢复引进； 7） 航空事故，对消费者乘机意愿和航空公司经营产生巨大影响。 mRmQtRwOvNaQcMaQoMqQoMrReRnNtRkPsQpObRnMsNuOmMsOuOqRtN行业深度分析/航空 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 疫情影响下，航空短期客流受较大冲击 .............................................................................. 5 1.1. 交通管制与出境游受限，春运航空客流同比下滑 47% ............................................... 5 1.2. 航空公司供需双降，短期考验现金流 ......................................................................... 7 2. 复盘非典，短期冲击不改长期向好趋势 .............................................................................. 9 2.1. 2003 年 Q2 客流下滑严重，7 月客流恢复两位数增长................................................. 9 2.2. 2003 年航空指数及个股产生超额收益 ...................................................................... 10 3. 航空展望：静待需求拐点，低估值迎布局时机.................................................................. 12 3.1. 复工开启带动客流恢复，暑运旺季或可期待 ............................................................ 12 3.2. 财税支持，行业竞争格局有望优化 .......................................................................... 13 3.3. 长期来看，龙头航司估值处于历史底部 ................................................................... 14 4. 投资建议.......................................................................................................................... 17 5. 风险提示..............................................................................................................